>> 申萬宏源-天富能源(600509)電價機制理順業(yè)績反轉(zhuǎn)在即能源戰(zhàn)略基地區(qū)位優(yōu)勢凸顯-221102
| 上傳日期： |
2022/11/3 |
大小： |
2176KB |
| 格式： |
pdf 共43頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
查浩 |
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投資要點：
新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)下屬八師石河子市唯一能源提供商，廠網(wǎng)一體模式具備獨特優(yōu)勢。公司是八師石河子市下屬地方國企，主要為石河子地區(qū)提供電、熱、水、天然氣等綜合能源服務(wù)，是西北地區(qū)唯一一家以熱電聯(lián)產(chǎn)模式為主，多種能源供應(yīng)方式并舉，發(fā)、供、調(diào)一體化的綜合性能源上市公司。新疆是國家能源戰(zhàn)略基地，煤炭、石油、天然氣、風(fēng)電、光伏等資源均極其豐富，能源價格常年處于國內(nèi)最低水平。石河子是兵團(tuán)經(jīng)濟(jì)體量最大的師市，區(qū)位優(yōu)勢、政策優(yōu)勢突出。公司供電業(yè)務(wù)為獨特的廠網(wǎng)一體化模式，主要依托自有電廠（326萬kw，火電為主）向下游客戶供電，不足部分從新疆國網(wǎng)外購。由于下游用戶以優(yōu)質(zhì)大工業(yè)用戶為主（大全能源、天山鋁業(yè)、合盛硅業(yè)等），能耗強度較大、分布集中、產(chǎn)能及用電需求持續(xù)增長，公司2017-2021年售電量CAGR高達(dá)16.79%，自有火電廠利用小時數(shù)2021達(dá)到6500小時左右。
電價機制扭曲以及高耗能優(yōu)惠電價拖累公司業(yè)績表現(xiàn)，高煤價下業(yè)績巨虧倒逼電價機制改革。公司作為廠網(wǎng)一體化的區(qū)域供電商，過去輸配電價及發(fā)電電價長期不作區(qū)分，高耗能企業(yè)電價實行一企一價，當(dāng)?shù)貫檎猩桃Y針對高耗能企業(yè)先后出臺多項優(yōu)惠電價政策。在扭曲的低電價機制下公司長期增收不增利；2021年以來全國煤價乃至新疆煤價均大幅上漲，公司供電成本與供電價格倒掛嚴(yán)重，今年前三季度累計虧損6.4億元，平均每個季度虧損2.1億，生產(chǎn)經(jīng)營難以為繼。當(dāng)前各地電力體制改革不斷深化，國家對于能耗雙控把控更加趨嚴(yán)，云南、內(nèi)蒙先后取消對包括硅料等在內(nèi)的高耗能行業(yè)優(yōu)惠電價。新疆兵團(tuán)發(fā)改委7月8日發(fā)文核定公司新電價機制（單獨制定輸配電價、上網(wǎng)電價參考新疆電力市場化交易結(jié)果執(zhí)行），為落實兵團(tuán)政策石河子發(fā)改委10月26日發(fā)文核定石河子地區(qū)各等級客戶電價標(biāo)準(zhǔn)，明確要求與本通知不符的其他優(yōu)惠電價政策相應(yīng)停止執(zhí)行，且本通知自7月8日起執(zhí)行。我們預(yù)計在政府明確且嚴(yán)厲的政策推動下，公司電價機制有望快速理順。電價機制調(diào)整后公司終端銷售電價具備較大向上彈性，初步預(yù)計在6~8分/kwh，按公司全年約200億kwh售電量估計，預(yù)計影響公司年歸母凈利潤7~12億元?？紤]到本次調(diào)整自7月8日起執(zhí)行，公司今年業(yè)績大幅改善；2023年有望回歸合理公用事業(yè)盈利。
公司下游用戶電力需求有望持續(xù)高增，自建電源+加大外購保障供應(yīng)收獲成長。新疆是中國電價最便宜的地區(qū)之一，石河子由于廠網(wǎng)一體的獨特優(yōu)勢又是新疆電價最便宜的區(qū)域之一。目前云南、四川等水電大省電力緊張電價持續(xù)上升，內(nèi)蒙等其他各省由于煤價上漲電價大幅增長。公司電價經(jīng)歷本次調(diào)整后，依然具備非常強的競爭力。需求端：公司預(yù)計八師電網(wǎng)十四五新增電量需求約為300億kwh（作為參考公司2020售電量僅139億kwh），按此推算2022-2025年公司尚有至少250億kwh以上的用電需求增量，需求有望快速大幅增長（四年翻倍）。供給端：新疆是全國煤炭產(chǎn)能增長最快的區(qū)域，我們判斷后續(xù)新疆煤價有望回落，推動公司發(fā)電成本改善。石河子十四五規(guī)劃中提出，重點規(guī)劃建設(shè)3GW并網(wǎng)光伏發(fā)電項目、90MW生物質(zhì)發(fā)電項目。適時推進(jìn)瑪納斯河上游400MW梯級水電項目及1000MW抽水蓄能電站項目。公司作為石河子下屬供電龍頭，有望借助當(dāng)?shù)刭Y源優(yōu)勢，拓展清潔電源。公司目前已公告建設(shè)40萬kw光伏電站項目。
參股優(yōu)質(zhì)碳化硅龍頭公司，打造新材料+新能源協(xié)同發(fā)展新格局。公司早在2006年與中科院物理所共同成立北京天科合達(dá)半導(dǎo)體股份有限公司（天科合達(dá)），公司持有該公司51%股權(quán)。后經(jīng)歷多輪增資擴股等股權(quán)變化，公司持有天科合達(dá)9.6%股權(quán)為第二大股東；母公司天富集團(tuán)持有天科合達(dá)12.27%股權(quán)，為第一大股東。天科合達(dá)為碳化硅領(lǐng)軍企業(yè)，以碳化硅為代表的第三代半導(dǎo)體材料是繼硅材料之后最有前景的半導(dǎo)體材料之一，可廣泛應(yīng)用于新能源汽車、5G通訊、光伏發(fā)電、軌道交通、智能電網(wǎng)、航空航天等現(xiàn)代工業(yè)領(lǐng)域。2021年天科合達(dá)導(dǎo)電型晶片的全球市場占有率為4%，排名全球第五、國內(nèi)第一。隨著生產(chǎn)工藝逐漸成熟、規(guī)模效應(yīng)凸顯與客戶資源積累，天科合達(dá)產(chǎn)品良率以及產(chǎn)量有望快速上升。目前國內(nèi)碳化硅材料主要企業(yè)為天科合達(dá)和天岳先進(jìn)。天岳先進(jìn)是國內(nèi)半絕緣型碳化硅襯底龍頭，與天科合達(dá)業(yè)務(wù)具有高度相似性，天岳先進(jìn)目前市值約520億元，公司持有的9.6%天科合達(dá)股權(quán)為其帶來較大安全邊際。
盈利預(yù)測與估值：公司當(dāng)前電價機制即將理順，業(yè)績反轉(zhuǎn)在即；未來隨著電量增長、煤價下行，公司有望收獲持續(xù)增長，我們預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為-0.5、5.5、7.6億，當(dāng)前股價對應(yīng)23-24年P(guān)E分別為12和9倍。考慮到公司未來持續(xù)的電量及裝機成長性，以及天科合達(dá)股權(quán)的潛在價值，我們認(rèn)為公司當(dāng)前股價被明顯低估，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：新能源裝機開發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期，電價政策發(fā)生不利變動。
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