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十余載教培經(jīng)驗(yàn)沉淀，助力“雙減”后多領(lǐng)域轉(zhuǎn)型落地生花
　　好未來(lái)依靠在十余年中積淀的標(biāo)準(zhǔn)化的教研體系、品牌認(rèn)知度、技術(shù)能力，在“雙減”后快速在素養(yǎng)教育、國(guó)際教育、教育科技、教育內(nèi)容等領(lǐng)域完成轉(zhuǎn)型。通過(guò)聚焦素養(yǎng)教育底層研發(fā)，素養(yǎng)課程已經(jīng)三個(gè)季度產(chǎn)品迭代和市場(chǎng)檢驗(yàn)，初具規(guī)模及口碑；出海業(yè)務(wù)復(fù)制早期培優(yōu)模式逐步滲透海外市場(chǎng)；技術(shù)能力向第三方開放，并助力多形態(tài)的教育產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)線上化及電子化，多方位觸達(dá)客戶需求。我們基于情景分析，預(yù)計(jì)中性假設(shè)下FY23/FY24/FY25年公司總收入有望達(dá)到10.14億/12.90億/15.99億美元。我們基于SOTP估值法得出目標(biāo)價(jià)6.74美元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　素養(yǎng)教育符合教改方向，系千億級(jí)市場(chǎng)，公司潛心打磨好產(chǎn)品承接需求
　　素養(yǎng)教育著力培養(yǎng)問(wèn)題解決、學(xué)習(xí)方法、靈活應(yīng)用、學(xué)習(xí)動(dòng)機(jī)、道德情操等核心素養(yǎng)，注重主動(dòng)思考與探究式教學(xué)，符合當(dāng)前教改方向。素養(yǎng)教育呼應(yīng)家長(zhǎng)對(duì)子女培養(yǎng)的本質(zhì)需求，面向人群廣闊，系千億級(jí)市場(chǎng)。公司集中資源進(jìn)行底層教研，打磨出核心素養(yǎng)教育目標(biāo)落實(shí)、用戶體驗(yàn)好、商業(yè)模式健康的素養(yǎng)課程產(chǎn)品。據(jù)Questmobile，22年3-6月春季學(xué)期學(xué)而思相關(guān)App平均MAU近145萬(wàn)，我們估計(jì)其中全口徑參培人次（含短期班）約36萬(wàn)，對(duì)應(yīng)預(yù)計(jì)FY23公司素養(yǎng)教育全口徑參培總?cè)舜危ê唐诎啵┗蚪咏?00萬(wàn)，對(duì)應(yīng)收入約4.76億美元。此外，人文美育、科學(xué)素養(yǎng)、編程等SKU的滲透率及好未來(lái)市占率仍有較大提升空間。
　　出海業(yè)務(wù)定位精準(zhǔn)，技術(shù)能力對(duì)外拓展2B業(yè)務(wù)，對(duì)內(nèi)優(yōu)化產(chǎn)品及商業(yè)模式
　　公司出海業(yè)務(wù)選取相對(duì)較易標(biāo)準(zhǔn)化的數(shù)學(xué)賽道，復(fù)制早期培優(yōu)經(jīng)驗(yàn)，發(fā)揮教研、師資優(yōu)勢(shì)切入歐美、東南亞市場(chǎng)，未來(lái)或可擴(kuò)展更多SKU及地區(qū)。公司將技術(shù)能力通過(guò)“美校”品牌向第三方教培機(jī)構(gòu)提供教研云、直播云和智學(xué)云三大業(yè)務(wù)，并助力打造學(xué)科和非學(xué)科類圖書產(chǎn)品與電子內(nèi)容相結(jié)合的多樣化產(chǎn)品觸達(dá)各類需求場(chǎng)景。此外，豐富的OMO經(jīng)驗(yàn)也使線上產(chǎn)品客戶體驗(yàn)接近線下授學(xué)效果，在線下教學(xué)受阻的情況下，保持了較好的商業(yè)健康度。
　　充分考慮退市風(fēng)險(xiǎn)，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)6.74美元
　　我們認(rèn)為好未來(lái)滿足赴港上市的基本條件，且極端情況下可動(dòng)用充足的現(xiàn)金儲(chǔ)備通過(guò)回購(gòu)方式保障外部股東權(quán)益，對(duì)退市風(fēng)險(xiǎn)有一定保障。我們采用SOTP估值法，參考各項(xiàng)業(yè)務(wù)可比公司估值，分別給予學(xué)習(xí)服務(wù)（含素養(yǎng)教育和國(guó)際教育）1.13倍FY23預(yù)測(cè)EV/S和內(nèi)容解決方案業(yè)務(wù)9.59倍FY23預(yù)測(cè)PE，得出目標(biāo)價(jià)6.74美元。首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：退市風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)滲透率增長(zhǎng)緩慢，新業(yè)務(wù)拓展較慢，競(jìng)爭(zhēng)加劇，教師和核心管理人才流失，對(duì)素養(yǎng)教育和高中學(xué)科培訓(xùn)的監(jiān)管力度加強(qiáng)