>> 安信證券-中航沈飛(600760)中航沈飛年報點評：沈飛公司歸母凈利增速14.90%，均衡生產(chǎn)有望繼續(xù)提速-190315
| 上傳日期： |
2019/3/18 |
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pdf 共6頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
馮福章 |
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報告期內(nèi)沈飛公司實現(xiàn)營收（201.05 億，同比增長9.06%），實現(xiàn)歸母凈利（7.43 億，同比增長14.90%），我們在中航沈飛深度報告《千磨萬擊還堅韌，任爾東西南北風(fēng)》中指出“沈飛公司主營殲擊機(jī)（涵蓋特種型飛機(jī)）、無人機(jī)、民機(jī)零部件、飛機(jī)維修”，合并報表口徑下營業(yè)收入及利潤增長率低于全資子公司沈飛公司增長率，系由于2017 年公司實施重大重組，置出業(yè)務(wù)影響所致。
從收入確認(rèn)節(jié)點來看，2018 年四個季度分別完成營收總額的9%、22%、27%、42%，“1225”均衡生產(chǎn)計劃得到有效執(zhí)行，且第二、第三季度加速明顯。我們由此預(yù)計：2019 年均衡生產(chǎn)或?qū)⑦M(jìn)一步加速，建議關(guān)注沈飛季報收入及利潤增速變化。
【利潤表】“管理費(fèi)-水電費(fèi)”及“所得稅費(fèi)用”增速驗證公司利潤增長水平在15%左右；“生產(chǎn)端水電費(fèi)”增速較低而“當(dāng)期所得稅費(fèi)用”增速較高，同時以預(yù)收款項（一年內(nèi)）除以預(yù)收款比例倒推年內(nèi)需求總量遠(yuǎn)高于2018 年營收，表明單品附加值有所提升或者中航沈飛產(chǎn)能利用率仍有較大提升空間。
“管理費(fèi)-水電費(fèi)”及“所得稅費(fèi)用”增速驗證公司綜合利潤增長水平在15%左右。2018 年報披露，沈飛公司歸母凈利同比增長14.90%。同時，我們注意到公司管理費(fèi)-水電費(fèi)（1644.95 萬，同比增長14.96%）、所得稅費(fèi)用（1.19 億，同比增長13.33%），側(cè)面驗證了公司綜合利潤增速水平在15%左右，具備一定可信性。
“生產(chǎn)端水電費(fèi)”增速較低而“當(dāng)期所得稅費(fèi)用”增速較高，同時以預(yù)收款項（一年內(nèi)）除以預(yù)收款比例倒推年內(nèi)潛在需求總量遠(yuǎn)高于2018 營收，表明單品附加值或產(chǎn)能利用率或?qū)⒂兴嵘Ｎ覀冏⒁獾?，現(xiàn)金流量表科目“支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金-水電費(fèi)”（1.17 億，同比增長2.56%），與2017 年年報的高增長相比，2018年生產(chǎn)端基礎(chǔ)耗費(fèi)增長不大。沈飛公司營收同比增長9.06%，略高于生產(chǎn)端水電費(fèi)增速，或表明單位耗材對產(chǎn)品價格有影響但不明顯。但是，我們進(jìn)一步推導(dǎo)發(fā)現(xiàn)：第一，“財務(wù)報表附注-65 所得稅費(fèi)用”中“當(dāng)期所得稅費(fèi)用”（1.49 億，同比增長33.03%），而當(dāng)期所得稅費(fèi)用等于當(dāng)期應(yīng)納稅所得額乘以所得稅稅率，在稅率不變的情況下，表明當(dāng)期應(yīng)納稅所得額增長超過33%，證明2018 年已經(jīng)交付產(chǎn)品的單品附加值（即在同等耗材情況下單品利潤水平）有所提升。
2019 年內(nèi)需求總量中，單價較高機(jī)型的比重或許較大，有助于進(jìn)一步拉升產(chǎn)品利潤水平。我們在沈飛三季報點評中指出“我們推斷中航沈飛綜合預(yù)收款（軍隊預(yù)付款）比例36.42%左右，未見明顯提升”。結(jié)合2018 年報信息，“財務(wù)報表附注-30 預(yù)收款項”1 年以內(nèi)預(yù)收款94.04 億元，由此計算年內(nèi)計劃交付的產(chǎn)品預(yù)計總額為258.21 億，相比2018 年營收201.05 億，增速為28.43%，增速較高。我們認(rèn)為：該數(shù)據(jù)表明平均單品價格有所提升，或者中航沈飛產(chǎn)能利用率仍有較大提升空間。
【資產(chǎn)負(fù)債表】存貨總量增加且在產(chǎn)品占比提高，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)逐季縮短，“均衡生產(chǎn)”或?qū)⑦M(jìn)一步提速。截至2018 年年報，存貨賬面總額（97.71 億，同比增長23.37%），其中在產(chǎn)品（77.70 億，同比增長37.69%），占比進(jìn)一步提升。同時，我們注意到中航沈飛的存貨周轉(zhuǎn)率在2018 年呈現(xiàn)逐季度加快的趨勢，截至年報時點存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為174 天。我們由此判斷，在產(chǎn)品存貨根據(jù)其不同狀態(tài)有望在上半年分批確認(rèn)為營業(yè)收入。因此，我們認(rèn)為中航沈飛的“均衡生產(chǎn)”存在進(jìn)一步提速的可能，建議關(guān)注季報節(jié)點收入確認(rèn)。
【現(xiàn)金流量表】經(jīng)營性現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)趨于合理，均衡生產(chǎn)促使中航沈飛提升對收付款節(jié)奏的把握，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金能夠滿足生產(chǎn)經(jīng)營資金需求。截至2018 年12 月31 日，中航沈飛實現(xiàn)營業(yè)收入201.51 億、“銷售商品、提供勞務(wù)收到對的現(xiàn)金”174.44 億、“購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”139.49 億，即“銷售額大于現(xiàn)金收入大于現(xiàn)金支出”；截至2017 年12 月31 日，中航沈飛實現(xiàn)營業(yè)收入194.59 億、“銷售商品、提供勞務(wù)收到對的現(xiàn)金”263.55 億、“購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”202.17&n
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