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維持“審慎增持”評級，目標(biāo)價(jià)為21.58港元。百威亞太控股有限公司是亞太區(qū)啤酒市場領(lǐng)先的啤酒釀造商。我們預(yù)計(jì)2022/2023/2024年?duì)I收為67.97/75.32/84.07億美元，同比分別+0.1%/+10.8%/+11.6%；歸母凈利潤10.10/11.51/13.45億美元，同比分別+6.4%/+13.9%/+16.8%。維持“審慎增持”評級，目標(biāo)價(jià)為21.58港元，對應(yīng)2022年16.5倍EBITDA，建議投資者關(guān)注。
　　營收內(nèi)生小幅增長，歸母凈利潤下滑。2022年三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18.6億美元，內(nèi)生（根據(jù)匯率及經(jīng)營適用調(diào)整，下同）同比增長7.2%，每百升收入增長0.8%，主要由于韓國市場的收入管理舉措部分抵消了中國疫情渠道限制帶來的影響；銷售成本內(nèi)生同比增加14.2%，主要由于原材料及包裝成本上漲因素；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.0億美元，同比下滑13.8%。
　　2022年上半年，國內(nèi)銷量受疫情影響，韓印市場表現(xiàn)穩(wěn)健。銷量方面，公司第三季度總銷量增長6.3%，主要由于中國及韓國2021年第三季度的基數(shù)較低。
　　亞太西部市場，2022年第三季度銷量及收入分別同比增長5.2%及4.4%，每百升收入減少0.8%，正?；疎BITDA下跌1.9%。1）中國地區(qū)：2022年第三季度，中國主要的疫情防控措施集中于公司的高端業(yè)務(wù)重地，同時(shí)，渠道限制主要對夜場及中餐館等高端渠道造成負(fù)面影響。公司三季度銷量同比增長3.7%，收入增長1.6%，而每百升收入則減少2.0%。2）印度地區(qū)：銷量已超疫情前，銷量、收入及EBITDA均錄得雙位數(shù)增長。
　　亞太東部市場，2022年第三季度收入增長19.5%，銷量增長15.0%，每百升收入增長3.9%，正?；疎BITDA增長18.3%。韓國餐飲渠道解除管控，產(chǎn)品銷量表現(xiàn)復(fù)蘇，且“All New Cass”夏季表現(xiàn)強(qiáng)勁，整體銷量錄得雙位數(shù)增長。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）、產(chǎn)品安全問題；2）、超預(yù)期激烈的市場競爭；3）、新品市場推廣不達(dá)預(yù)期；4）、原材料成本的顯著超預(yù)期波動(dòng)。