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事件：公司公布2022年三季報(bào)。2022Q1-3，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入74.80億元，yoy+12.48%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.10億元，yoy+21.16%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)2.47億元，yoy+12.13%。單三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入27.00億元，yoy+15.68%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.21億元，yoy+10.19%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.05億元，yoy+2.49%。
　　無(wú)懼疫情+高溫壓力，收入增速穩(wěn)健。Q3西南高溫限電+疫情影響下，公司營(yíng)收仍實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，其中受影響最大的華西子公司仍實(shí)現(xiàn)收入正增長(zhǎng)，主要系公司及時(shí)采取了積極的應(yīng)對(duì)措施。公司第一時(shí)間開(kāi)啟了閉環(huán)生產(chǎn)，保障產(chǎn)能正常釋放。渠道方面，公司作為保供企業(yè)，較早取得了通行證，積極開(kāi)拓社區(qū)團(tuán)購(gòu)和政企團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)。配送方面，公司積極調(diào)動(dòng)社會(huì)資源，采取相互協(xié)調(diào)配送、與志愿者和社區(qū)配合配送等方式，保障終端供給。我們判斷其他區(qū)域Q3收入表現(xiàn)更佳，其中華東區(qū)域在Q2疫情壓力下仍實(shí)現(xiàn)高增，Q3疫情影響逐漸消除，有望依托唯品+雙峰共同發(fā)力，延續(xù)高增。
　　多重壓力下毛利率微降，費(fèi)用率整體穩(wěn)定。22Q3，公司實(shí)現(xiàn)綜合毛利率24.26%，同比-0.28pct，環(huán)比-1.94pct。Q3毛利率有所回落，一方面，原材料成本壓力仍存，紙漿和PVC等包材成本漲幅較大，牧業(yè)板塊飼料成本上行，另一方面，Q3成都疫情+川渝區(qū)域限電限產(chǎn)，制造費(fèi)用和運(yùn)輸費(fèi)用有所上漲。22Q3，公司銷(xiāo)售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率同比+0.21/ -0.41/ +0.36/+0.13pct。銷(xiāo)售費(fèi)用率微升，主要系品宣投入增加，管理費(fèi)用率回落，主要系公司規(guī)模擴(kuò)大，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提升。整體來(lái)看，公司費(fèi)用率保持穩(wěn)定。
　　投資建議：公司立足“鮮立方”戰(zhàn)略，我們預(yù)計(jì)公司鮮奶業(yè)務(wù)將維持高增，高毛利新品持續(xù)放量，規(guī)模經(jīng)濟(jì)和管理改善帶來(lái)費(fèi)效提升，凈利率有望持續(xù)提升。我們預(yù)計(jì)公司22-24年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.22/ 6.05/ 6.99億元，對(duì)應(yīng)22-24年EPS 0.49/ 0.70/ 0.81元/股，PE 21/ 15/ 13 x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原奶價(jià)格波動(dòng)，并購(gòu)整合進(jìn)度不及預(yù)期，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。