>> 興業(yè)證券-圓通速遞(600233)3季度超預(yù)期超在哪里——表觀是成本、實質(zhì)是定價能力全面提升-221016
| 上傳日期： |
2022/10/17 |
大小： |
1162KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
審慎增持 |
作者： |
張曉云,肖祎 |
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事件：公司發(fā)布2022年第三季度業(yè)績報告。2022年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入388.25億元，同比增長27.12%；歸母凈利潤27.71億元，同比增長190.47%；扣非歸母凈利潤26.70億元，同比增長201.18%。
分季度看：1）22Q3歸母凈利9.98億元，航空貨代和快遞業(yè)務(wù)分別為0.60、9.38億元；2）22Q2歸母凈利9.0億元，航空貨代和快遞業(yè)務(wù)分別為1.05、8.0億元；3）22Q1歸母凈利8.7億元，航空貨代和快遞業(yè)務(wù)分別為0.81、7.9億元。
3季度業(yè)績明顯好于此前預(yù)期（我們中報點評中預(yù)期Q3單票凈利0.15元、快遞業(yè)務(wù)利潤7.4億元）。3季度是快遞傳統(tǒng)淡季+同行疫情修復(fù)，存在價格下滑壓力，此前市場基于此，對圓通業(yè)績持續(xù)改善預(yù)期較低，此外，考慮到3季度航空貨代運價下滑以及4季度業(yè)績增速面臨基數(shù)提升壓力，圓通3季度業(yè)績超預(yù)期的含金量較高。
拆分看：單3季度：單票快遞業(yè)務(wù)凈利為0.204元，其中單票快遞業(yè)務(wù)毛利為0.250元（單票快遞業(yè)務(wù)收入/單票快遞業(yè)務(wù)成本估算分別為2.533元/2.283元）、單票期間費用為0.075元（單票銷售費用/管理費用/財務(wù)費用/研發(fā)費用分別為0.013元/0.060元/-0.002元/0.004元）、單票其他收益為0.035元、單票扣非凈利為0.197元、單票非經(jīng)損益為0.008元。22Q1/Q2/Q3對比：業(yè)務(wù)量分別為37.1/43.7/45.9億件，快遞單票凈利分別為0.21元/0.183元（*剔除增值稅優(yōu)惠后估算約0.176元）/0.20元（*剔除增值稅優(yōu)惠后估算約0.19元）。（備注：圓通與上市快遞同行在今年5-12月均可享受增值稅優(yōu)惠政策，同行比較需注意口徑一致）。
3季度單票凈利環(huán)比變化：單票快遞業(yè)務(wù)凈利環(huán)比增加0.024元，具體拆分看：單票快遞業(yè)務(wù)毛利環(huán)比持平（其中單票收入/單票成本估算環(huán)比變化分別為-0.017元/-0.018元），單票期間費用環(huán)比變化-0.002元（單票銷售費用/管理費用/財務(wù)費用/研發(fā)費用環(huán)比變化分別為+0.001元/-0.005元/+0.003元/持平），單票其他收益環(huán)比+0.010元、單票扣非凈利環(huán)比+0.018元、單票非經(jīng)損益環(huán)比+0.005元。
圓通3季度超預(yù)期，到底超在哪里？我們認為表觀是成本改善、實質(zhì)是定價能力全面提升。1)表觀看，是公司Q3單票成本費用改善2分錢超過單票收入下降幅度1.7分錢；2）但核心還是公司定價能力提升-以價換量代價好于同行-價格降幅小于同行且不用大幅降價就可以換來可觀業(yè)務(wù)量增長-推動成本費用改善好于價格降幅，反映公司從價到量定價能力確實在全面提升。
盈利預(yù)測：對4季度及明年業(yè)績，我們有別于市場的看法在于：1）行業(yè)端判斷，盡管對同比提價幅度預(yù)期不太高，但成本費用改善幅度特別是今年Q4旺季有望超出預(yù)期。往年旺季高峰期翻倍增長導(dǎo)致成本曲線不平滑，超出經(jīng)濟產(chǎn)能的件量需要用外包產(chǎn)能承接，臨時增加外包產(chǎn)能經(jīng)濟性較差。今年旺季件量增速雖受整體消費環(huán)境影響預(yù)期不高，但適度增加的件量正好利于公司在經(jīng)濟產(chǎn)能臨界值以內(nèi)優(yōu)化產(chǎn)能利用率、沿著成本曲線平滑改善成本。2）公司端：我們看好圓通職業(yè)化治理、數(shù)字化轉(zhuǎn)型、一體化對加盟商和全網(wǎng)的賦能效果—公司定價能力提升趨勢明年將會延續(xù)—看好圓通成本費用改善幅度留存在自身毛利改善上比例高于同行。
我們上調(diào)今年4季度及明年全年圓通盈利預(yù)測，預(yù)計22-24年公司包括航空貨代業(yè)務(wù)的年度歸母凈利潤分別為41.0、49.0、58.4億元，同比分別增長95.0%、19.4%、19.2%，對應(yīng)EPS分別為1.19、1.42、1.70元，對應(yīng)10月14日收盤價PE分別為18.4、15.4、12.9倍。其中：1）快遞業(yè)務(wù)歸母凈利22、23、24年分別上調(diào)至37.1、46.0、55.4億元（業(yè)務(wù)量分別為180.7、213.5、251.8億件，單票利潤分別為0.21、0.22、0.22元）；2）航空貨代業(yè)務(wù)歸母凈利22、23、24年調(diào)整至3.5、3.0、3.0億元。
投資建議：1）隨著3季度利潤兌現(xiàn)，今年4季度及明年業(yè)績能見度正在明確提升，近期有望迎來向明年估值切換機會；2）我們認為業(yè)績判斷存在預(yù)期差，行業(yè)端盡管對同比提價幅度預(yù)期不太高，但成本費用改善幅度特別是今年Q4旺季有望超出預(yù)期，此外看好圓通定價能力提升、成本費用改善幅度留存在自身毛利改善上比例高于同行。3）圓通的阿爾法被低估，行業(yè)進入全網(wǎng)競爭新階段，加盟商的稟賦和對加盟商賦能將是下一階段的經(jīng)營重心，我們看好公司職業(yè)化治理、數(shù)字化轉(zhuǎn)型、一體化理念對加盟商和全網(wǎng)的持續(xù)賦能效果—定價能力提升趨勢明年將會延續(xù)；4）公司今明2年板塊估值最低，建議重視公司的估值提升機遇。維持“審慎增持”評級。
風險提示：疫情對運營情況影響、人力及包材等其他成本變動、快遞價格波動超預(yù)期、相關(guān)政策影響不確定性、航空貨運運價下滑等
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