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        公司2018  年電商和線下業(yè)務(wù)收入分別增長(zhǎng)7.28%和12.85%
        電商收入增速放緩主要由于2018  年社交電商平臺(tái)呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，對(duì)傳統(tǒng)電商平臺(tái)流量構(gòu)成分流，而公司之前渠道以傳統(tǒng)電商平臺(tái)為主，電商Q2  和Q3  銷售出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，但公司已就此情況積極應(yīng)對(duì)，入駐社交電商，同時(shí)在內(nèi)部運(yùn)作、產(chǎn)品開發(fā)等方面做出調(diào)整，Q4  電商銷售已恢復(fù)增長(zhǎng)。
        公司綜合毛利率35.11%，較上年同期下降1.25  個(gè)百分點(diǎn)
        一方面由于公司2018  年進(jìn)一步拓展唯品會(huì)、京東等平臺(tái)經(jīng)銷業(yè)務(wù)和擴(kuò)大社交平臺(tái)銷售業(yè)務(wù)，這些業(yè)務(wù)增長(zhǎng)超過電商自營(yíng)增長(zhǎng)，但毛利率較自營(yíng)低，因此電商業(yè)務(wù)毛利率由2017  年的45.23%下降至42.46%，另一方面由于高毛利率電商業(yè)務(wù)占比下降，由2017  年的38.71%下降至37.60%。
        公司期間費(fèi)用率較上年略有下降，營(yíng)運(yùn)指標(biāo)基本保持平穩(wěn)
        2018  年公司期間費(fèi)用率22.90%，較上年同期下降0.76  個(gè)百分點(diǎn)，其中研發(fā)費(fèi)用率下降0.75  個(gè)百分點(diǎn)，主要由于研發(fā)支出減少。財(cái)務(wù)費(fèi)用率減少0.48  個(gè)百分點(diǎn)，主要由于利息支出下降，銀行存款利息增加。公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為155.69  天和19.64  天，基本保持平穩(wěn)。
        2019-2021  年每股收益分別為1.20  元/股、1.37  元/股、1.57  元/股
        我們預(yù)計(jì)公司業(yè)績(jī)有望繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)，電商業(yè)務(wù)調(diào)整結(jié)束，線下業(yè)務(wù)在繼續(xù)強(qiáng)化渠道建設(shè)，不斷開發(fā)極致大單品等戰(zhàn)略下預(yù)計(jì)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。參考可比公司平均估值，考慮到公司加盟業(yè)務(wù)占比高，業(yè)績(jī)彈性更大，給予公司2019  年19  倍市盈率，合理價(jià)值22.80  元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)提示
        市場(chǎng)需求波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，原材料波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，社交電商開拓低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。