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18  年高檔酒（國窖）收入63.78  億元，同比增長37.21%；中檔酒（窖齡、特曲）收入36.75億元，同比增長27.83%，中高檔收入增長較快主要因渠道擴(kuò)張和下沉推動(dòng)銷量增長；低檔酒（頭、二曲）收入28.07%，同比增長8.3%，我們認(rèn)為主要是因結(jié)構(gòu)升級提升了噸價(jià)所致。我們認(rèn)為19Q1  中高檔產(chǎn)品繼續(xù)維持了較高的增長，據(jù)微酒，公司19Q1  上調(diào)了國窖結(jié)算價(jià)40  元/瓶，估算貢獻(xiàn)高端酒收入增幅5%以上。18  年公司歸母凈利潤34.86  億元，同比增長36.27%，18Q4  歸母凈利潤7.35  億元，同比增長31.05%。19Q1  歸母凈利潤15.15  億元，同比增長43.08%。公司19Q1  毛利率同比大幅提升4.48  個(gè)PCT  至79.15%，我們認(rèn)為一方面是因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，另外提價(jià)也導(dǎo)致高檔酒毛利率有所提升。
        以直控終端+直營子公司模式布局空白市場，國窖有望量價(jià)齊升
        對于空白市場的開拓，公司在部分市場采取直營子公司的模式，直接由子公司對接品牌專營公司并進(jìn)行市場運(yùn)作，在另外一部分市場則采用廠商1+1  模式，廠家直接參與對終端的管控。該種模式下公司對于渠道的掌控力度大幅增強(qiáng)，目前來看成效顯著。國窖于19  年1  月已經(jīng)上調(diào)了結(jié)算價(jià)40  元/瓶，預(yù)計(jì)19  年國窖受益渠道擴(kuò)張和下沉有望實(shí)現(xiàn)量價(jià)齊升。
        盈利預(yù)測
        我們上調(diào)盈利預(yù)測，  我們預(yù)計(jì)19-21  年公司收入分別為157.79/185.77/214.03  億元，同比增長20.86%/17.73%/15.21%；歸母凈利潤分別為45.38/55.54/66.06  億元，同比增長30.19%/22.38%/18.94%；EPS  分別為3.10/3.79/4.51  元/股，對應(yīng)PE  為23/19/16  倍，參考可比公司估值，給予公司19  年25  倍PE，合理價(jià)值77.5  元/股，維持買入評級。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道擴(kuò)張、營銷改革進(jìn)度不及預(yù)期，食品安全風(fēng)險(xiǎn)