>> 中信證券-福壽園(01448.HK)跟蹤快報：需求平穩(wěn)回補(bǔ)，運(yùn)營能力穩(wěn)健-221125
| 上傳日期： |
2022/11/26 |
大小： |
684KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
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作者： |
姜婭,劉濟(jì)瑋 |
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福壽園為民營殯葬服務(wù)龍頭，具備領(lǐng)先的經(jīng)營能力和品牌力，構(gòu)筑長期增長護(hù)城河。上半年局部疫情反復(fù)沖擊重點(diǎn)市場，公司墓園銷售預(yù)計遞延，殯儀從簡需求平穩(wěn)，6月以來經(jīng)營呈現(xiàn)快速恢復(fù)態(tài)勢，而下半年東北等公司重點(diǎn)區(qū)域疫情對墓園銷售仍然有階段性影響，回補(bǔ)節(jié)奏預(yù)計拖后。長期來看公司作為行業(yè)龍頭具備領(lǐng)先的專業(yè)化經(jīng)營能力和較強(qiáng)的擴(kuò)張優(yōu)勢，且派息率持續(xù)提升，持續(xù)回購亦彰顯業(yè)務(wù)信心，維持“買入”評級。
▍民營殯葬服務(wù)龍頭，良好的經(jīng)營能力助力外延擴(kuò)張。福壽園于1994年開始在上海提供墓園服務(wù)，至2022年6月30日已進(jìn)入19個省市區(qū)的46個城市，運(yùn)營31個墓園、30座殯儀服務(wù)設(shè)施。外延擴(kuò)張的同時，公司實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)鏈的縱向擴(kuò)張，業(yè)務(wù)范圍從創(chuàng)立時的墓園服務(wù)擴(kuò)張到墓園服務(wù)、殯儀服務(wù)、殯葬設(shè)備、生前事業(yè)、景觀設(shè)計服務(wù)和殯葬互聯(lián)網(wǎng)+六大板塊，是全國規(guī)模最大、產(chǎn)業(yè)鏈最完整的綜合性殯葬服務(wù)提供商。2019~2021年，公司收入、歸母凈利潤復(fù)合增速均為12%，凈利率維持在31%~32%。殯葬服務(wù)為重資產(chǎn)、長回報期行業(yè)，公司數(shù)十年經(jīng)營，布局優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，品牌及經(jīng)營能力出色，有望繼續(xù)通過外延擴(kuò)張成為中國殯葬行業(yè)最主要的整合者。
▍墓園銷售預(yù)計遞延，殯儀從簡需求平穩(wěn)?；仡?H22公司經(jīng)營情況，營業(yè)收入9.1億元（-20.6%），擁有人應(yīng)占溢利2.6億元（-28.9%）。分業(yè)務(wù)看，1H22收入下滑主要為墓園服務(wù)拖累，墓園服務(wù)/殯儀服務(wù)/其他服務(wù)收入分別為7.3/1.6/0.22億元，同比分別-24.9%/+1.4%/+29.7%，占收入比重為80.3%/18.1%/2.5%。墓園服務(wù)板塊，局部疫情下部分墓園暫停經(jīng)營，影響銷售，墓穴數(shù)-25.3%，但參考2020年趨勢，預(yù)計墓穴需求將在下半年回補(bǔ)。6月疫情緩解后，市場消費(fèi)恢復(fù)，墓園銷售回補(bǔ)。6月公司收入較去年同期上升12.6%。但下半年東北等公司重點(diǎn)區(qū)域疫情對墓園銷售仍然有階段性影響，回補(bǔ)節(jié)奏預(yù)計拖后。殯儀服務(wù)在上半年疫情反復(fù)影響下儀式從簡，平均價格同比下滑12.5%至0.47萬元，而服務(wù)量未受顯著擾動（同比+16.0%）。分地區(qū)看，F(xiàn)Y2021上海貢獻(xiàn)公司近半數(shù)收入，而2022年清明節(jié)期間局部疫情嚴(yán)重，3-5月局部疫情沖擊明顯，1H22上海地區(qū)收入同比下滑33.6%至3.3億元。上海是公司利潤率較高市場，其收入雙位數(shù)下滑對公司上半年利潤影響更大。1H22經(jīng)營利潤率同降4.4pcts至45.1%，公司凈利潤率同降3.8pcts至36.1%、環(huán)比2H21基本持平（36.7%），其中墓園服務(wù)/殯儀服務(wù)/其他服務(wù)的經(jīng)營利潤率分別為53.9%/13.3%/-19.7%，同比分別-2.9/-2.1/+42.1pcts。
▍外延拓展疊加模式創(chuàng)新，繼續(xù)布局重點(diǎn)區(qū)域。上半年在股權(quán)收購方面，公司完成對遼寧觀陵山藝術(shù)園林公墓有限公司余下10%股權(quán)的收購，成為全資股東，這是集團(tuán)在東北地區(qū)的重要戰(zhàn)略據(jù)點(diǎn)；完成了對涿鹿元寶山的第二次增資，持股比例達(dá)到51%，該項(xiàng)目位于北京與河北張家口市交界處，是推進(jìn)集團(tuán)在京津冀地區(qū)戰(zhàn)略規(guī)劃落地的重要一步。公司也不斷探索B2B業(yè)務(wù)合作模式，成功與數(shù)個合作伙伴簽約提供服務(wù)外包或托管運(yùn)營業(yè)務(wù)，上半年在江浙徽簽約了6個合作類項(xiàng)目。今年局部疫情反復(fù)影響公司盡調(diào)并購，展望未來公司每年穩(wěn)健推進(jìn)新項(xiàng)目合并，有望對公司產(chǎn)生較好的現(xiàn)金流以及營收貢獻(xiàn)。
▍派息率持續(xù)提升，回購彰顯業(yè)務(wù)信心。2019年以來，公司派息率維持在27%至29%。考慮到新入項(xiàng)目引進(jìn)成效，集團(tuán)整體的盈利能力良好，現(xiàn)金流水平穩(wěn)健，基于對集團(tuán)未來發(fā)展前景的良好預(yù)期，公司提升股息政策為派發(fā)不少于當(dāng)年盈利的35%，并指引長期持續(xù)提升至60%及以上。2022年中報派息率達(dá)到41.5%。且中報以來，公司持續(xù)回購股票，9~10月合計回購50.3萬股，體現(xiàn)業(yè)務(wù)信心。
▍風(fēng)險因素：局部疫情反復(fù)影響墓園經(jīng)營和服務(wù)提供的風(fēng)險；《殯葬管理?xiàng)l例》等政策限制超出預(yù)期的風(fēng)險；行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險；公司管理經(jīng)營風(fēng)險。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：《殯葬管理?xiàng)l例》相關(guān)修訂工作仍在推進(jìn)，市場對政策風(fēng)險擔(dān)憂從而對股價仍有擾動。但《條例》預(yù)計將提升行業(yè)準(zhǔn)入門檻，格局上看利好龍頭；且長期來看城鎮(zhèn)化、人口老齡化、倡導(dǎo)火化、消費(fèi)水平提升趨勢明確，公司有望憑借出眾的經(jīng)營能力和品牌力，內(nèi)生外延持續(xù)擴(kuò)張不斷提升市場占有率。6月以來公司經(jīng)營呈現(xiàn)快速恢復(fù)態(tài)勢，單月收入較去年同期上升12.6%，但下半年東北等公司重點(diǎn)區(qū)域疫情對墓園銷售仍然有階段性影響，回補(bǔ)節(jié)奏預(yù)計拖后。我們調(diào)整2022-24年EPS預(yù)測至0.31/0.37/0.42元（原預(yù)測0.33/0.42/0.48元），現(xiàn)價對應(yīng)2022-24年P(guān)E分別為16/12/11x?？杀裙維CI(SCI.N) PE為19x（2022E，彭博一致預(yù)期），對應(yīng)中長期利潤增速預(yù)測為個位數(shù)。結(jié)合公司更高的成長性，我們給予公司2022年20倍PE，當(dāng)前匯率下對應(yīng)目標(biāo)價7港元，維持“買入”評級。
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