>> 中信證券-大北農(nóng)(002385)2018年年報點評：低谷已過，盈利彈性有待釋放-190424
| 上傳日期： |
2019/4/24 |
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| 289KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
盛夏，熊承慧 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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上調(diào)目標價至8.7元，維持“增持”評級。
▍主業(yè)低谷、費用計提，盈利下滑60%。2018年，公司實現(xiàn)收入193億元（同增3%）、歸屬凈利5.1億元（同降60%）。收入增長主要系生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)的出欄規(guī)模擴張所拉動。2018年，公司的控股子公司共出欄生豬113萬頭、實現(xiàn)收入13.1億元（同增29%）。盈利下滑主要系：1）飼料業(yè)務(wù)低谷：受豬價周期性低迷及非洲豬瘟疫情的影響，下游養(yǎng)殖盈利較差，公司的飼料業(yè)務(wù)相應(yīng)受沖擊，不僅銷量增速由雙位數(shù)放緩至4%，且毛利率下降3個百分點至19.5%；2）生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)虧損近2.6億；3）費用計提：股權(quán)激勵費用計提1.19億元，資產(chǎn)減值損失計提2.1億元。公司仍能實現(xiàn)盈利主要系飼料業(yè)務(wù)、及轉(zhuǎn)讓農(nóng)信互聯(lián)部分股權(quán)（稅后凈利2.345億元）所貢獻。業(yè)績表現(xiàn)低于預(yù)期。
▍生豬出欄或逢時放量，享受周期反轉(zhuǎn)。非瘟疫情加速生豬養(yǎng)殖行業(yè)的產(chǎn)能去化，當前豬價已進入上行周期。且由于產(chǎn)能去化幅度深，本輪周期有望是高彈性、久景氣的一輪。而公司在年報中提及“全力實現(xiàn)2020年600萬頭，2021年1000萬頭生豬出欄規(guī)劃”，且“已經(jīng)投產(chǎn)18.7萬頭母豬的存欄能力，已經(jīng)在建5.3萬頭母豬的存欄舍建設(shè)，已經(jīng)具備10.5萬頭母豬的待建生產(chǎn)基地”。結(jié)合公司固定資產(chǎn)及在建工程情況，我們判斷公司或已為其出欄規(guī)模準備有充足豬舍，而出欄規(guī)模擴張的關(guān)鍵在于其母豬存欄量及外購仔豬量。2018年年底，公司的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)同比下滑31%至9525萬元，結(jié)合同業(yè)上市公司表現(xiàn)及行業(yè)動態(tài)，我們判斷公司的母豬存欄規(guī)?；蛴兴湛s、其2019年出欄量仍需外購部分仔豬?？紤]到公司的原種豬生產(chǎn)能力較強，我們預(yù)計公司的外購仔豬占比有望逐年下降，其生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)的盈利彈性有望在未來兩年顯著釋放。
▍飼料銷量短期承壓，毛利率有待恢復(fù)。非瘟疫情導(dǎo)致的產(chǎn)能去化使得豬料需求量萎縮。根據(jù)飼料協(xié)會的監(jiān)測數(shù)據(jù)，2019年一季度行業(yè)的豬料銷量同比下降14.2%。結(jié)合歷史周期規(guī)律，我們判斷公司的飼料銷量短期仍將承壓?？紤]到行業(yè)補欄積極性提高、毛利率高的前段料是公司的核心產(chǎn)品、并且下游養(yǎng)殖盈利的好轉(zhuǎn)將帶動飼料行業(yè)的盈利改善，預(yù)計公司飼料業(yè)務(wù)的毛利率有望逐步修復(fù)。
▍風險因素：豬價不達預(yù)期；飼料銷量增長不達預(yù)期；種子推廣不達預(yù)期。
▍投資建議：考慮到2019年飼料銷量承壓、外購仔豬占比較高及防疫成本的提升或影響公司養(yǎng)殖業(yè)務(wù)盈利，我們下修2019年EPS預(yù)測至0.23元（原為0.25元）。考慮到公司生豬出欄量有望自2020年起顯著放量，而豬價在2020年或處高景氣，我們上修2020年EPS預(yù)測至0.67元（原為0.37元），新增2021年EPS預(yù)測為0.73元。參考同業(yè)上市公司估值水平，對2020年給予13X PE，上調(diào)目標價至8.7元，維持“增持”評級。
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