>> 招商證券-長春高新（000661）解決金賽股權(quán)問題，將雙輪驅(qū)動(dòng)高增長-190306
| 上傳日期： |
2019/3/7 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
吳斌，李點(diǎn)典 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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我們預(yù)測(cè) 2019~2021年 EPS 分別為7.92/10.39/13.20元，當(dāng)前 19pe 22x。公司重組蛋白雙輪驅(qū)動(dòng)成型，金賽藥業(yè)股權(quán)問題解決在望，水痘疫苗盈利能力有望提升，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦。
收購金賽藥業(yè)剩余30%股權(quán)的重組方案簡(jiǎn)介，本次交易由兩部分組成：
第一部分，長春高新擬向金磊、林殿海發(fā)行股份及可轉(zhuǎn)債，分別購買兩人持有的金賽藥業(yè)24%和6%股權(quán)，收購?fù)瓿芍?，長春高新將100%持有金賽藥業(yè)。發(fā)行股票的價(jià)格是174.49元，可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價(jià)格174.49元，債期期限6年，可轉(zhuǎn)時(shí)間為發(fā)行結(jié)束1年后至債券到期。由于金賽藥業(yè)尚未完成評(píng)估，因此暫無發(fā)行股份和可轉(zhuǎn)債的數(shù)量。
第二部分，長春高新擬向不超過10名特定投資者以定增或可轉(zhuǎn)債形式募集配套資金，募集資金總額不超過第一部分交易價(jià)格的100%。發(fā)行價(jià)格將采取詢價(jià)，不低于181.62元。募集資金用于補(bǔ)充流動(dòng)資金、償還債務(wù)和支付中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用等。
本次重組如果順利完成，對(duì)于長春高新帶來兩方面利好：
第一，EPS相應(yīng)增厚。如果完成收購金賽30%股權(quán)，我們按2018年和2019年預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)，公司的凈利潤分別大幅增厚34%和35%。股本的攤薄則取決于金賽藥業(yè)的評(píng)估價(jià)和可轉(zhuǎn)債的占比。但無論如何，為了方案的通過，EPS一定是增厚的。
第二，更重要的是，重組完成解決了長春高新長期面臨的治理結(jié)構(gòu)問題，提升估值：過去長春高新核心子公司金賽藥業(yè)的核心人員金磊先生，由于并不持有上市公司股份，因此與上市公司股東利益不一致。本次重組如果完成，金磊先生持有上市公司股份，利益完全一致，業(yè)績(jī)釋放動(dòng)力更加充足，將大幅提升長春高新估值。
18Q4房地產(chǎn)收入確認(rèn)較少，影響增速。18Q4公司收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別-15%、-4%和+5%。我們估計(jì)18Q4分別確認(rèn)了2億和1200萬左右的房地產(chǎn)利潤，而17Q4分別確認(rèn)了5.7億和1億左右的房地產(chǎn)收入和利潤。 金賽藥業(yè)18年收入同比+53%，促卵泡素銷售過億。
金賽藥業(yè)18年收入31.96億元，同比+53%；凈利潤11.32億元，同比+65%，實(shí)現(xiàn)高速增長。公司組織了一萬多場(chǎng)市場(chǎng)促銷活動(dòng)以及近150場(chǎng)省級(jí)以上大型會(huì)議，鞏固了核心產(chǎn)品的市場(chǎng)領(lǐng)先地位。同時(shí)渠道下沉，醫(yī)院覆蓋率大幅提高。兒科新患數(shù)大幅增加的情況下，我們估計(jì)重組生長激素系列收入同比+50%左右，全國市場(chǎng)份額增長3%，是驅(qū)動(dòng)金賽業(yè)績(jī)高增長的核心動(dòng)力；我們估計(jì)重組促卵泡素收入1.5億元左右，同比+200%以上。在促卵泡素實(shí)現(xiàn)銷售額上億目標(biāo)后，金賽雙輪驅(qū)動(dòng)的形勢(shì)更加清晰。我們估計(jì)在成熟銷售網(wǎng)絡(luò)下生長激素的持續(xù)放量，是利潤增速高于收入增速的主要原因；此外促卵泡素上量之后，單產(chǎn)品費(fèi)用得到有效覆蓋，也對(duì)利潤率的提升有所貢獻(xiàn)。18年聚乙二醇重組人生長激素注射液完成IV期臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)在完整臨床試驗(yàn)結(jié)果的支持下，未來持續(xù)高增長可期。
18年百科生物水痘疫苗市占率來到首位。在長生疫苗事件后，公司在保證產(chǎn)品質(zhì)量的前提下獲得了更多市場(chǎng)份額，18年水痘疫苗批簽發(fā)接近600萬份，水痘疫苗整體銷量創(chuàng)最新記錄，市場(chǎng)占有率預(yù)計(jì)達(dá)到36%，居全國首位。18年百客收入10.32億元，同比+40%；凈利潤2.04億元，同比+63%。長生生物退出市場(chǎng)后，19年水痘疫苗有可能出現(xiàn)短缺，銷售費(fèi)用率有望下降，產(chǎn)品利潤率有望提升。18年5月，百克的鼻噴凍干流感減毒活疫苗報(bào)產(chǎn)，有望成為國內(nèi)首個(gè)鼻噴流感疫苗，分享流感疫苗廣闊市場(chǎng)。
房地產(chǎn)和中藥業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)略有波動(dòng)。公司房地產(chǎn)子公司18年收入5.92億元，同比-0.98%；凈利潤7421萬元，同比-19%。18H2確認(rèn)了2億左右的房地產(chǎn)收入和1200萬左右的利潤，且我們估計(jì)其中大部分都是在18Q4確認(rèn)。開發(fā)成本從18年初的10.25億增加到18年底的12.19億元，表明公司有新的地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目陸續(xù)落地（拿地），房地產(chǎn)業(yè)務(wù)利潤有望保持平穩(wěn)。中藥業(yè)務(wù)主體華康藥業(yè)18年收入5.28億元，同比-19%；凈利潤3169萬元，同比-6%。我們估計(jì)華康產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，后續(xù)利潤大概率保持平穩(wěn)。
維持"強(qiáng)烈推薦-A"評(píng)級(jí)。我們暫時(shí)維持預(yù)測(cè)公司2019-2021年凈利增速分別為34%/31%/27%，不考慮增發(fā)收購金賽和募資增加的股本，EPS 分別為7.92/10.39/13.20元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2019pe 22x。公司重組蛋白雙輪驅(qū)動(dòng)已經(jīng)成型，金賽股權(quán)問題解決在望，疫苗利潤率有望提升，維持"
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