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公司積極通過(guò)新場(chǎng)景銷售來(lái)抵御需求下行，實(shí)屬不易。后續(xù)隨著原材料壓力進(jìn)一步緩解，公司盈利水平有望逐步回升，同時(shí)公司前三季度收現(xiàn)比處于歷史最優(yōu)水平，顯示經(jīng)營(yíng)質(zhì)量發(fā)生較大改善，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍單三季度業(yè)績(jī)同比下降72%。公司公告2022年三季報(bào)業(yè)績(jī)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入54.08億元，同比下降9.34%；歸母凈利潤(rùn)0.04億元，同比下降99.38%。其中單三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.60億元，同比下降12.86%；歸母凈利潤(rùn)0.90億元，同比下降72.47%。
　　▍新場(chǎng)景銷售抵御地產(chǎn)周期下行，毛利率環(huán)比提升2.37pcts。2022年前三季度地產(chǎn)竣工面積及新開工面積同比下滑20%以上，且單三季度下滑幅度較二季度進(jìn)一步擴(kuò)大，但公司單三季度收入環(huán)比仍增長(zhǎng)10.38%，顯示公司通過(guò)拓展新市場(chǎng)及新品類來(lái)開發(fā)小地產(chǎn)及非房客戶，從而抵抗地產(chǎn)行業(yè)周期下行，市占率持續(xù)提升。分品類來(lái)看，我們預(yù)計(jì)衛(wèi)浴瓷磚等其他建筑五金的新品類業(yè)務(wù)收入仍保持快速增長(zhǎng)，收入占比持續(xù)提升，同時(shí)公司擺脫銷售低毛利的電工類等大宗商品，彰顯公司新場(chǎng)景銷售布局下的高質(zhì)量發(fā)展策略。毛利率方面，單三季度毛利率為31.24%，同比下降4.67pcts，環(huán)比上升2.37pcts，其中三季度不銹鋼、鋁合金、鋅合金等原材料價(jià)格環(huán)比下降5%~10%，雖然部分產(chǎn)品價(jià)格也有所下降，但公司通過(guò)內(nèi)部挖潛對(duì)沖，從而毛利率迎來(lái)改善。Q3凈利率為4.15%，同比下降8.99pcts，環(huán)比提升3.94cpts，隨著訂單的持續(xù)恢復(fù)，基本驗(yàn)證了二季度為利潤(rùn)率底部，后續(xù)利潤(rùn)率有望逐步回升到正常水平。
　　▍銷售費(fèi)用率環(huán)比基本持平，三季度現(xiàn)金流較為優(yōu)異。2022年單三季度公司銷售費(fèi)用率為16.08%，同比增加5.14cts，主要由于公司在行業(yè)低谷期逆勢(shì)擴(kuò)張銷售人員進(jìn)行渠道下沉布局；環(huán)比上升0.24pct，主要由于三季度舉辦兩次展會(huì)導(dǎo)致費(fèi)用增加，如果剔除此影響則預(yù)計(jì)銷售費(fèi)用率環(huán)比有所下降，顯示公司前期招聘的新銷售人員在經(jīng)過(guò)持續(xù)培訓(xùn)后逐步對(duì)業(yè)績(jī)形成正向貢獻(xiàn)，同時(shí)公司在應(yīng)對(duì)新場(chǎng)景銷售情況下對(duì)內(nèi)部組織進(jìn)行一定調(diào)整，對(duì)新人推行收入保底及新干部選拔。2022年單三季度公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為5.8億元，去年同期為0.03億元，處于歷史同期較高水平，主要由于公司應(yīng)收賬款回收增加所致，顯示公司良好的風(fēng)險(xiǎn)管控能力，加強(qiáng)客戶篩選、投標(biāo)合同等環(huán)節(jié)的審核。前三季度公司收現(xiàn)比為104.75%，遠(yuǎn)高于去年同期77.24%，甚至高于歷史上全年的收現(xiàn)比水平。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；下游房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期；公司應(yīng)收賬款回收風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到地產(chǎn)需求下滑影響，我們調(diào)整公司2022~2024年EPS預(yù)測(cè)至0.72/2.53/3.41元（原預(yù)測(cè)為2.05/3.53/5.24元）。結(jié)合公司上市以來(lái)平均估值水平在40x左右，我們按照2023年P(guān)E40x，給予目標(biāo)價(jià)100元，維持“買入”評(píng)級(jí)。