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結(jié)合此前公司在業(yè)績說明會(huì)上披露“預(yù)計(jì)  Q1  演藝主業(yè)收入/扣非業(yè)績同增  30%+”，我們推斷  Q1  業(yè)績高增長源自：1）線下景區(qū)收入增速約為  20%，因?yàn)榇汗?jié)黃金周收入往往能占到公司  Q1  景區(qū)收入的  40%-50%，而  19  年春節(jié)黃金周宋城旗下各景區(qū)收入超  1.2  億元，同比增長約  20%；2）輕資產(chǎn)收入確認(rèn)大幅增加，主要來自去底開業(yè)的宜春項(xiàng)目，而  18Q1  僅確認(rèn)少量寧鄉(xiāng)項(xiàng)目后續(xù)收入，且該項(xiàng)收入毛利率超  95%，使得公司扣非歸母凈利增速快于營收增速；3）線上六間房業(yè)務(wù)承壓，從  Q1  少數(shù)股東損益推斷六間房凈利潤下降約  10%，歸母凈利潤下降約  30%。
        毛利率、凈利率有所提升，期間費(fèi)率大幅下降。19Q1  公司毛利率  69.77%/+1.80pct，推測源自高毛利率的輕資產(chǎn)前端服務(wù)費(fèi)收入大幅增加；凈利率  47.39%/+2.50pct。期間費(fèi)率方面，銷售費(fèi)率  7.70%/-2.59pct，推測源自六間房調(diào)整營銷政策，代理銷售費(fèi)同比繼續(xù)減少，以及減少景區(qū)工作人員提升效率；管理費(fèi)率  7.31%/-0.91pct，推測源自經(jīng)營效率優(yōu)化，其中研發(fā)費(fèi)率  2.21%/-0.25pct  略有下降；財(cái)務(wù)費(fèi)率-0.03%/+0.10pct，源自手續(xù)費(fèi)支出增加。
        經(jīng)營性凈現(xiàn)金流大增，賬上資金充足。19Q1  公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額  7.18  億元/+53.46%，主要源自公司收到佛山項(xiàng)目的  3.7  億元補(bǔ)助款。截止  Q1  末，公司賬上現(xiàn)金+交易性金融資產(chǎn)共  29.21  億元，加上公司主業(yè)強(qiáng)大的造血能力，我們測算公司自身足以應(yīng)對新項(xiàng)目的后續(xù)投入。
        盈利預(yù)測與投資評級：盡管  Q1  六間房業(yè)績承壓，但剝離出表事項(xiàng)正在推進(jìn)，按計(jì)劃  4  月底即將完成，商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)大大降低。公司重心重回旅游演藝主業(yè)，Q1高速增長，預(yù)計(jì)在新一輪異地項(xiàng)目推動(dòng)下，未來三年業(yè)績將持續(xù)爆發(fā)。原有項(xiàng)目持續(xù)升級改造，通過新增劇院數(shù)、豐富園內(nèi)活動(dòng)等方式提升各項(xiàng)目接待能力，實(shí)現(xiàn)業(yè)績穩(wěn)定增長，張家界、西安、上海、佛山、西塘等新項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)。預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)  19-21  年  EPS  分別為  1.04/1.08/1.32  元，4  月  24  日收盤價(jià)對應(yīng)  PE  分別為  22/21/17倍，維持“審慎增持”評級。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：景區(qū)拓展及培育進(jìn)度不及預(yù)期、自然天氣災(zāi)害影響景區(qū)客流、商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)等