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投資要點(diǎn)
　　穩(wěn)增長(zhǎng)基調(diào)延續(xù)，拉動(dòng)水泥需求低位回升。我們預(yù)計(jì)2022年內(nèi)水泥需求同比降幅有望收窄，單月同比增速有望在10月轉(zhuǎn)正。其一是基建實(shí)物需求的落地將反映在水泥用量上升上。當(dāng)前傳統(tǒng)基建中水泥用量較大的交通、水利以及公共設(shè)施投資額仍占相當(dāng)比例，此前基建實(shí)物工作量顯著滯后。其二，隨著地產(chǎn)需求端和主體紓困政策的落地，地產(chǎn)銷售的回升有望支撐地產(chǎn)新開工、施工體量的企穩(wěn)。隨著基建新開工項(xiàng)目實(shí)物需求繼續(xù)釋放，地產(chǎn)景氣回暖，預(yù)計(jì)2023年水泥需求繼續(xù)回升。
　　需求回升+供給收縮推動(dòng)庫(kù)存下行和價(jià)格上漲，斜率也將逐步加大。（1）扣除有效置換后，測(cè)算2022年末熟料產(chǎn)能同比增長(zhǎng)1.2%，影響較小。存量產(chǎn)能發(fā)揮率在此輪景氣修復(fù)過(guò)程中將延續(xù)低位，不僅行業(yè)計(jì)劃錯(cuò)峰時(shí)間將繼續(xù)延長(zhǎng)，而且行業(yè)競(jìng)合的修復(fù)，企業(yè)自主停窯時(shí)間也將維持相對(duì)高位。（2）中性假設(shè)下，預(yù)計(jì)2023年全國(guó)水泥需求同比+2%，對(duì)應(yīng)剔除錯(cuò)峰后產(chǎn)能利用率同比提升0.8pct至65.7%。（3）測(cè)算2022Q4行業(yè)庫(kù)存有望延續(xù)下行，2023年庫(kù)存中樞同比下移，年內(nèi)水泥價(jià)格反彈過(guò)程中彈性將逐步增強(qiáng)，2023年價(jià)格中樞也將同比上升。重點(diǎn)看好長(zhǎng)三角市場(chǎng)，基于供需關(guān)系良好、當(dāng)前庫(kù)存基數(shù)較低，其庫(kù)位有望在Q4回落至中低位，后續(xù)價(jià)格反彈斜率將更大。
　　板塊市凈率估值已低于前幾輪底部，景氣回升有望驅(qū)動(dòng)估值修復(fù)。當(dāng)前水泥板塊和龍頭企業(yè)市凈率已經(jīng)低于前幾輪周期的底部，海螺水泥已經(jīng)低于1倍。考慮到行業(yè)成本曲線較為陡峭，產(chǎn)業(yè)政策對(duì)新增產(chǎn)能及發(fā)揮的約束嚴(yán)格，行業(yè)龍頭企業(yè)中長(zhǎng)期盈利中樞有支撐，當(dāng)前估值下具有明顯的安全邊際。隨著基建實(shí)物需求落地，行業(yè)景氣回升，水泥龍頭企業(yè)估值將迎來(lái)修復(fù)。此外，2020年以來(lái)隨著以華新為代表的水泥企業(yè)多元業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)占比增大，水泥公司個(gè)體“ɑ”逐步凸顯，估值中成長(zhǎng)性溢價(jià)有望進(jìn)一步顯現(xiàn)。
　　投資建議：水泥行業(yè)最差的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去，基建需求落地推動(dòng)景氣反彈，板塊當(dāng)前估值安全邊際顯著，推薦受益沿江市場(chǎng)景氣反彈、中長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)鏈延伸有亮點(diǎn)的華新水泥、海螺水泥和上峰水泥等，中長(zhǎng)期推薦受益北方市場(chǎng)整合、景氣彈性大的冀東水泥、天山股份等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情超預(yù)期影響需求釋放、地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)失控、政策定力超預(yù)期。