>> 浙商證券-廣匯物流(600603)深度報告：收購鐵路資產(chǎn)聚焦能源物流，量價向好帶動價值超額增長-221019
| 上傳日期： |
2022/10/20 |
大小： |
3119KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
匡培欽 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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1、公司為廣匯集團(tuán)旗下物流平臺
定位：廣匯物流2016年重組上市，為廣匯集團(tuán)旗下唯一現(xiàn)代物流平臺。
業(yè)務(wù)：公司原有業(yè)務(wù)包括商貿(mào)物流、冷鏈倉儲、房地產(chǎn)等，存量價值資產(chǎn)有待轉(zhuǎn)型發(fā)力；未來發(fā)力鐵路煤炭運(yùn)輸業(yè)務(wù)將是重要增量。
戰(zhàn)略：公司收購廣匯能源旗下疆煤外運(yùn)重要資產(chǎn)紅淖鐵路事項落地，此外確立“一條鐵路、四個物流基地”的戰(zhàn)略實施方案，聚焦能源物流主業(yè)，有望迎來價值重估。
2、運(yùn)量：自上而下看，疆煤外運(yùn)需求高，紅淖鐵路貨量有望超預(yù)期
整體供需：煤炭供給趨于緊張，我國主體能源對內(nèi)依賴度提升，政策支持催化疆煤擴(kuò)產(chǎn)需求。
疆煤特點(diǎn)：疆煤質(zhì)量好、儲量大、開采成本低，原煤產(chǎn)量占全國比重穩(wěn)步提升，后續(xù)有望成為除三西地區(qū)外的重要補(bǔ)充。
運(yùn)輸結(jié)構(gòu)：鐵路疆煤外運(yùn)大勢所趨，紅淖鐵路卡位重要疆煤礦區(qū)，具備區(qū)位高壁壘，淖毛湖礦區(qū)增產(chǎn)+將淖線開通后增量礦區(qū)（將軍廟、三塘湖、巴里坤）有望驅(qū)動運(yùn)量超預(yù)期。
3、運(yùn)價：仍在低位，具備提價條件，有望帶來利潤彈性
有空間：發(fā)改委批復(fù)紅淖鐵路運(yùn)價0.40元/噸公里，當(dāng)前實際執(zhí)行運(yùn)價0.225元/噸公里，仍有大幅空間未用，測算提價靜態(tài)利潤彈性約1.2倍。
有能力：對于準(zhǔn)東礦區(qū)，將淖鐵路開通后，我們測算將紅淖全線相較原烏將-蘭新線的煤炭外運(yùn)鐵路成本低約27元/噸，對應(yīng)提價能力0.035元/噸公里；對于哈密礦區(qū)，我們測算當(dāng)前紅淖鐵路綜合運(yùn)輸（汽運(yùn)+鐵路）成本較汽運(yùn)轉(zhuǎn)蘭新線略低約3元/噸。
性價比：相較陜西榆林礦區(qū)，測算新疆哈密煤炭經(jīng)紅淖線轉(zhuǎn)蘭新線運(yùn)往甘肅蘭州的鐵路運(yùn)輸成本僅高出約82元/噸，而我們分析疆煤開采成本或較陜煤低約200-300元/噸，因此或具備相對性價比。
4、盈利預(yù)測及估值
預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別7.02億元、10.58億元、16.47億元。
分部估值下測算公司當(dāng)前合理價值約200.3億元，對應(yīng)現(xiàn)價仍有約73%空間。疆煤外運(yùn)大勢所趨，公司收購集團(tuán)旗下紅淖鐵路事項落地，進(jìn)一步聚焦能源物流主業(yè)，運(yùn)量釋放及運(yùn)價提升具備超預(yù)期空間，維持“買入”評級。
投資要點(diǎn)
1、核心邏輯綜述
疆煤外運(yùn)核心標(biāo)的，基于“利潤=運(yùn)量×運(yùn)價-成本-費(fèi)用”的邏輯，運(yùn)量及運(yùn)費(fèi)驅(qū)動帶來業(yè)績超預(yù)期增長。
2、超預(yù)期驅(qū)動因素
疆煤外運(yùn)驅(qū)動運(yùn)量超預(yù)期增長，同時制度驅(qū)動運(yùn)費(fèi)有望超預(yù)期提升，此外成本費(fèi)用相對剛性，最終帶動業(yè)績超預(yù)期。
3、有別于大眾的認(rèn)識
運(yùn)量超預(yù)期。市場根據(jù)公司收購公告確定運(yùn)量預(yù)期，同時擔(dān)憂干線鐵路運(yùn)能不足。我們考慮自上而下政策規(guī)劃，疊加2022年末電氣化改造完成、2023年上游將淖鐵路通車，認(rèn)為運(yùn)量將超預(yù)期增長。
運(yùn)價超預(yù)期。市場根據(jù)公司收購公告確定運(yùn)價預(yù)期，對運(yùn)費(fèi)的預(yù)估僅維持當(dāng)前水平。我們考慮到鐵路環(huán)線制度以及原疆北煤炭出疆烏將-蘭新線運(yùn)輸成本原因，認(rèn)為紅淖鐵路有望超預(yù)期提價。
估值邏輯超預(yù)期。因國內(nèi)鐵路貨運(yùn)可比上市公司有限，市場基于大秦鐵路來對標(biāo)給予PE估值。我們考慮到紅淖鐵路相較大秦鐵路的穩(wěn)定性更具明顯較強(qiáng)的成長性，基于PEG估值可以給予更高的估值中樞。
4、未來可能催化劑
1）鐵路運(yùn)量增長持續(xù)超預(yù)期；2）鐵路運(yùn)價上調(diào)。
5、盈利與估值
預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別7.02億元、10.58億元、16.47億元。
單鐵路物流業(yè)務(wù)基于PEG測算當(dāng)前合理價值約173億元，疊加商貿(mào)物流、房地產(chǎn)等存量資產(chǎn)價值，分部估值下公司整體合理價值約200.3億元，對應(yīng)現(xiàn)價仍有約73%空間。
疆煤外運(yùn)大勢所趨，公司收購集團(tuán)旗下紅淖鐵路事項落地，進(jìn)一步聚焦能源物流主業(yè)，運(yùn)量釋放及運(yùn)價提升具備超預(yù)期空間，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
1、煤價超預(yù)期下跌
2、疆煤增產(chǎn)不及預(yù)期
3、紅淖線經(jīng)營情況不及預(yù)期
4、將淖鐵路建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期
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