>> 中信證券-瀚藍(lán)環(huán)境(600323)2022年三季報點(diǎn)評：燃?xì)庠俪袎和侠蹣I(yè)績，一體化正積極推進(jìn)-221027
| 上傳日期： |
2022/10/28 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李想 |
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2022Q3燃?xì)鈽I(yè)務(wù)再次承壓，致使業(yè)績略低于預(yù)期。公司縱橫一體化大固廢戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，正在為公司貢獻(xiàn)新增長點(diǎn)并不斷夯實公司在市政固廢領(lǐng)域競爭力。公司的模式優(yōu)勢、戰(zhàn)略布局、核心資產(chǎn)的中長期盈利能力并沒有受到短期業(yè)績放緩影響，當(dāng)前估值安全邊際突出，維持公司“買入”評級，目標(biāo)價21元。
▍業(yè)績略低于預(yù)期。公司2022年Q1~Q3實現(xiàn)營收96.10億元，同比增長34.9%；實現(xiàn)歸母凈利潤8.68億元，同比減少6.6%；折算基本每股收益1.06元。分季度看，公司Q3實現(xiàn)營收34.75億元，同比增長35.1%，實現(xiàn)歸母凈利潤3.18億元，同比增長5.5%，折算EPS 0.39元。Q3氣源采購成本上漲帶動毛差縮窄，使得業(yè)績略低于預(yù)期。
▍營收高增但氣價高企影響盈利，疫情下政府回款減慢現(xiàn)金流承壓。公司Q3營收快速增長35.1%至34.75億元，主因為垃圾焚燒新項目投產(chǎn)、燃?xì)怃N售量和價格增長以及14號文新會計解釋影響垃圾焚燒工程和排水業(yè)務(wù)的收入計量。公司Q3毛利率同比下滑5.6pcts至19.9%，系氣價高企毛差較低以及工程業(yè)務(wù)占比提升所致，Q3燃?xì)鈽I(yè)務(wù)僅盈利約0.1億元。Q3期間費(fèi)用管控良好，其中管理/銷售/財務(wù)費(fèi)用率分別下降1.2/0.1/0.7pct。受燃?xì)馓潛p、局部疫情影響下應(yīng)收賬款回款較慢以及執(zhí)行解釋第14號文影響，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流下滑顯著，即使在剔除會計政策變動因素后，前三季度經(jīng)營性凈現(xiàn)金流約為7.06億元，仍同比下降57.2%。隨著公司不斷加強(qiáng)營收賬款管理以及繼續(xù)推進(jìn)燃?xì)忭槂r工作，預(yù)計Q4現(xiàn)金流情況將有所改善。
▍大固廢戰(zhàn)略積極推進(jìn)，模式優(yōu)勢積極影響漸顯。公司在垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)整體增速放緩背景下，仍獲得了區(qū)位、規(guī)模（1800噸/日）具備優(yōu)勢的三水區(qū)生活垃圾焚燒發(fā)電項目，并持續(xù)推進(jìn)縱橫一體化大固廢戰(zhàn)略，為長遠(yuǎn)發(fā)展保駕護(hù)航。前三季度，在縱向一體化方面，公司實現(xiàn)廣東三水、福建安溪、廣東饒平、山東沂源、山東濰坊、江蘇蘇州、河北廊坊等多地環(huán)衛(wèi)項目拓展，管理規(guī)模進(jìn)一步提升。在橫向一體化方面，公司落地南海工業(yè)鋁灰處理項目、安溪大件垃圾處理項目，以及惠安、安溪餐廚項目，并已實現(xiàn)淮安、漳州、萬載、黃石等四個垃圾焚燒項目對外供熱，提升固廢處置各板塊之間的資源協(xié)同。公司全產(chǎn)業(yè)鏈條+大固廢模式正不斷夯實公司在市政固廢領(lǐng)域競爭力并不斷提升公司的政府服務(wù)粘性，最終幫助公司不斷拓寬在固廢領(lǐng)域的護(hù)城河和提升整體回報。
▍風(fēng)險因素：燃?xì)鈨r格大幅上漲；公司在建項目進(jìn)度不及預(yù)期；焚燒發(fā)電補(bǔ)貼調(diào)整；政府支付能力下降等。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：2022Q3氣源采購成本上漲帶動毛差縮窄，使得業(yè)績略低于預(yù)期?？紤]到Q3燃?xì)馄降襋4上游氣價可能進(jìn)一步上漲，因此我們小幅下調(diào)2022~2024年EPS預(yù)測至1.47/1.90/2.18元（原預(yù)測1.61/1.91/2.18元）。當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為13/10/9倍。公司模式優(yōu)勢、戰(zhàn)略布局、核心資產(chǎn)長期盈利能力仍然穩(wěn)固，當(dāng)前估值處于歷史底部。我們采用公司過往三年歷史平均PE減去一倍標(biāo)準(zhǔn)差作為目標(biāo)PE，推導(dǎo)得出2022年目標(biāo)PE為14倍，對應(yīng)目標(biāo)價為21元，維持“買入”評級。
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