>> 華鑫證券-兔寶寶(002043)公司動態(tài)研究報(bào)告：板材行業(yè)龍頭，裝飾板材+定制家具雙核驅(qū)動-221113
| 上傳日期： |
2022/11/15 |
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來源： |
華鑫證券 |
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買入 |
作者： |
黃俊偉 |
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裝飾板材龍頭品牌，業(yè)績保持穩(wěn)定增長
公司深耕板材行業(yè)三十年，目前穩(wěn)坐國內(nèi)板材行業(yè)龍頭，主營裝飾材料和定制家居兩大板塊，2022H1分別占比77%/22%，其他業(yè)務(wù)占比1%。公司為裝飾板材領(lǐng)域龍頭，2021年?duì)I收65.82億元，毛利率13.68%，2022年位居中國板材網(wǎng)“板材十大品牌”之首,高端品牌形象深入人心。近年來公司定制家居業(yè)務(wù)增勢迅猛，2016-2021年從2.98億元增長至26.87億元，CAGR達(dá)55.28%，2021年毛利率25.19%，相比2016年提升了4.16pct。
公司多年增長穩(wěn)定，2017-2021年?duì)I收從41.2億元增長至94.26億元，CAGR達(dá)22.99%；凈利潤從3.64億元增長至7.37億元，CAGR達(dá)19.29%。2022年行業(yè)受到疫情管控和下游地產(chǎn)行業(yè)低迷的影響較大，但是公司經(jīng)營情況仍然穩(wěn)健，三季度實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流邊際改善：1）公司2022年?duì)I收承壓，前三季度公司營收58.73%，同比-7%。2）盈利能力保持穩(wěn)定，2022前三季度公司毛利率18.19%，凈利率6.85%，相比2021年分別+0.49pct、-0.97pct。3）公司現(xiàn)金流保持良好，2022Q3公司賬面貨幣資金留存4.96億元，Q2/Q3經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入3.79/4.10億元，Q3收現(xiàn)比/凈現(xiàn)比分別為1.08X/2.63X，環(huán)比+0.13X/+0.30X，2022Q3短期借款相比于2022H1減少了2.52億元，公司現(xiàn)金流環(huán)比改善明顯。
大行業(yè)小企業(yè)，裝飾板材龍頭提升空間巨大
裝飾板材市場規(guī)模大，集中度低，供給側(cè)改革+新規(guī)收緊推動行業(yè)集中度提升。我國是人造板生產(chǎn)消費(fèi)第一大國，應(yīng)用于定制家具及裝飾板材產(chǎn)品的市場規(guī)模接近3000億元。目前行業(yè)集中度較低，企業(yè)眾多，2020年國內(nèi)人造板企業(yè)超過1.6萬家，兔寶寶市占率不足5%，未來提升空間巨大。同時我國供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革加速淘汰落后產(chǎn)能，2020年底全國累計(jì)注銷、吊銷、停產(chǎn)膠合板類產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)約1.75萬家。2021年10月1日公司參與制定的國家標(biāo)準(zhǔn)《人造板及其制品甲醛釋放量分級》正式施行，新規(guī)將進(jìn)一步帶動全行業(yè)產(chǎn)品環(huán)保品質(zhì)升級，加速非標(biāo)企業(yè)退出市場，促進(jìn)行業(yè)集中度提升。
依靠行業(yè)領(lǐng)先的環(huán)保技術(shù)，公司有望充分受益于行業(yè)格局的變化，加速提升市占率。1）公司重視研發(fā)投入，建有省級重點(diǎn)企業(yè)研究院、國家級博士后科研工作站等各類科研平臺，2018-2022年研發(fā)費(fèi)用均超過5000萬元。2）得益于公司持續(xù)的研發(fā)投入，公司產(chǎn)品環(huán)保性能較好。目前市場上仍存在大量環(huán)保等級為E1級（甲醛釋放量≤0.124mg/m3）板材，而公司主打產(chǎn)品生態(tài)板均已達(dá)到E0級（甲醛釋放量≤0.050mg/m3），與加拿大廠商N(yùn)orbord合作的OSB板已經(jīng)達(dá)到ENF級（甲醛釋放量≤0.025mg/m3）。公司作為板材環(huán)保領(lǐng)域先行者，有望抓住機(jī)會提高市場份額。3）順應(yīng)綠色建材發(fā)展趨勢，公司迎來發(fā)展機(jī)會。2022年11月工信部等四部門印發(fā)《建材行業(yè)碳達(dá)峰實(shí)施方案》，繼續(xù)推動建材行業(yè)綠色低碳化發(fā)展，該領(lǐng)域未來發(fā)展空間廣闊，公司憑借較高的研發(fā)能力與先進(jìn)的環(huán)保技術(shù)將迎來提高市占率的寶貴機(jī)會。
業(yè)務(wù)+渠道多元化發(fā)展驅(qū)動公司業(yè)績增長
家具行業(yè)個性化定制需求興起，公司抓住機(jī)遇及時切入定制家居賽道。根據(jù)艾瑞咨詢，家裝消費(fèi)中35歲以下人群占比達(dá)到了51.9%，年輕人對于定制化需求更高，定制家居市場規(guī)模逐漸擴(kuò)大，2022年定制櫥柜/衣柜/木門市場規(guī)模分別達(dá)到了1461/950/520億元，相比于2016年增長了53.14%/55.99%/176.60%。公司定制家居業(yè)務(wù)2016-2021年CAGR達(dá)到55.28%，2021年整體單店?duì)I收達(dá)到了66.70萬元，同比增長39.76%。
公司渠道兼顧BC兩端，渠道多元化發(fā)展進(jìn)一步鞏固自身行業(yè)領(lǐng)先地位。公司多年來深耕C端，持續(xù)拓寬經(jīng)銷渠道。截至2021年末，擁有各類專賣店共3542家，其中裝飾材料/成品家居專賣店分別為2635/907家，其中公司在板材業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上布局以全屋定制為主的健康家居門店體系，2021年底家居綜合店/全屋定制店/地板店/木門店分別有305/229/276/97家。同時公司進(jìn)一步向縣級市場和鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場下沉，2021年末各地營銷網(wǎng)點(diǎn)已經(jīng)超過1000家。
易裝模式為公司創(chuàng)造板材增值價值，打造C端渠道差異化優(yōu)勢。截至2021年末，公司易裝專賣店已由2018年末的45家增加至797家，公司C端市場進(jìn)一步拓展。兔寶寶易裝核心業(yè)務(wù)包括整合設(shè)計(jì)、產(chǎn)品以及服務(wù)，為消費(fèi)者提供從材料選擇到風(fēng)格設(shè)計(jì)再到上門安裝的一站式服務(wù)。易裝模式解決了消費(fèi)者在板材選購、加工過程中面臨的痛點(diǎn)，順應(yīng)了行業(yè)定制化趨勢。
公司大力拓展家具廠、家裝公司等B端渠道。2022H1公司全國布局十六大分公司，承載渠道拓展、渠道管理、市場監(jiān)督和售后服務(wù)等職能，賦能經(jīng)銷商開展B端業(yè)務(wù)，截至2021年末公司已經(jīng)與5800多家定制家具企業(yè)達(dá)成業(yè)務(wù)合作。
收購裕豐漢唐，加碼定制家居大B端業(yè)務(wù)布局。公司在2021年取得裕豐漢唐95%的股份，一方面公司可以拓展自身工程端渠道，裕豐漢唐與萬科、融創(chuàng)、旭輝等房企合作密切，公司可以借此實(shí)現(xiàn)與優(yōu)質(zhì)客戶的深度綁定。另一方面裕豐漢唐可以利用公司品牌以及產(chǎn)品設(shè)計(jì)增強(qiáng)服務(wù)能力，提高自身盈利能力。
股權(quán)激勵調(diào)動核心人員積極性
2022年10月公司發(fā)布《2021年限制性股
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