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國產(chǎn)心血管用藥龍頭，創(chuàng)新轉(zhuǎn)型加速。信立泰是傳統(tǒng)心血管用藥龍頭，2000年公司硫酸氫氯吡格雷（泰嘉）搶先在原研賽諾菲的波立維上市前獲批，在后續(xù)多年內(nèi)形成僅有原研和泰嘉兩款產(chǎn)品共同銷售的局面，集采前泰嘉年銷售收入超過30億元。公司2012年引入首個(gè)創(chuàng)新品種—阿利沙坦酯，并以心血管領(lǐng)域?yàn)楹诵?，積極向糖尿病、骨科等領(lǐng)域拓展，打造國內(nèi)獨(dú)特的慢病創(chuàng)新管線布局。通過多年積累，形成高端化藥、生物藥和醫(yī)療器械三大創(chuàng)新主線，產(chǎn)品管線相互協(xié)調(diào)、相互滲透，形成戰(zhàn)略協(xié)同。
　　泰嘉擺脫集采丟標(biāo)影響，仿制藥新品種快速放量。過去公司業(yè)務(wù)的增長高度依賴泰嘉，因而當(dāng)泰嘉遭受集采丟標(biāo)時(shí)，公司業(yè)績受到?jīng)_擊。而站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，我們認(rèn)為公司仿制藥業(yè)務(wù)值得重新審視：1）泰嘉集采丟標(biāo)的影響在2020年得到全面消化，收入進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定的區(qū)間。更為重要的是泰嘉的定位已從驅(qū)動(dòng)增長的核心大單品切換為貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流的品種；2）公司奧美沙坦、匹伐他汀、頭孢呋辛鈉等新獲批的光腳品種陸續(xù)進(jìn)入集采快速放量，集采放量邏輯得到較好驗(yàn)證。
　　信立坦仍有廣闊增長空間。信立坦是公司2012年引進(jìn)的沙坦1.1類新藥，上市以來銷售收入突破10億元。但在當(dāng)前醫(yī)保控費(fèi)的政策背景下，市場對(duì)信立坦這款年收入體量超10億元的品種是否還能持續(xù)增長存在顧慮。而我們認(rèn)為信立坦仍有廣闊成長空間，主要原因包括：1）中國高血壓市場潛力還有待釋放；2）信立坦未來醫(yī)保談判降價(jià)壓力逐步減輕；3）信立坦的終端渠道有待進(jìn)一步拓展。
　　創(chuàng)新藥管線進(jìn)入收獲期，構(gòu)筑未來核心增長動(dòng)力。公司創(chuàng)新藥管線圍繞慢病用藥領(lǐng)域已形成短、中、長期布局，產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度有序推進(jìn)，小分子、大分子兼?zhèn)?。公司?chuàng)新產(chǎn)品即將密集上市，未來3年公司將迎來6款創(chuàng)新產(chǎn)品7個(gè)適應(yīng)癥上市銷售，并且均為市場空間大、競爭格局好的慢病大品種。2023年恩那度司他、復(fù)格列汀和SAL0107有望獲批，2024年S086（高血壓適應(yīng)癥）、SAL0108將上市，2025年S086（心衰適應(yīng)癥）、特立帕肽長效預(yù)計(jì)獲批。依托公司現(xiàn)有成熟的慢病銷售渠道，新品上市后有望實(shí)現(xiàn)快速放量，帶動(dòng)業(yè)績快速增長。
　　而從遠(yuǎn)期維度來看，公司創(chuàng)新管線中的JK07、JK08、SAL0114、SAL0119等均有望成為全球first in class或best in class，并且各品種成藥性相對(duì)明確。隨著臨床數(shù)據(jù)的讀出，公司估值有進(jìn)一步提升的可能性。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤分別為6.8、8.1和10.6億元，同比增長27%、20%和31%。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為56、47、36倍。根據(jù)分部估值計(jì)算，仿制藥+原料藥估值88億元，創(chuàng)新藥估值369億元，創(chuàng)新醫(yī)療器械業(yè)務(wù)估值40億元，公司合理估值為497億元，對(duì)應(yīng)2023年股價(jià)45元，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、醫(yī)?？刭M(fèi)力度加大；2、慢病用藥市場競爭格局惡化；3、產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期。