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前三季度歸母凈利同比-9%，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　合盛硅業(yè)于10月27日披露三季報(bào)，前三季度營(yíng)收182.8億元，同比+29%，歸母凈利45.5億元，同比-9%，其中Q3單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收52.8億元，同比-17.7%，歸母凈利10.1億元，同比-61.6%。考慮有機(jī)硅景氣較弱，我們下調(diào)有機(jī)硅產(chǎn)銷和價(jià)格預(yù)測(cè)，調(diào)整22-24年歸母凈利預(yù)測(cè)至60/81/89億元（前值73/84/92億元），對(duì)應(yīng)EPS5.63/7.49/8.33元，結(jié)合可比公司22年Wind一致預(yù)期平均17xPE，考慮公司新項(xiàng)目成長(zhǎng)性，給予22年21xPE，目標(biāo)價(jià)118.23元（前值142.59元，基于22年21xPE），維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　Q3有機(jī)硅景氣環(huán)比均有下滑，單季度盈利承壓
　　工業(yè)硅Q3營(yíng)收19.1億元（同環(huán)比-27/-33%），銷量11.5萬噸（同環(huán)比-29%/-32%），銷售均價(jià)1.66萬元/噸（yoy+3%/qoq-2%），因西南限電影響行業(yè)開工等，價(jià)格較穩(wěn)健。有機(jī)硅方面，110膠/107膠/環(huán)體硅氧烷/混煉膠銷量5.6/5.1/3.4/1.7萬噸（yoy+35/+18/+158/+60%，qoq+14/-6/+36/-19%），均價(jià)環(huán)比分別下降16%/20%/23%/13%至1.78/1.80/1.83/1.85萬元/噸（yoy-48/-40/-38/-34%），合計(jì)營(yíng)收29.2億元（yoy-14%），因需求低迷及行業(yè)新增產(chǎn)能較多等影響，有機(jī)硅景氣低迷。Q3綜合毛利率yoy-18.4pct至36.6%；研發(fā)費(fèi)用同比+282%至4.9億元。
　　原料高價(jià)和物流受阻等影響下工業(yè)硅價(jià)格相對(duì)景氣，有機(jī)硅景氣仍疲弱
　　據(jù)百川盈孚，10月以來四川和新疆等主產(chǎn)區(qū)物流受阻等影響仍在持續(xù)，疊加成本端石油焦等價(jià)格高位，截至10月27日云南441#工業(yè)硅的Q4均價(jià)2.18萬元/噸，較Q3環(huán)比+11%，考慮下游光伏多晶硅等領(lǐng)域需求帶動(dòng)及短期供給仍有受限，我們預(yù)計(jì)工業(yè)硅價(jià)格有望維持相對(duì)景氣。有機(jī)硅方面，截至10月27日華東DMC的Q4均價(jià)1.80萬元/噸，環(huán)比-9%，DMC-金屬硅-甲醇價(jià)差亦有收窄，因行業(yè)新增供給較多及終端需求低迷，有機(jī)硅景氣短期仍較弱。
　　在建項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，成本優(yōu)勢(shì)鞏固行業(yè)領(lǐng)先地位
　　據(jù)公司10月25日公告，公司擬在上海設(shè)立有機(jī)硅高端產(chǎn)品研發(fā)制造中心，建成后年產(chǎn)值可達(dá)近10億元。據(jù)半年報(bào)，截止22H1公司新疆硅業(yè)新材料二期20萬噸/年硅氧烷及下游深加工項(xiàng)目預(yù)計(jì)年內(nèi)投產(chǎn)，東部合盛二期40萬噸/年工業(yè)硅項(xiàng)目進(jìn)度已達(dá)50%，云南一期40萬噸/年工業(yè)硅項(xiàng)目進(jìn)度達(dá)15%，新疆20萬噸/年多晶硅預(yù)計(jì)23H1投產(chǎn)。工業(yè)硅及有機(jī)硅行業(yè)由于前期高盈利及產(chǎn)業(yè)鏈配套需求，行業(yè)全面擴(kuò)產(chǎn)來臨，短期競(jìng)爭(zhēng)加劇，而公司新疆基地具備顯著的能源及規(guī)模優(yōu)勢(shì)，有望保持領(lǐng)先地位。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求持續(xù)低迷風(fēng)險(xiǎn)，新項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)