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還原預(yù)收款后，Q3-Q4  真實(shí)業(yè)績環(huán)比有所回落，期待19  年通過渠道下沉、新品開發(fā)繼續(xù)發(fā)力增長。公司預(yù)算指引給予市場積極信號，尤其在成本端有望繼續(xù)享受紅利。我們給予19-20  年EPS0.98、1.13  元，暫維持“審慎推薦-A”評級。
        涪陵榨菜發(fā)布年報(bào)：2018  年度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入19.14  億元，同比增長25.92%；歸母凈利潤6.62  億元，同比增長59.78%，其中Q4  收入、歸母利潤增速為25.9%、25.5%。在提價、成本雙紅利催化下，企業(yè)毛利、凈利率大幅提升至55.76%、34.57%，ROE  達(dá)到30%，以上三個指標(biāo)的爆發(fā)式提升盡顯品類優(yōu)勢及公司管理優(yōu)異。美中不足的是，全年現(xiàn)金回款增長13.45%，低于收入增速。
        量、價齊升，區(qū)域更加均衡。量價來看，銷量增長10%，價格、結(jié)構(gòu)提升共同貢獻(xiàn)14%增長，我們認(rèn)為提價情況下量的增長，主因系渠道利潤的重新分配下，產(chǎn)業(yè)鏈條整體積極性的抬升推動。分品類來看，分市場來看，華北、西北、東北、中原地區(qū)均有超過30%的增長，非成熟區(qū)域在高渠道推力情況下，實(shí)現(xiàn)高速發(fā)展，華南地區(qū)銷售占比下降至30%，公司區(qū)域覆蓋更顯均衡。
        還原預(yù)收款后，Q4  真實(shí)增速環(huán)比略有降速。報(bào)表Q3、Q4  收入增速分別為11%/26%,但單三季度預(yù)收賬款1.85  億，同比+88.78%，我們在三季報(bào)點(diǎn)評中提到，若預(yù)收款還原至中報(bào)增速（H1  預(yù)收款同比增長50.8%），Q3  收入同比增速可實(shí)現(xiàn)18%，若還原至與H1  環(huán)比絕對數(shù)持平，則Q3  同比增長22%。同樣方法還原年報(bào)預(yù)收款至Q3  末持平，則Q4  增長降低至16%左右，環(huán)比增呈現(xiàn)降速趨勢，同時考慮到年末為春節(jié)備貨期，我們猜想渠道庫存有所加大情況下，經(jīng)銷商打款積極性略顯不足。
        19  展望：成本紅利持續(xù)，期待下沉及新品。公司在19  年度經(jīng)營預(yù)算中，給予收入增長26%、毛利率水平繼續(xù)提升至58%左右的預(yù)算指引。收入端，考慮到榨菜的增長可能有所放緩，該目標(biāo)具有一定挑戰(zhàn)性，料公司將推動渠道下沉、品類擴(kuò)張來力爭增長。渠道跟蹤反饋，渠道下沉方面，公司19  年有望進(jìn)行銷售體系細(xì)化，增加銷售人員，以此加強(qiáng)市場建設(shè)，促進(jìn)渠道下沉和密織；品類擴(kuò)張方面，公司有望推出正宗四川泡菜產(chǎn)品，期待下沉及新品發(fā)力。成本端，上游草根反饋價格體系仍有降低趨勢，根據(jù)公司的預(yù)算中毛利率規(guī)劃，我們猜想公司19  年成本上仍將游刃有余，19  年將有望繼續(xù)享有成本紅利。
        年報(bào)表現(xiàn)靚麗，19  成本持續(xù)享受紅利，期待新品及下沉貢獻(xiàn)增長。公司18年實(shí)現(xiàn)高增長，毛利、凈利率大幅提升至55.76%、34.57%，ROE  達(dá)到30%，以上三個指標(biāo)的爆發(fā)式提升盡顯品類優(yōu)勢及公司管理優(yōu)異。還原預(yù)收款后，Q3-Q4  真實(shí)業(yè)績環(huán)比有所回落，期待19  年通過渠道下沉、新品開發(fā)繼續(xù)發(fā)力增長。公司預(yù)算指引給予市場積極信號，尤其在成本端有望繼續(xù)享受紅利。我們給予19-20  年EPS0.98、1.13  元，暫維持“審慎推薦-A”評級。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)低迷消費(fèi)走弱，上游成本波動