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Q3消費(fèi)、物流平穩(wěn)復(fù)蘇。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，2022年7、8月社零同比增長(zhǎng)2.7%、5.4%，環(huán)比加速。按累計(jì)同比增速推算，7、8月實(shí)物商品網(wǎng)上零售額分別同比增長(zhǎng)6.3%、6.5%，逐步復(fù)蘇。物流方面實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)恢復(fù)，根據(jù)國(guó)家郵政局，7-9月規(guī)模以上快遞業(yè)務(wù)量分別同比增長(zhǎng)8%/4.9%/2.6%。
　　中國(guó)商業(yè)：電商邊際復(fù)蘇，加強(qiáng)用戶分層運(yùn)營(yíng)。GMV方面，我們預(yù)計(jì)公司23Q2財(cái)季同比情況較Q1財(cái)季有所恢復(fù)，但同比或依舊承壓。變現(xiàn)率方面，隨著物流逐步恢復(fù)，預(yù)計(jì)23Q2財(cái)季訂單取消率有所降低，變現(xiàn)率有所提升。綜合來(lái)看，我們預(yù)計(jì)23Q2財(cái)季CMR收入同比下降6%。
　　上季度阿里已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了10億國(guó)內(nèi)消費(fèi)者目標(biāo)，未來(lái)將聚焦不同消費(fèi)群體錢(qián)包份額的增長(zhǎng)。對(duì)此，阿里將做好用戶分層、分類運(yùn)營(yíng)，通過(guò)建立多元消費(fèi)矩陣提供不同服務(wù)。
　　云計(jì)算：短期需求波動(dòng)，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。由于互聯(lián)網(wǎng)等相關(guān)行業(yè)客戶上云需求疲弱、以及此前一大客戶流失，我們預(yù)計(jì)23Q2財(cái)季云業(yè)務(wù)增速或?qū)⒗^續(xù)放緩。此外，我們預(yù)計(jì)非互聯(lián)網(wǎng)客戶表現(xiàn)相對(duì)較好，收入貢獻(xiàn)有望繼續(xù)提升。
　　推動(dòng)降本提效，調(diào)整后EBITA有望微增。未來(lái)，阿里將繼續(xù)著力降本增效：1）對(duì)于平臺(tái)業(yè)務(wù)，加強(qiáng)用戶分層運(yùn)營(yíng)，鞏固消費(fèi)者心智。2）對(duì)于跟位置密切相關(guān)的“局域網(wǎng)”業(yè)務(wù)，如淘菜菜、盒馬、餓了么等，將更聚焦實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)、降低單位成本。
　　23Q1財(cái)季通過(guò)控制獲客投入、優(yōu)化物流履約成本、提高客單等方式，淘特虧損同比和環(huán)比均大幅收窄，淘菜菜虧損環(huán)比大幅收窄，餓了么UE實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。我們預(yù)計(jì)23Q2財(cái)季淘特、淘菜菜的虧損將環(huán)比持續(xù)縮窄，阿里整體調(diào)整后EBITA有望實(shí)現(xiàn)同比微增。
　　維持“買入”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)阿里巴巴23Q2財(cái)季收入為2078億元，non-GAAP歸母凈利258億元。我們預(yù)計(jì)2023-2025財(cái)年收入為8877/9714/ 10511億元；non-GAAP歸母凈利達(dá)1225/1308/1492億元。基于核心電商10x 2024e P/E、云計(jì)算5x 2024e P/S、文娛2x 2024e P/S、創(chuàng)新業(yè)務(wù)3x 2024e P/S，給予阿里巴巴港股(9988.HK)137港元/美股(BABA.N)141美元目標(biāo)價(jià)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策對(duì)業(yè)務(wù)影響超預(yù)期，電商、云計(jì)算進(jìn)展不及預(yù)期，宏觀環(huán)境變化超預(yù)期