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報(bào)告摘要
　　CPI超預(yù)期回落。10月CPI同比上漲2.1%，漲幅較9月大幅回落，幅度超出市場(chǎng)預(yù)期。我們認(rèn)為CPI大幅回落的原因主要有三點(diǎn)：第一，食品項(xiàng)中，鮮菜價(jià)格的下降部分對(duì)沖了豬肉價(jià)格的上漲。豬肉價(jià)格雖較9月上漲了9.4%，但由于當(dāng)前CPI結(jié)構(gòu)中豬肉的權(quán)重已經(jīng)遠(yuǎn)低于前些年的水平，所以對(duì)整體CPI的拉動(dòng)只有0.16個(gè)百分點(diǎn)。第二，成品油價(jià)格持續(xù)下降。CPI交通工具用燃料一項(xiàng)環(huán)比下降1.1%。這一項(xiàng)是上半年拉動(dòng)CPI的重要因素，下半年則轉(zhuǎn)為持續(xù)拖累CPI。第三，終端消費(fèi)疲軟的背景下，核心CPI始終處于低位。我們預(yù)計(jì)11月份CPI同比會(huì)繼續(xù)下降至1.6%。原因有以下三點(diǎn)：第一，豬肉價(jià)格漲勢(shì)已經(jīng)放緩。當(dāng)前豬價(jià)上漲的幅度實(shí)際上已經(jīng)超出了基本面可以支撐的范圍，豬價(jià)回落的趨勢(shì)可能會(huì)持續(xù)一段時(shí)間。第二，終端消費(fèi)疲軟的態(tài)勢(shì)在短期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)。近期國(guó)內(nèi)疫情再度反彈，尤其是廣東、河南等經(jīng)濟(jì)大省出現(xiàn)了較為嚴(yán)重的疫情，這將會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇尤其是消費(fèi)產(chǎn)生巨大打擊。也決定了核心通脹無(wú)法重獲動(dòng)能。第三，去年11月基數(shù)較高。
　　PPI同比如期轉(zhuǎn)負(fù)。10月PPI同比下降1.3%，如期轉(zhuǎn)負(fù)，但降幅同樣超出市場(chǎng)一致預(yù)期。PPI同比持續(xù)下降的主要原因在于基數(shù)因素。國(guó)內(nèi)總需求疲軟也是PPI增長(zhǎng)乏力的重要原因。值得注意的是計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)PPI漲幅較大，環(huán)比上漲0.9%，可能是在政策支持下近期電子設(shè)備類的投資較為旺盛。PPI同比單邊下行的趨勢(shì)已經(jīng)持續(xù)了一年，這給工業(yè)企業(yè)尤其是中下游企業(yè)盈利帶來(lái)了較大壓力。不過(guò)從邊際上看，下半年以來(lái)PPI環(huán)比降幅已經(jīng)逐步縮窄，10月已經(jīng)轉(zhuǎn)正，未來(lái)PPI同比有望企穩(wěn)并緩慢回升，有利于企業(yè)盈利的改善。
　　通縮壓力值得關(guān)注。10月份CPI與PPI均超預(yù)期下行，核心CPI的持續(xù)疲軟以及PPI持續(xù)下降揭示出當(dāng)前國(guó)內(nèi)通縮壓力較大。在整體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力、企業(yè)和居民端都面臨資產(chǎn)負(fù)債表萎縮的背景下，持續(xù)的通縮可能會(huì)帶來(lái)債務(wù)——通縮陷阱，引起經(jīng)濟(jì)的負(fù)向循環(huán)。我們認(rèn)為未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)國(guó)內(nèi)通脹都將處于較為溫和的范圍，海外的高通脹難以向國(guó)內(nèi)傳導(dǎo)。所以遏制債務(wù)——通縮陷阱才是政策應(yīng)當(dāng)關(guān)注的重點(diǎn)。這就需要財(cái)政政策和貨幣政策加大刺激力度。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)。