>> 東吳證券-中國人壽(601628)2022年三季報點評：新單及價值增長顯著優(yōu)于同業(yè)，市場波動拖累利潤釋放-221028
| 上傳日期： |
2022/10/28 |
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| 471KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
胡翔,朱潔羽,葛玉翔 |
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投資要點
事件：公司披露2022年三季報，實現(xiàn)歸母凈利潤311.17億元，同比下降35.8%（對應(yīng)3Q22降幅24.2%）；歸母綜合收益-65.32億元，同比由盈轉(zhuǎn)虧；一年新業(yè)務(wù)價值（NBV）同比下滑15.4%。利潤同比明顯下滑系基數(shù)較高，權(quán)益市場大幅波動拖累利潤釋放，同時公司調(diào)整準備金假設(shè)侵蝕稅前利潤226.54億元（稅前利潤占比高達81.0%），業(yè)績表現(xiàn)符合預(yù)期。
新單表現(xiàn)顯著優(yōu)于同業(yè)，疫情各地散發(fā)拖累價值復蘇進程。前三季度公司實現(xiàn)保費收入5,541.05億元，同比增長0.1%，累計新單（短期險+長險首年保費）保費收入同比增長6.3%（對應(yīng)3Q22單季增速保持17%兩位數(shù)增長，上市同業(yè)均有兩位數(shù)下滑壓力），主要系：躉交在銀郵渠道回暖下大幅增長逾6倍，期交同比基本持平（對應(yīng)3Q22單季同比增長6.4%），其中十年期及以上期交累計占比達42.3%，累計同比增長為4.9%，對應(yīng)3Q22單季同比增速為6.4%。前三季度累計NBV同比下降15.3%（對應(yīng)3Q22單季同比下降24.1%），顯著優(yōu)于同業(yè)，主要系較好把握年初開門紅率先啟動節(jié)奏和二季度增額終身壽險產(chǎn)品布局，新單增速率先同業(yè)轉(zhuǎn)正。疫情對隊伍線下活動和保險消費需求釋放造成沖擊，關(guān)注2023年開門紅預(yù)售節(jié)奏表現(xiàn)。
隊伍降幅逐季收窄，人均產(chǎn)能和收入均有改善。期末總銷售人力78.3萬人（同比大幅下滑25.6%，但環(huán)比僅小幅下降3.3%），其中個險銷售人力72萬人（1Q22至3Q22季度環(huán)比降幅分別為4.9%、4.4%和3.5%，人力現(xiàn)企穩(wěn)跡象）。公司堅持“穩(wěn)中固量，穩(wěn)中求效”隊伍發(fā)展策略，堅定推進隊伍轉(zhuǎn)型升級，持續(xù)改善隊伍質(zhì)態(tài)，基礎(chǔ)整體穩(wěn)固。我們測算的公司人均產(chǎn)能累計同比增長35%，累計手續(xù)費及傭金支出同比下降16.0%（1Q22至3Q22單季降幅分別為18.0%、12.7%和15.2%），隊伍人均收入預(yù)計同比提升。公司隊伍量質(zhì)改善優(yōu)于同業(yè)收獲鼎新工程轉(zhuǎn)型成效，關(guān)注有效人力企穩(wěn)趨勢。
權(quán)益市場大幅下跌拖累投資業(yè)績，歸母凈資產(chǎn)較年初下滑5.3%，較1H22中期下降5.5%。前三季度滬深300下跌23.0%，公司累計實現(xiàn)凈/總投資收益同比增速為4.7%/-14.0%，凈/總投資收益率為4.03%/4.12%，同比-0.37/-1.13個pct.。值得注意的是，期末公司歸母凈資產(chǎn)從年初的4,786億元下降至4,534億元，主要系可供出售金融資產(chǎn)公允價值變動由同期54.37億元大幅轉(zhuǎn)虧為-455.38億元，主要系權(quán)益?zhèn)}位略有提升，是當期經(jīng)營業(yè)績的主要拖累。不過需要指出的是，得益于國債抵稅規(guī)模增長，公司實際稅率明顯下降，前三季度實際稅率為負（-15.4%，對利潤有正向貢獻）。
盈利預(yù)測與投資評級：權(quán)益市場大幅波動拖累，我們下調(diào)盈利預(yù)測。三季末中國人壽改革發(fā)展研討會召開，董事長白濤作《創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展變革贏得未來》總結(jié)發(fā)言，看好公司在新一屆領(lǐng)導班子帶領(lǐng)下繼續(xù)領(lǐng)先同業(yè)。開門紅節(jié)奏仍是當前股價核心催化因素。我們預(yù)計公司2022-24年凈利潤分別為376、555和606億元，同比增速-26.1%、47.5%和9.2%，（原預(yù)測為398/555/606億元）截止10月27日股價對應(yīng)2022-2024年P(guān)/EV僅為0.61、0.56和0.52倍，嚴重低于內(nèi)含價值，維持“買入”評級。
風險提示：開門紅實際表現(xiàn)低于預(yù)期、疫情和地產(chǎn)風險持續(xù)壓制公司估值。
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