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鑒于  2019  年環(huán)保行業(yè)估值中樞上升，維持目標(biāo)價(jià)  10.53元/股，對應(yīng)  2019  年  PE  為  25  倍，下調(diào)至“謹(jǐn)慎增持”評級。
        2018  年業(yè)績低于預(yù)期：碧水源  2018  年收入  115.18  億元，同比降  16.34%，毛利率  29.81%，同比持平，歸屬凈利潤  12.45  億元，同比降  50.41%，凈利率  11.73%，同比降  7.09pct。
        傳統(tǒng)水處理工程/設(shè)備板塊快速下滑：城市光環(huán)境板塊凈利潤同比提升37%，對沖了部分公司環(huán)保工程主業(yè)的下降?？鄢@一影響后傳統(tǒng)環(huán)保工程板塊收入同比降  32%，凈利潤同比降  58%。凈利率顯著下滑的原因在于①PPP  板塊債務(wù)快速累積導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增  84%;②EPC  板塊應(yīng)收賬款中壞賬計(jì)提同比增  153%。
        未來關(guān)注公司三個(gè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型風(fēng)向標(biāo)：2018  年公司特許經(jīng)營權(quán)資產(chǎn)中，處于建設(shè)階段的規(guī)模  198.36  億元，同比增  31.56%，盡管已經(jīng)降速，但仍處于實(shí)質(zhì)性擴(kuò)張階段，未來  PPP  的實(shí)質(zhì)性收縮時(shí)，意味著公司正式進(jìn)入財(cái)務(wù)杠桿化解階段：①無形資產(chǎn)的特許經(jīng)營權(quán)分錄中，處于施工期的項(xiàng)目規(guī)模環(huán)比下降。②有息負(fù)債規(guī)模環(huán)比下降。③凈利潤率水平，克服財(cái)務(wù)費(fèi)用與壞賬計(jì)提的壓制，重回上升通道。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：PPP  仍處于擴(kuò)張期，未來隨著工程板塊繼續(xù)收縮，財(cái)務(wù)費(fèi)用對利潤表侵蝕作用或加劇。