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Q3收入/歸母凈利潤分別同比+53.77%/+269.18%，其中調(diào)味品主業(yè)同比+67.8%，收入大幅增長，主要在于低基數(shù)下公司改革效果逐步體現(xiàn)。22年公司繼續(xù)改革投入，將更加重視多渠道與多品類的發(fā)展。當(dāng)前看公司處于改革深化階段，醋酒醬三主業(yè)發(fā)展策略初見成效。階段性費(fèi)用投入以及產(chǎn)能擴(kuò)張對盈利有所影響，但也印證了公司對于自身長遠(yuǎn)發(fā)展的信心。我們認(rèn)為公司盈利端壓力或延續(xù)到年底，但同時(shí)也建議更加關(guān)注改革驅(qū)動(dòng)下品類多元化的發(fā)展，以及全國化的加速布局，帶動(dòng)規(guī)模的提升，期待盈利修復(fù)業(yè)績改善。我們給予22-24年EPS分別為0.17、0.28、0.38元，對應(yīng)22-23年估值分別為62X、37X，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
　　 Q3收入/歸母凈利潤分別同比+53.77%/+269.18%。公司前三季度實(shí)現(xiàn)收入16.82億元，同比+23.71%，歸母凈利潤1.54億元，同比+14.70%，扣非歸母凈利潤1.40億元，同比+23.61%。其中，公司Q3收入4.98億，同比+53.77%，歸母凈利潤2653萬元，同比+268.18%，歸母扣非凈利潤2300萬元，相比去年同期扭虧為盈。公司Q3現(xiàn)金回款6.22億元，同比+53.0%，與收入增速持平，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流-0.22億，同比增加0.39億，合同負(fù)債0.34億，同比基本持平，環(huán)比略有下降。
　　醋系列實(shí)現(xiàn)高增長，華東動(dòng)銷快速恢復(fù)。分業(yè)務(wù)看，公司Q3醋/酒/醬系列收入分別是2.93億/1.18億/0.51億，同比+82.6%/+52.8%/+35.6%，公司堅(jiān)持醋酒醬戰(zhàn)略，醋系列在營銷投入驅(qū)動(dòng)及低基數(shù)影響下，實(shí)現(xiàn)高速增長，酒類、醬類也實(shí)現(xiàn)均衡發(fā)展。分銷售模式看，經(jīng)銷/直銷分別4.52億/0.32億，同比+58.3%/+18.7%。分銷售渠道看，線上/線下分別0.60億/4.33億，同比+38.8%/+55.8%。分區(qū)域看，華東地區(qū)Q3收入同比+81.0%，在經(jīng)歷Q2疫情后動(dòng)銷快速恢復(fù)，華南/華中/西部/華北地區(qū)收入同比分別+50.1%/+12.0%/+70.6%/+9.5%。Q3公司經(jīng)銷商數(shù)量1936個(gè)，環(huán)比減少4個(gè)。
　　成本壓力致毛利率下降，費(fèi)用率改善凈利率提升。公司Q3毛利率33.9%，同比下降8.7pcts，主要受成本上漲影響。銷售費(fèi)用率17.3%，同比下降6.2pcts，主要系收入增速較快帶動(dòng)經(jīng)營杠桿改善，同時(shí)預(yù)計(jì)部分費(fèi)用在Q4進(jìn)一步確認(rèn)，管理費(fèi)用率5.5%，同比下降3.3pcts，歸母凈利率5.23%，同比提高3.1pcts。
　　 Q4及明年展望：全年預(yù)計(jì)收入穩(wěn)健，23年期待業(yè)績改善。公司Q3低基數(shù)下實(shí)現(xiàn)較高增長，整體動(dòng)銷仍處于恢復(fù)態(tài)勢，庫存較低，華東地區(qū)疫情影響減弱，醋、料酒等主業(yè)增速良好，同時(shí)油醋汁，復(fù)調(diào)等品類延續(xù)較快增長，預(yù)計(jì)全年收入端雙位數(shù)以上增長確定性高。明年看，在經(jīng)過2年多措并舉的改革動(dòng)作后，公司內(nèi)部機(jī)制更加數(shù)字化及市場化，人員更加穩(wěn)定，在經(jīng)歷陣痛期后，隨著行業(yè)景氣度逐漸回升，以及費(fèi)用投入的逐步收縮，期待公司進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)盈利端的改善。
　　投資建議：品類穩(wěn)健增長，投入加大改革深化，期待業(yè)績持續(xù)改善，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。Q3收入/歸母凈利潤分別同比+53.77%/+269.18%，其中調(diào)味品主業(yè)同比+67.8%，收入大幅增長，主要在于低基數(shù)下公司改革效果逐步體現(xiàn)。22年公司繼續(xù)改革投入，將更加重視多渠道與多品類的發(fā)展。當(dāng)前看公司處于改革深化階段，醋酒醬三主業(yè)發(fā)展策略初見成效。階段性費(fèi)用投入以及產(chǎn)能擴(kuò)張對盈利有所影響，但也印證了公司對于自身長遠(yuǎn)發(fā)展的信心。我們認(rèn)為公司盈利端壓力或延續(xù)到年底，但同時(shí)也建議更加關(guān)注改革驅(qū)動(dòng)下品類多元化的發(fā)展，以及全國化的加速布局，帶動(dòng)規(guī)模的提升，期待盈利修復(fù)業(yè)績改善。我們給予22-24年EPS分別為0.17、0.28、0.38元，對應(yīng)22-23年估值分別為62X、37X，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：動(dòng)銷不及預(yù)期，費(fèi)用投入大幅增加，改革進(jìn)展不及預(yù)期