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事件：公司發(fā)布三季報(bào)，2022年三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入89.56億元，同比小幅下降3.16%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.35億元，同比下降88.97%。
　　原材料價(jià)格短期承壓，盈利能力有望修復(fù)。22Q3公司毛利率7.46%，環(huán)比下降13.53pct，主要原因是受新冠疫情、地緣政治沖突與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響，全球天然氣價(jià)格暴漲，創(chuàng)歷史新高，也拉動(dòng)原料乙烷價(jià)格同步上漲，導(dǎo)致公司C2項(xiàng)目?jī)r(jià)差處于過(guò)去10多年的最底部位置，使得主營(yíng)業(yè)務(wù)成本同比增長(zhǎng)32.66%，產(chǎn)品售價(jià)卻同比下降26.41%。自2022年9月以來(lái)，美國(guó)天然氣產(chǎn)量快速增長(zhǎng)，出口產(chǎn)能已達(dá)極限，并且美國(guó)本土乙烯裝置已達(dá)到盈虧線，多重原因之下，乙烷已經(jīng)開(kāi)始自高點(diǎn)大幅下跌約40%，價(jià)格回到俄烏沖突前的水平，將有效降低四季度成本，產(chǎn)品價(jià)差有望得到大幅度改善。
　　新建產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，研發(fā)投入持續(xù)加強(qiáng)。公司C2項(xiàng)目二階段工程全面投產(chǎn)，總產(chǎn)能包括135萬(wàn)噸PE、219萬(wàn)噸EOE和26萬(wàn)噸ACN，隨著新增產(chǎn)能陸續(xù)建成投產(chǎn)，公司實(shí)現(xiàn)三季度銷量同比增加18萬(wàn)噸，將進(jìn)一步提升公司規(guī)模效應(yīng)，逐步增厚公司業(yè)績(jī)。公司持續(xù)注重研發(fā)創(chuàng)新實(shí)力，2022年前三季度研發(fā)費(fèi)用達(dá)9.67億元，同比增長(zhǎng)25.01%。
　　N型硅片驅(qū)動(dòng)POE膠膜需求增長(zhǎng)，公司有望成為國(guó)內(nèi)最快實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的龍頭：POE具有優(yōu)異的阻水性以及抗PID性，作為膠膜原料廣泛應(yīng)用于高端雙玻、N型組件。預(yù)期2023年開(kāi)始，N型電池滲透率將加速提升，預(yù)計(jì)光伏POE粒子需求將呈現(xiàn)非線性增長(zhǎng)，2025年或?qū)⑼黄?5萬(wàn)噸，CAGR 48%，遠(yuǎn)期市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)千億。POE粒子制備難度極高，長(zhǎng)期依賴進(jìn)口。其核心的壁壘之一是原料α烯烴，占POE產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)約60%，核心在于催化劑的選用，目前公司通過(guò)自主研發(fā)成功突破α-烯烴關(guān)鍵技術(shù)，已有3款相關(guān)專利，打破SASOL、殼牌、雪佛龍等海外企業(yè)壟斷。今年6月子公司連云港石化發(fā)布1000噸/年α烯烴裝置環(huán)評(píng)公示、同時(shí)公告規(guī)劃10萬(wàn)噸α烯烴與配套POE。此舉標(biāo)志公司有望成為國(guó)內(nèi)最快產(chǎn)業(yè)化POE及α烯烴的龍頭企業(yè)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們看好公司圍繞C2及C3產(chǎn)業(yè)鏈打造完整的一體化產(chǎn)業(yè)鏈，碳中和背景下低碳原料優(yōu)勢(shì)顯著，在建項(xiàng)目投產(chǎn)后公司利潤(rùn)中樞有望逐步邁上新的臺(tái)階。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為40、72.2、92.4億元，分別對(duì)應(yīng)PE為10.8、6.0、4.7倍，維持“買入”評(píng)級(jí)，繼續(xù)推薦。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：連云港項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期、成本和運(yùn)輸不可控、中美貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)。