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毛利率方面，18  年公司毛利率  9.4%，同比下降  0.5個百分點，其中  Q4  毛利率下降  3.9  個百分點。費用方面，18  年銷售費用同比增長  20.6%，管理費用基本持平，財務費用  5338  萬元，較  17  年  321萬元大幅增加，主要由于增加可轉債利息費用和匯兌收益下降。18  年公司凈利潤下滑主要受  7  月以來泰國普吉島沉船、印尼巴厘島火山爆發(fā)等事件對東南亞目的地影響、批發(fā)收入出現(xiàn)下降，  18  年  Q3  歸母凈利潤  7054  萬元，同比下降  18.3%；Q4  毛利同比降幅較大，導致  18  年凈利潤下降約  1億元，此外，18  年公司計提以商譽為主的資產減值損失  1.1  億元。2019  年Q1  公司營收和歸母凈利潤分別為  24.4  億元和  6487  萬元，同比分別下降0.8%和下降  1.4%。Q1  毛利率  13.3%，同比提升  1.5  個百分點。
        18  年批發(fā)營收和毛利率均有下降，零售營收穩(wěn)健增長，門店加盟擴張
        分業(yè)務來看，1）批發(fā)業(yè)務：2018  年公司批發(fā)業(yè)務實現(xiàn)營收  86.9  億元，同比下降  2.5%，批發(fā)業(yè)務毛利率  7.1%，同比下降  0.8  個百分點。2）零售業(yè)務：18  年公司零售業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)收入  23.0  億元，同比增長  12.4%，占總營收比例  18.9%，同比提升  1.9  個百分點。零售業(yè)務毛利率  15.3%，同比下降  1.1  個百分點。門店數(shù)量：截止  18  年底公司擁有零售門店  435  家，增加了  300  余家，拓展至江西、內蒙古、河北等省份。3）整合營銷業(yè)務：18  年營收  9.6  億元，同比增長  9.5%，毛利率  8.2%，同比下降  2.4  個百分點。
        19  年  Q1  經營平穩(wěn)、公司長期受益出境游行業(yè)發(fā)展，給予“增持”評級
        18  年公司凈利潤大幅下滑主要受泰國沉船等事件影響東南亞市場，以及公司計提商譽減值，公司營收端保持平穩(wěn)增長，19  年  Q1  營收和凈利潤同比保持平穩(wěn)，環(huán)比有所改善，19  年有望實現(xiàn)業(yè)績修復。公司借助資本優(yōu)勢不斷延伸產業(yè)鏈上下游，零售端加盟模式快速擴張、資源端海外布局持續(xù)深入  ，或長期受益出境游行業(yè)發(fā)展。假設公司  19-21  年收入增速分別為8%/10%/10%，毛利率恢復至  16  和  17  年平均值  10%，預計  19-21  年  EPS為  0.30/0.35/0.42  元/股，參考可比公司平均  P/E（TTM）估值  34  倍，考慮18  年下半年以來出境游行業(yè)受事件性影響階段性增速放緩，給予公司  2019年  25  倍  P/E  合理估值，對應合理價值為  7.5  元/股，下調評級至“增持”。
        風險提示：突發(fā)事件、宏觀經濟環(huán)境、匯率波動等因素影響出境游行業(yè)整體需求；公司渠道和資源端拓展和盈利不及預期；費用控制成效低于預期；商譽減值風險。