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單三季度收入持平微增，業(yè)績(jī)承受壓力。1）收入端：前三季度/單三季度公司營(yíng)收分別為17.5/5.8億元，同比分別+4%/+0.3%。收入整體表現(xiàn)穩(wěn)健，主要系公司在弱市下積極搶占市場(chǎng)及渠道資源、門店數(shù)量有所增加。2）業(yè)績(jī)端：前三季度/單三季度公司業(yè)績(jī)分別為0.8/0.3億元，同比分別-67%/-45.5%。業(yè)績(jī)承受較大壓力主要系：①終端環(huán)境較弱的背景下，公司直營(yíng)門店逆勢(shì)增加、致使剛性銷售費(fèi)用亦有較多增加；②海外業(yè)務(wù)因國(guó)際局勢(shì)及能源緊張等因素利潤(rùn)承壓，拖累公司業(yè)績(jī)。
　　盈利質(zhì)量：?jiǎn)蜵3毛利率改善，期間費(fèi)用率同比增加。單三季度盈利質(zhì)量層面：1）毛利率有所改善，2022Q3毛利率同比+2.2PCTs至64.6%；2）銷售費(fèi)用率+6.7PCTs達(dá)46.3%，主要系公司期內(nèi)凈開直營(yíng)門店較多。3）管理費(fèi)用率+3.8PCTs至10.2%，主要系期內(nèi)IRO品牌設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行擴(kuò)充、計(jì)提股份支付費(fèi)用、聘請(qǐng)顧問咨詢費(fèi)用增加；4）綜合以上Q3公司凈利率-3.7PCTs至7.6%。
　　主品牌小幅下滑，IRO（國(guó)內(nèi)）及SP品牌表現(xiàn)亮眼。分拆品牌來看：1）主品牌Ellassay前三季度收入同比-6%至6.5億元，單Q3收入-10%至2.2億元。我們根據(jù)行業(yè)環(huán)境情況判斷主品牌7、8月情況較好，9月因深圳疫情因素銷售有所回落。店數(shù)方面，截至Q3末主品牌門店295家，較年初凈增19家（主要系直營(yíng)店凈增23家）。2）IROParis收入+5%至4.7億元（單Q3收入-2%至1.7億元），我們判斷其中國(guó)區(qū)銷售三季度有大幅增長(zhǎng)、但品牌整體銷售受海外拖累。店數(shù)方面，截至Q3末IRO門店94家，較年初凈增+14家。3）LAUREL/EdHardy/self-portrait前三季度銷售分別同比+5%/+1%/+63%至1.7/2.2/2.0億元，單Q3銷售分別+9%/-9%/+60%至0.6/0.8/0.5億元，店數(shù)分別81/102/36家，較年初+13/-4/+16家，sp品牌店數(shù)及銷售均仍保持著快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
　　渠道規(guī)模逆勢(shì)擴(kuò)張，直營(yíng)表現(xiàn)相對(duì)較好。公司線下渠道持續(xù)逆勢(shì)拓店以搶占市場(chǎng)份額，同時(shí)線上渠道強(qiáng)化多平臺(tái)布局，我們拆分單三季度各渠道表現(xiàn)。1）線下：?jiǎn)稳径仁杖氤制铰栽鲋?.0億元，直營(yíng)表現(xiàn)優(yōu)于加盟：①直營(yíng)：門店規(guī)模逆勢(shì)擴(kuò)張、帶來銷售穩(wěn)健增長(zhǎng)，直營(yíng)渠道Q3收入4.6億元，同比+10.3%；截至Q3末公司直營(yíng)門店合計(jì)456家（較H1末凈增加+43家）。②加盟渠道單Q3收入1.1億元，同比-27.5%，受疫情影響較大、渠道規(guī)模亦有收縮，截至Q3末加盟門店合計(jì)152家（較年初-18家）。2）線上：Q3電商銷售同比略下滑2.2%至0.7億元，但盈利質(zhì)量有所提升，毛利率同比+10.0PCTs至58.0%。
　　存貨周轉(zhuǎn)有待改善。公司2022Q3末存貨同比+13.6%至7.6億元，Q1-Q3公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)+25.2天至313.6天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)-1.3天至43.1天?，F(xiàn)金流方面，前三季度公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~2.2億元。
　　展望全年，預(yù)計(jì)營(yíng)收表現(xiàn)穩(wěn)健、業(yè)績(jī)承受壓力。公司在弱市下積極搶占渠道資源、把握市場(chǎng)份額拓寬機(jī)遇，在此渠道戰(zhàn)略下，我們判斷2022年公司收入表現(xiàn)業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)健/業(yè)績(jī)層面承受壓力，中長(zhǎng)期業(yè)務(wù)有望在優(yōu)質(zhì)渠道基礎(chǔ)上健康成長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：公司是國(guó)內(nèi)輕奢時(shí)尚龍頭，多品牌戰(zhàn)略優(yōu)化、渠道調(diào)整持續(xù)。我們預(yù)計(jì)公司2022~2024年歸母凈利潤(rùn)分別為1.17/2.18/2.65億元，現(xiàn)價(jià)8.3元，對(duì)應(yīng)2023年P(guān)E為14倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新冠疫情影響超預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣致使消費(fèi)疲軟；加盟業(yè)務(wù)不及預(yù)期；新品牌擴(kuò)張開店進(jìn)展不順。