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事件：公司發(fā)布2022三季報(bào)，2022前三季度/單三季度分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.91/2.70億元，同比+5.29%/-11.32%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.65/2.43億元，同比+17.79%/+27.40%；扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為7.47/2.37億元，同比+17.04%/+26.42%。
　　投資要點(diǎn)
　　營(yíng)業(yè)收入表現(xiàn)基本符合預(yù)期：2022年9月，公司出售其全資子公司遵義礪鋒（水泥公司）；截至2022年6月，公司私募股權(quán)業(yè)務(wù)分部收入占比已達(dá)93%，我們預(yù)計(jì)隨著建材業(yè)務(wù)的進(jìn)一步剝離，公司私募股權(quán)業(yè)務(wù)的核心地位進(jìn)一步凸顯，未來(lái)營(yíng)收增長(zhǎng)主要受到管理費(fèi)及業(yè)績(jī)報(bào)酬（carry）的影響。2022Q1-3公司私募股權(quán)業(yè)務(wù)收入表現(xiàn)穩(wěn)定（營(yíng)收同比+5.3%至8.91億元），Q3單季度營(yíng)收同比下滑主要系投資項(xiàng)目（第一期基金）已進(jìn)入退出期，管理費(fèi)收入受到影響，且carry尚未兌現(xiàn)；我們預(yù)計(jì)未來(lái)基金規(guī)模擴(kuò)張將有望抬升管理費(fèi)收入中樞。
　　歸母凈利潤(rùn)穩(wěn)定增長(zhǎng)：1）聯(lián)營(yíng)基金盈利，投資收益持續(xù)正反饋：2022Q1-3公司投資收益同比+305.3%至9.36億元，投資收益增長(zhǎng)主要系聯(lián)營(yíng)基金盈利增加+子公司持有股權(quán)變動(dòng)：①聯(lián)營(yíng)基金盈利增加：2022Q1-3公司對(duì)聯(lián)營(yíng)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益同比+194.6%至6.70億元；②子公司持有部分股權(quán)核算方式變更導(dǎo)致投資收益變動(dòng)。2）市場(chǎng)環(huán)境疲弱，直投項(xiàng)目?jī)糁挡▌?dòng)導(dǎo)致公允價(jià)值虧損：2022前三季度A股及港股市場(chǎng)均有所震蕩，公司持有已上市項(xiàng)目標(biāo)的股價(jià)波動(dòng)，導(dǎo)致私募股權(quán)基金凈值受到影響（截至2022年9月末，公司持有的小鵬汽車H股收盤(pán)價(jià)較年初已下滑75.3%）；直投項(xiàng)目?jī)糁挡▌?dòng)導(dǎo)致公司2022Q1-3公允價(jià)值虧損3.14億元，較2021Q1-3（收益1.97億元）減少5.11億元，我們預(yù)計(jì)公司將于2023年逐步減持相關(guān)標(biāo)的，該項(xiàng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)將出現(xiàn)改善。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們認(rèn)為四川雙馬的直投及私募股權(quán)投資管理業(yè)務(wù)將成為新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)，迎來(lái)超預(yù)期發(fā)展；但考慮到當(dāng)前宏觀環(huán)境疲弱，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)復(fù)蘇，我們下調(diào)對(duì)公司2022-2024年的歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為10.92/15.48/20.65億元（前值為14.41/19.96/22.89億元），分別對(duì)應(yīng)13.18/9.30/6.97倍P/E，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）私募股權(quán)相關(guān)監(jiān)管政策收緊；2）疫情反復(fù)致公司經(jīng)營(yíng)受到影響；3）宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣，私募股權(quán)管理業(yè)務(wù)募集不及預(yù)期；4）資本市場(chǎng)景氣度下降，項(xiàng)目退出不及預(yù)期；5）水泥業(yè)務(wù)拖累公司業(yè)務(wù)。