>> 方正證券-森馬服飾（002563）營收、盈利改善疊加并表因素，業(yè)績超預(yù)期-190301
| 上傳日期： |
2019/3/1 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
豐毅 |
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此報告為加密報告 |
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【點評】
營收、盈利改善疊加并表因素，業(yè)績超預(yù)期
（1）營收增速環(huán)比改善：因4 季度KIDILIZ 并表營收增長較快，我們預(yù)計剔除SOFIA SAS 之后的全年營收增長22%-24%左右，因正價產(chǎn)品占比較高、經(jīng)營穩(wěn)健，四季度主業(yè)營收增速望環(huán)比改善。
（2）盈利能力穩(wěn)步提升：我們預(yù)計因四季度正價產(chǎn)品占比較高等因素，毛利率將出現(xiàn)環(huán)比改善。
（3）去除部分非經(jīng)常性損益，公司經(jīng)營穩(wěn)健，主業(yè)業(yè)績?nèi)猿A(yù)期：①SOFIA SAS 并表影響：公司并表后因凈資產(chǎn)價格高于收購價格，預(yù)計產(chǎn)生部分負(fù)商譽(yù)，該負(fù)商譽(yù)的計提將對合并報表凈利潤將產(chǎn)生正向影響，同時公司并表標(biāo)的預(yù)計產(chǎn)生虧損，對合并報表凈利潤產(chǎn)生負(fù)向影響，兩因素最終預(yù)計合計對森馬2018 合并報表凈利潤產(chǎn)生約1.8 億元左右的正向影響。②減值準(zhǔn)備影響：減值準(zhǔn)備中因投資性房地產(chǎn)減值準(zhǔn)備、及固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備屬于一次性事件，兩因素合計對公司減值準(zhǔn)備產(chǎn)生3.3億元影響。③預(yù)計2018 去除并表、投資性房地產(chǎn)、固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備后的主業(yè)凈利潤：將兩主要非經(jīng)常性損益去除后，預(yù)計2018 公司歸母凈利潤18 億元左右，仍超預(yù)期。
核心邏輯：領(lǐng)軍童裝行業(yè)，休閑持續(xù)復(fù)蘇
（1）童裝龍頭地位穩(wěn)固，大童裝傳導(dǎo)完成前持續(xù)受益行業(yè)景氣。未來10 年生育主力90、00 后較70、80 年后總?cè)藬?shù)減少約27%，長期看出生率呈下降趨勢。2011-2015 年三次“二胎政策”對生育率產(chǎn)生支持（2013、2015 的“單獨(dú)二孩”、“全面二孩”政策影響更為明顯）“二胎”政策對小童裝影響傳導(dǎo)已結(jié)束，對大童裝影響預(yù)計2020-2021 年結(jié)束（大童裝4 歲開始，影響滯后），故2021 年前大童裝行業(yè)維持高景氣。公司旗下7 大童裝品牌目標(biāo)人群涵蓋0-15 歲，定位大眾、中高端、高端市場，覆蓋全面，大童裝傳導(dǎo)完成前望持續(xù)受益行業(yè)景氣。2018 上半年公司完成對歐洲童裝龍頭Kidiliz 收購，未來全球童裝龍頭地位可期。
（2）“多品牌”最早踐行者，品牌布局進(jìn)一步加快?！吧R”品牌位居服飾，男、女裝市場市占率前10、“巴拉巴拉”為國內(nèi)童裝單一龍頭，主品牌行業(yè)優(yōu)勢明顯。其他子品牌涵蓋休閑、童裝（Sarabanda、Minibanda、COCOTREE、夢多多、TCP）、男裝（GSON、U.T.B、Marc O’Polo）、女裝（MINETTE、it MICHAA、原點、W concept、LEWITT、Jason Wu）、內(nèi)衣（初紡），品牌矩陣在年齡、價位、渠道三方面均趨于完善。
（3）渠道數(shù)量快速增長，休閑服飾拓展超預(yù)期。數(shù)量方面，公司2018H1門店總數(shù)為8864家，較年初增長441家，直營店、加盟店數(shù)量分別達(dá)766、8098家，較年初分別增長87、354家，環(huán)比增長12.81%、4.57%；休閑服飾、兒童服飾門店數(shù)量分別達(dá)3883、4981家，較年初分別增長255、186家，增速7.03%、3.88%。單店面積方面，2018H1直營店、加盟店單店面積分別環(huán)比增長-0.70%、2.32%至196.87、180.69㎡；休閑服飾、兒童服飾單店面積分別環(huán)比增長0.01%、3.89%至221.56、151.33㎡。店效方面，2018年直營店、加盟店年化平均店效分別為214.84、75.73萬元/個；休閑服飾、兒童服飾年化平均店效分別為135.18、115.21萬元/個。
（4）收購Kidiliz，填補(bǔ)高端童裝空白。公司2018年10月公告收購100%股權(quán)的Kidiliz完成交割。Kidiliz是歐洲童裝龍頭，成立于1962年，擁有11000個銷售網(wǎng)點和829家門店，在6個國家開設(shè)11個采購辦公室，每年在亞洲有4000萬件服裝采購，在中國有110人的采購團(tuán)隊，全面實施全球化采購。Kidiliz集團(tuán)旗下?lián)碛?0個自有童裝品牌及5個授權(quán)業(yè)務(wù)品牌，提供從中端到高端定位，從新生兒到青少年多年齡段差異化的產(chǎn)品選擇。2017年集團(tuán)實現(xiàn)營業(yè)收入4.27億歐元，稅后凈利潤為-0.27億歐元。
【投資建議】
預(yù)計2018/2019/2020 年公司歸母凈利潤分別為16.93/19.10/22.88億元，同比增速在48.74%/12.86%/19.79%，對應(yīng)EPS為0.63/0.71/0.85元/股，對應(yīng)P/E 16.03/14.21 /11.86，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
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