>> 中泰證券-煤炭開采行業(yè)點評報告：一文梳理永煤的煤化工資產-201124
| 上傳日期： |
2020/11/25 |
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| 788KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
陳晨 |
| 行業(yè)名稱： |
煤炭 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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永煤違約背后體現(xiàn)的是公司較高經(jīng)營風險和財務風險
11月10日，永城煤電控股集團有限公司“20永煤SCP003”未能按期足額償付本息，合計10.32億元，已構成實質性違約，該事件引發(fā)市場極大的關注，根據(jù)wind統(tǒng)計，永煤當前存量債券24只，存量債券余額為244.1億元（截至11月24日）。永煤的違約，除了與公司債務結構不合理、現(xiàn)金流不足、關聯(lián)交易多等因素有關，更也與公司經(jīng)營不善，尤其煤化工資產持續(xù)虧損等有關。我們這篇報告，就在于簡要梳理永煤煤化工資產，期望能夠為投資者朋友洞悉該事件的前因后果提供更全面的視角。
永煤收入和利潤主要來自煤炭，煤化工業(yè)務拖累現(xiàn)象比較明顯
2019年，永煤實現(xiàn)營業(yè)收入470.2億元，煤炭、貿易、化工、有色、裝備、其他等占比分別為49%、27%、9%、6%、4%、5%，實現(xiàn)總毛利為108億元，煤炭、貿易、化工、有色、裝備、其他等占比分別為89%、3%、0%、5%、1%、2%，煤炭、貿易、化工、有色、裝備、其他等毛利率分別為42%、2%、1%、17%、6%、11%。2019年公司煤炭開采主體永煤集團股份有限公司，實現(xiàn)凈利潤37億元，盈利能力較強。
第三大收入來源化工業(yè)務毛利率過低（2019年和2020Q1分別為1.0%、2.1%），考慮公司2019年期間費用率為18%，虧損應該最為嚴重，化工板塊主要子公司河南龍宇煤化工、貴州金宏化工、新鄉(xiāng)中新化工等2019年分別虧損6.1億元、0.4億元、2.7億元，截至2020年3月末凈資產分別為-15.6億元，-5.2億元，-7.7億元，皆為資不抵債的狀態(tài)。
永煤的煤化工資產主要包括甲醇、醋酸、二甲醚、燒堿、乙二醇等
根據(jù)公司債券評級報告書顯示，截至2020年一季度末，公司化工產業(yè)產能主要有甲醇145萬噸/年，醋酸40萬噸/年，二甲醚30萬噸/年，燒堿20萬噸/年，乙二醇10萬噸/年等。伴隨2019年以來隨著國際原油價格的下跌，化工產品價格深度下跌，2019年國際原油價格下跌9.5%，甲醇（全國優(yōu)等品）、醋酸（河南順達）、二甲醚（永煤龍宇）、燒堿（河南昊華）、乙二醇（華東市場價）等分別下跌25%、37%、22%、28%、34%，2020年尤其是上半年受到疫情的影響，化工品價格依然處于非常低迷的狀態(tài)，公司化工業(yè)務虧損進一步加劇
公司煤化工業(yè)務大多建設于高油價時期，項目投資額較大。煤化工業(yè)務是個高投資的行業(yè)，通過我們梳理發(fā)現(xiàn)，公司最早于2004年開始建設龍宇煤化50萬噸甲醇項目（總投資30億元），進入煤化工領域，后續(xù)上馬的煤化工項目較多集中在高油價時期（2008年-2010年），高油價時期煤化工產品具有一定盈利能力，公司先后投建的多項重點煤化工項目，根據(jù)我們梳理，總耗資約187億元，考慮公司還有氮肥等業(yè)務，預計煤化工投資額會更多，公司煤化工重點項目包括：
1、鶴煤股份化工分公司60萬噸甲醇工程，規(guī)劃總投資約39億元，開建于2008年；
2、中新化工20萬噸甲醇項目，總投資約8億，開建于2008年；
3、濮陽永龍20萬噸燒堿25萬噸PVC項目，總投資13億元，開建于2008年；
4、開封龍宇化工聚甲醛項目2萬噸，規(guī)劃總投資8.1億元，開工于2008年；
5、永銀化工20萬噸燒堿20萬噸PVC項目，規(guī)劃總投資14億元，開建于2009年；
6、龍宇煤化40萬噸醋酸及配套20萬噸乙二醇項目，規(guī)劃總投資約45億元，開建于2010年；
7、龍宇煤化工富余合成氣制20萬噸/年乙二醇項目，規(guī)劃總投資10億元，開工于2018年。
8、眾泰煤焦化130萬噸焦化工程，規(guī)劃總投資18.9億元，開工于2013年。
總結與反思。永煤的違約，除了與公司債務結構不合理、現(xiàn)金流不足、關聯(lián)交易多等因素有關，更也與公司經(jīng)營不善，尤其煤化工資產持續(xù)虧損等有關。通過梳理發(fā)現(xiàn)，公司煤化工主要包括甲醇、醋酸、乙二醇、二甲醚、燒堿等業(yè)務，且大部分項目建設于高油價時期（2008年-2010年），項目投資額巨大，伴隨2019年以來隨著國際原油價格的下跌，化工產品價格深度下跌，化工板塊主要子公司河南龍宇煤化工、貴州金宏化工、新鄉(xiāng)中新化工等虧損嚴重，已經(jīng)達到資不抵債的程度。對于高資本開支的行業(yè)，永煤違約的經(jīng)驗值得吸取，對于行業(yè)未來供需判斷要立足長遠，在新建項目時候一定要慎重，同時要不斷去升級工藝設備，形成成本方面的優(yōu)勢，在行業(yè)寒冬來臨之前，有足夠的資本去抵御。
風險提示：信用收縮風險；油價的低迷風險；煤價的低迷風險。
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