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事件描述
　　公司2022年前三季度營(yíng)收530.8億（-1.5%），歸母凈利潤(rùn)33.4億（+0.8%），扣非后歸母凈利潤(rùn)31.1億（-3.7%），綜合毛利率20.6%（+2.1pct），凈利率10.0%（-0.5pct）。
　　事件評(píng)論
　　結(jié)算毛利率低基數(shù)下略有回升，綜合業(yè)績(jī)基本平穩(wěn)。公司今年前三季度開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算量穩(wěn)價(jià)跌，結(jié)算收入同比下降1.5%至455億；歸母凈利潤(rùn)同比仍略有增長(zhǎng)，主要得益于低基數(shù)下毛利率略有回升（較去年同期提升2.1pct至20.6%），銷售下降和節(jié)約開支背景下，期間費(fèi)用率也同比下降0.7pct，基本抵銷投資收益同比下降31.9%對(duì)業(yè)績(jī)的拖累；綜合而言，公司前三季度業(yè)績(jī)相對(duì)平穩(wěn)，基本符合預(yù)期。截至今年三季度末，公司預(yù)收賬款1217.4億（-3.0%），“預(yù)收賬款/年化結(jié)算”為1.4X，可結(jié)算資源相對(duì)充裕，且Q4待交付量較大（Q4竣工量占全年計(jì)劃的52%），毛利率仍可維持底部區(qū)間，但投資收益高基數(shù)和資產(chǎn)減值損失可能對(duì)全年業(yè)績(jī)帶來(lái)一定不確定性。
　　銷售排名提升至行業(yè)第七位，但拿地和開工更趨保守。公司今年前三季度實(shí)現(xiàn)銷售面積706萬(wàn)方，同比下降33.5%，銷售金額1631億，同比下降28.7%，均價(jià)2.31萬(wàn)元/方（+7.3%），銷售規(guī)模排名提升至行業(yè)第七位（克而瑞口徑）。公司前三季度拿地面積171萬(wàn)方（-88.5%），金額口徑權(quán)益比例維持在40%（-0.1pct），面積口徑和金額口徑的拿地強(qiáng)度分別為24.2%和13.5%，同比分別下降116pct和36pct，在銷售和融資持續(xù)承壓的背景下，公司投資策略也順勢(shì)更趨審慎；樓面均價(jià)為1.29萬(wàn)元/方（+69.1%），地價(jià)上漲主因投資更加收斂聚焦核心城市，新增項(xiàng)目主要布局在北京、上海、廈門、西安、長(zhǎng)沙等一二線高能級(jí)城市，去化率及利潤(rùn)率相對(duì)更有保障。公司前三季度新開工418萬(wàn)方（-71.4%），已完成全年計(jì)劃的81%，開工面積明顯低于銷售面積，弱市背景下開工角度也更趨主動(dòng)去庫(kù)存；竣工732萬(wàn)方（+4.9%），已完成全年計(jì)劃（+4.2%）的48%，交付環(huán)節(jié)仍維持既有節(jié)奏。截至上半年末，公司未結(jié)算土儲(chǔ)6193萬(wàn)方（權(quán)益比46%），據(jù)此推算未售土儲(chǔ)仍可維持3年以上的去化周期，可售貨值相對(duì)仍有保障。
　　資產(chǎn)負(fù)債表穩(wěn)步降杠桿，三道紅線維持“綠檔”，母公司賬面現(xiàn)金仍有支撐。截至三季度末，公司有息負(fù)債1190.6億（-1.3pct），相較年中減少約103億元，且年內(nèi)再無(wú)境內(nèi)外公開債務(wù)待到期；三道紅線穩(wěn)居“綠檔”，凈負(fù)債率55.0%（-10.7pct），剔除預(yù)收的資產(chǎn)負(fù)債率66.5%（-3.8pct），合并報(bào)表現(xiàn)金短債比1.39X，母公司賬面現(xiàn)金較年中減少80億至186億，綜合而言短期償債能力仍有一定保障。長(zhǎng)債占比67%，債務(wù)結(jié)構(gòu)依然穩(wěn)健，綜合融資成本持續(xù)優(yōu)化，進(jìn)一步下降至4.50%。
　　投資建議：得益于相對(duì)突出的信用優(yōu)勢(shì)和資源布局，公司近年來(lái)規(guī)模明顯提速，但近期亦受制于行業(yè)性的信用收縮，公司經(jīng)營(yíng)導(dǎo)向也順勢(shì)趨于審慎；需求逐步見底和政策陸續(xù)落地背景下，優(yōu)質(zhì)房企后續(xù)有望恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)節(jié)奏。預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利98/101/104億，增速4.0%/3.4%/2.6%，對(duì)應(yīng)PE分別為3.7/3.6/3.5X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、銷售市場(chǎng)改善進(jìn)度低于預(yù)期；
　　2、公開市場(chǎng)融資渠道不暢，資金鏈邊際趨緊。