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■事件：東風股份發(fā)布2022年三季報。2022Q1-3公司實現(xiàn)營業(yè)收入28.27億元，同比增長4.21%；歸母凈利潤2.85億元，同比下降51.48%；扣非后歸母凈利潤2.87億元，同比下降50.22%。其中2022Q3當季公司實現(xiàn)營業(yè)收入8.61億元，同比增長1.19%；歸母凈利潤0.44億元，同比下降62.81%；扣非后歸母凈利潤0.53億元，同比下降54.16%。若剔除兩只消費投資基金因投資項目估值變化導致投資收益（稅后）波動影響，經營性歸母凈利潤同比增長約6%。
　　■疫情致Q3營收增速放緩，藥包有望持續(xù)增長，新材料有望放量22Q3公司營收實現(xiàn)8.61億元、同比增長1.19%，同比增速有所放緩，我們分析主要系疫情致卷煙消費需求減弱。公司持續(xù)推進多元業(yè)務戰(zhàn)略轉型，有望形成第二增長曲線。醫(yī)藥包裝業(yè)務方面，公司圍繞I類藥包材產業(yè)加大投入，江蘇泰興1.2億元醫(yī)藥包裝硬片生產項目順利推進，并于2022年6月擬投資5億元建設江蘇常州高阻隔藥品包裝材料智能制造基地。同時，公司在現(xiàn)有北京科興中維、遠大生物等優(yōu)質客戶基礎上持續(xù)開拓新客戶，藥包業(yè)務有望持續(xù)增長。
　　新材料業(yè)務方面，公司基于基膜業(yè)務逐步延伸新型材料業(yè)務，重點布局高阻隔及新能源材料等高成長性賽道。高阻隔膜方面，公司于2022年7月擬投資不超過1.3億元建設新型功能膜材料項目，形成基于可循環(huán)高阻隔材料的核心產品體系。新能源材料方面，公司加速布局，于22年10月收購子公司博盛新材料剩余股權。博盛新材主營動力電池和儲能隔膜產品，是國內少數具備量產12μm干法隔膜的公司，已進入比亞迪、寧德時代的供應商體系。截至2022年6月末，博盛新材湖南生產基地基本滿產，江蘇鹽城生產基地已進入試生產階段。
　　■Q3毛利率同比提升，費用投入優(yōu)化，投資收益下降拖累凈利率盈利能力方面，22Q1-3公司毛利率為30.61%，同比下降1.09pct；22Q3毛利率為28.00%，同比增長0.42pct。Q3毛利率同比改善，我們分析主要系產品結構優(yōu)化。
　　期間費用方面，22Q1-3公司期間費用率為15.71%，同比下降1.86pct；銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為4.10%/7.41%/4.61%/-0.40%，同比分別-0.76pct/-1.01pct/+0.48pct/-0.57pct。此外，公司22Q1-3投資收益為-0.39億元，同比下降110.59%，主要系兩只消費投資基金的投資收益（稅前）同比減少3.97億元。綜合影響下，公司22Q1-3凈利率為10.12%，同比下降11.36pct；22Q3凈利率為4.66%，同比下降9.04pct?，F(xiàn)金流方面，22Q1-3公司經營性現(xiàn)金流凈額為3.65億元，同比增長5.80%，現(xiàn)金流情況較穩(wěn)健。
　　■投資建議：公司煙標業(yè)務穩(wěn)健發(fā)展，加速向I類醫(yī)藥包裝材料、新型材料等高附加值、高景氣賽道轉型，長期發(fā)展可期。暫不考慮本次并購因素，我們預計東風股份2022-2024年營業(yè)收入為39.57、46.36、52.09億元，同比增長3.99%、17.16%、12.36%；歸母凈利潤為4.08、5.42、7.27億元，同比增長-48.03%、32.84%、34.13%，對應PE為19.7x、14.8x、11.1x，維持增持-A的投資評級。
　　■風險提示：原材料價格大幅波動風險；新業(yè)務增長不及預期風險；HNB政策監(jiān)管超預期嚴格風險；疫情反復風險；產能建設不及預期風險等。