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拱東醫(yī)療深耕醫(yī)用高分子耗材行業(yè)37年，已經(jīng)成長(zhǎng)為內(nèi)資龍頭。2022Q1-3，公司業(yè)績(jī)?cè)谛鹿谝咔榧昂＿\(yùn)受阻等多重因素影響下仍保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，增長(zhǎng)持續(xù)性可期。目前，公司募投項(xiàng)目的建設(shè)已進(jìn)入收尾階段，主要生產(chǎn)車間、智能化立體倉(cāng)庫(kù)已開始投入使用，公司整體制造能力邁向新的臺(tái)階。我們預(yù)計(jì)下半年隨著疫情逐步緩解，港口擁堵和海運(yùn)費(fèi)上漲問題對(duì)公司影響將進(jìn)一步減弱，相關(guān)業(yè)務(wù)將恢復(fù)高增速。此外公司對(duì)美國(guó)工廠的收購(gòu)如果順利完成將幫助打開海外銷售渠道，帶來長(zhǎng)期利好。綜上，我們給予其2022年45倍PE作為其合理估值，維持目標(biāo)價(jià)162元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍Q3業(yè)績(jī)符合預(yù)期，全年30%增長(zhǎng)確定性強(qiáng)。2022Q1-3收入11.80億元，同比+39.32%，歸母凈利潤(rùn)和扣非凈利潤(rùn)3.08/3.06億元，分別同比+22.42%/28.84%。單Q3季度收入3.8億元，同比+40.59%，歸母凈利潤(rùn)0.97億元，同比+29.33%，扣非凈利潤(rùn)1.01億元，同比+36.49%。2022Q1-3毛利率為41.1%，同比下降約6.3pcts；2022Q1-3凈利率為26.15%，同比下降約3.6pcts，主要因?yàn)樯习肽昃植康貐^(qū)疫情反復(fù)導(dǎo)致運(yùn)輸成本上漲明顯+新工廠材料損耗和折舊成本+5月份后一次性病毒采樣管價(jià)格持續(xù)走低+2021年同期公司員工執(zhí)行就地辦公減少差旅等因素?？紤]到海運(yùn)價(jià)格回落，產(chǎn)能持續(xù)爬坡，醫(yī)院診療恢復(fù)等有利因素，我們推測(cè)公司全年?duì)I收和歸母凈利潤(rùn)均有望實(shí)現(xiàn)30%以上增長(zhǎng)。
　　▍公司計(jì)劃以不超過4500萬美元收購(gòu)加州注塑工廠優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。根據(jù)公告，公司擬以4500萬美元收購(gòu)Trademark Plastics Inc.（以下簡(jiǎn)稱“ TPI公司”）的核心資產(chǎn)。TPI公司成立于1989年，位于美國(guó)加州，通過了ISO13485認(rèn)證，其工廠占地100,000平方英尺，為全球前30大醫(yī)療器械制造商中的8家生產(chǎn)不同的塑料、醫(yī)療部件。TPI公司擁有兩個(gè)8級(jí)潔凈室、兩個(gè)專用于注塑成型的受控環(huán)境白室、52臺(tái)各類機(jī)器，包括噸位從7噸到500噸的電動(dòng)注塑機(jī)和蔡司Metrotom800 CT掃描機(jī)。TPI公司配備齊全，致力于機(jī)器和工具的維護(hù)和維修、質(zhì)檢、首件檢驗(yàn)和自動(dòng)化，在高分子一次性醫(yī)用耗材、醫(yī)用零部件等領(lǐng)域積累了大量的技術(shù)、工藝、品控經(jīng)驗(yàn)，現(xiàn)為全球多家知名醫(yī)療器械制造商的供應(yīng)商，其在美國(guó)具有一定的知名度。
　　▍收購(gòu)方案穩(wěn)健、性價(jià)比高。為簡(jiǎn)化收購(gòu)手續(xù)、規(guī)避國(guó)際政治風(fēng)險(xiǎn)等，此次收購(gòu)標(biāo)的為TPI公司與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)相關(guān)的全部核心資產(chǎn)，而非TPI公司。TPI公司2021/2022H1收入分別為1913.9/1000.5萬美元，凈利潤(rùn)分別為-40.2/-140萬美元。此次收購(gòu)價(jià)格不超過4500萬美元，對(duì)應(yīng)TPI公司2021年P(guān)S不超過2.35倍，而拱東醫(yī)療2021年P(guān)S為10.89倍?？紤]到TDI公司具有優(yōu)質(zhì)的客戶資源、一流的硬件資產(chǎn)，且與拱東具有協(xié)同效應(yīng)，我們認(rèn)為此次收購(gòu)性價(jià)比凸顯。
　　▍以小撬大，海外收購(gòu)將大幅拓展公司銷售渠道。TPI公司雖然規(guī)模不大，但其有著長(zhǎng)達(dá)30年的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，拱東醫(yī)療主營(yíng)業(yè)務(wù)與TPI相近，在生產(chǎn)成本、運(yùn)營(yíng)效率、產(chǎn)能等方面存在較大優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為TPI公司與拱東醫(yī)療間存在較好的業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，有望實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。如果交易順利完成，美國(guó)工廠將增強(qiáng)拱東醫(yī)療在海外的供應(yīng)鏈穩(wěn)定性、售后服務(wù)能力、配套業(yè)務(wù)能力，在疫情反復(fù)、國(guó)際形勢(shì)嚴(yán)峻的大背景下有助于增強(qiáng)下游客戶信心。部分美國(guó)客戶的部分產(chǎn)品對(duì)于供應(yīng)鏈產(chǎn)地有一定的限制要求，收購(gòu)的美國(guó)工廠將幫助拱東打入這部分空白市場(chǎng)，并起到強(qiáng)勁的引流作用，帶動(dòng)公司整體業(yè)績(jī)放量。以拱東醫(yī)療在中國(guó)雄厚的生產(chǎn)能力為根基，美國(guó)工廠將助力打開銷售渠道，此次收購(gòu)有望以小撬大，細(xì)枝結(jié)碩果。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：資產(chǎn)收購(gòu)進(jìn)度不及預(yù)期；局部疫情反復(fù)影響；市場(chǎng)拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；降價(jià)控費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)；新品放量不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；公司新產(chǎn)能投放不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：拱東醫(yī)療深耕醫(yī)用高分子耗材行業(yè)37年，已經(jīng)成長(zhǎng)為內(nèi)資龍頭。2022年前三季度，公司業(yè)績(jī)?cè)谛鹿谝咔榧昂＿\(yùn)受阻等多重因素影響下仍保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，增長(zhǎng)持續(xù)性可期。目前，公司募投項(xiàng)目的建設(shè)已進(jìn)入收尾階段，主要生產(chǎn)車間、智能化立體倉(cāng)庫(kù)已開始投入使用，公司整體制造能力邁向新的臺(tái)階。我們預(yù)計(jì)下半年隨著疫情逐步緩解，港口擁堵和海運(yùn)費(fèi)上漲問題對(duì)公司影響將進(jìn)一步減弱，相關(guān)業(yè)務(wù)將恢復(fù)高增速。此外公司對(duì)美國(guó)工廠的收購(gòu)如若順利完成，將幫助打開海外銷售渠道，帶來長(zhǎng)期利好。我們維持預(yù)測(cè)公司22-24年收入為15.7/20.7/27.3億元（同比+31%/32%/32%），歸母凈利潤(rùn)4.1/5.4/7.1億元（同比+30%/33%32%），維持2022-2024年EPS預(yù)測(cè)為3.59/4.78/6.32元。我們采用PE相對(duì)估值法對(duì)公司進(jìn)行估值，選取昌紅科技、潔特生物作為可比公司。根據(jù)Wind一致預(yù)期，行業(yè)可比公司的2022年平均PE為35倍?？紤]到拱東醫(yī)療正處于產(chǎn)能釋放周期，業(yè)績(jī)的穩(wěn)健增長(zhǎng)確定性強(qiáng)，我們給予其2022年45倍PE作為合理估值，綜上，我們給予其2022年45倍PE作為其合理估值，對(duì)應(yīng)合理市值約182億元，維持目標(biāo)價(jià)162元，維持“買入”評(píng)級(jí)。