>> 浙商證券-10月歐央行議息會(huì)議傳遞的信息：歐央行堅(jiān)決抗通脹，加息后關(guān)注縮表可能-221027
| 上傳日期： |
2022/10/28 |
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pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
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作者： |
李超,林成煒 |
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10月歐央行加息75BP符合預(yù)期，此外還額外上調(diào)再貸款和準(zhǔn)備金利率說(shuō)明抗通脹態(tài)度堅(jiān)決。歐洲年內(nèi)通脹仍有較大壓力，預(yù)計(jì)未來(lái)歐央行將繼續(xù)以75BP的步幅執(zhí)行加息，12月歐央行政策利率將觸及中性水平，縮表這一政策選項(xiàng)可能浮上臺(tái)面，未來(lái)需要予以重點(diǎn)關(guān)注。歐央行加速緊縮可能進(jìn)一步提升歐債風(fēng)險(xiǎn)。本輪英國(guó)央行在處理養(yǎng)老金壓力事件中展現(xiàn)的態(tài)度是未來(lái)研究發(fā)達(dá)國(guó)家央行行為的重要范例，作為緊盯通脹的單一目標(biāo)制央行在面臨流動(dòng)性和通脹壓力的兩難背景下，通脹仍將作為其首要目標(biāo)，央行受制于物價(jià)壓力開(kāi)展金融維穩(wěn)的政策空間極為有限。歐債風(fēng)險(xiǎn)一旦爆發(fā)，具有向外部傳導(dǎo)的能力，未來(lái)這一壓力的發(fā)酵可能成為美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向的重要觸發(fā)因素。
歐央行加息75BP符合預(yù)期，額外上調(diào)再貸款和準(zhǔn)備金利率說(shuō)明抗通脹態(tài)度堅(jiān)決
10月議息會(huì)議歐央行加息75BP，將三大政策利率主要再融資利率、隔夜存款利率、隔夜貸款利率分別加息75BP至2%、1.5%和2.25%。符合我們前期在《歐央行或啟動(dòng)“沃爾克”式加息》中對(duì)歐央行連續(xù)以75BP步幅加息的判斷。除了加息外，歐央行本月還采取了兩項(xiàng)額外措施，壓制信貸投放以抑制通脹壓力：
一是將TLTRO（長(zhǎng)期定向再融資工具）利率上調(diào)50BP（此前這一工具利率可低于政策利率50BP，本次調(diào)整后提至與政策利率齊平），提高了銀行的再融資成本。TLTRO是歐央行面向銀行開(kāi)展的定向再融資工具，期限3年，單家銀行的投放規(guī)模與利率均與該家銀行的貸款規(guī)模（投向非金融企業(yè)和家庭部門的貸款，房貸除外）掛鉤。此外歐央行還允許銀行提前歸還TLTRO（11月份生效），如果銀行提前歸還再貸款相當(dāng)于歐央行執(zhí)行“被動(dòng)縮表”。二是將法定準(zhǔn)備金（最低準(zhǔn)備金Minimum reserves）利率調(diào)整至1.5%（與隔夜存款利率持平），前值0.5%。
我們認(rèn)為本月議息會(huì)議進(jìn)一步明確了歐央行堅(jiān)決抑制通脹的政策態(tài)度，在常規(guī)加息之外一并抬升銀行再融資成本和準(zhǔn)備金利率，通過(guò)抑制信貸的方式控制通脹。
預(yù)計(jì)12月歐央行政策利率將觸及中性水平，縮表這一政策選項(xiàng)可能浮上臺(tái)面
關(guān)于未來(lái)的政策路徑，歐央行明確將繼續(xù)加息，但具體節(jié)奏將根據(jù)經(jīng)濟(jì)和通脹進(jìn)行相機(jī)抉擇，整體表述與9月議息會(huì)議一致。
對(duì)于加息終點(diǎn)，拉加德指出可能仍會(huì)在未來(lái)的幾次議息會(huì)議中繼續(xù)加息且終端利率將高于中性利率，當(dāng)前歐洲政策利率距離中性水平尚有50BP的距離，預(yù)計(jì)歐央行將在12月議息會(huì)議中實(shí)現(xiàn)利率水平的中性化（此前歐央行管委會(huì)成員、法國(guó)央行行長(zhǎng)Villeroy de Galhau曾指出歐洲政策利率即隔夜存款利率的中性水平靠近2%）。
在此背景下，縮表也可能成為未來(lái)歐央行的政策選項(xiàng)。拉加德在9月曾指出只有歐央行實(shí)現(xiàn)政策利率的“正?；焙蟛艜?huì)考慮縮表，按當(dāng)前進(jìn)程12月議息會(huì)議中預(yù)計(jì)歐央行將觸及中性利率水平，屆時(shí)對(duì)于縮表也可能有更為明確的政策指引。對(duì)于歐央行未來(lái)潛在的縮表選項(xiàng)需要予以重點(diǎn)關(guān)注，加速緊縮可能增加債務(wù)壓力。
預(yù)計(jì)歐洲通脹壓力加劇，倒逼歐央行繼續(xù)以75BP幅度加息，TPI工具難作為。
歐盟當(dāng)前仍然面臨較為顯著的通脹壓力，9月歐元區(qū)調(diào)和CPI同比增速9.9%，環(huán)比增速1.2%，相較前值均大幅走高。從分項(xiàng)來(lái)看，能源分項(xiàng)依然是核心壓力來(lái)源，對(duì)歐元區(qū)本月通脹壓力的貢獻(xiàn)率達(dá)到42%，遠(yuǎn)超其他分項(xiàng)。
從目前俄烏形勢(shì)來(lái)看，戰(zhàn)事大概率將延續(xù)至冬季且不排除進(jìn)一步升級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。歐洲在當(dāng)年11月至次年2月將進(jìn)入冬季用暖季，天然氣消費(fèi)量將迅速提升。俄羅斯可能在冬季進(jìn)一步收緊對(duì)歐洲的能源供給。雖然當(dāng)前北溪管線已處于全面停運(yùn)狀態(tài)，但俄羅斯向歐洲輸送天然氣的管道仍有多條處于運(yùn)行狀態(tài)，如兄弟管線（Brotherhood Pipeline）、聯(lián)盟管線（Soyuz）、土耳其管線（TurkStream）等，如果未來(lái)制裁力度升級(jí)，則俄羅斯對(duì)歐的天然氣供給仍有進(jìn)一步壓縮空間；此外，普京在2022年10月上旬分別電話會(huì)晤沙特國(guó)王、當(dāng)面會(huì)晤阿聯(lián)酋總統(tǒng)，俄羅斯同樣存在與中東協(xié)同收緊能源供給抬高價(jià)格的可能。在此背景下，全球供應(yīng)鏈和能源的緊張程度可能進(jìn)一步加劇，歐洲通脹壓力可能在Q4進(jìn)一步走高，增加歐央行緊縮壓力。
歐洲CPI壓力持續(xù)高企可能倒逼以通脹為單一目標(biāo)的歐央行在Q4繼續(xù)大幅加息，我們對(duì)歐央行的貨幣政策維持前期觀點(diǎn)：歐央行年內(nèi)將繼續(xù)以75BP的幅度連續(xù)加息；數(shù)量型政策方面，TPI等工具在通脹壓力下難有明顯作為，反而縮表可能成為未來(lái)的政策選項(xiàng)，未來(lái)需予以重點(diǎn)關(guān)注。
英國(guó)養(yǎng)老金是重要范例，央行在金融穩(wěn)定和通脹兩難下救助金融穩(wěn)定空間有限
我們認(rèn)為本輪英國(guó)央行在處理養(yǎng)老金壓力事件中展現(xiàn)的態(tài)度是未來(lái)研究發(fā)達(dá)國(guó)家央行行為的重要范例。近期英國(guó)央行在面臨長(zhǎng)債利率快速上行導(dǎo)致的養(yǎng)老金體系壓力時(shí)，選擇在9月28日至10月14日間啟動(dòng)臨時(shí)性量化寬松措施救市。英國(guó)央行本輪干預(yù)并未充分發(fā)揮效果，長(zhǎng)債收益率在此期間依然保持上行態(tài)勢(shì)。9月28日救市計(jì)劃啟動(dòng)初期，20年期英債收益率為4.01%；10月14日救市計(jì)劃結(jié)束時(shí)，20年期英債收益率進(jìn)一步上
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