>> 申萬宏源-永和股份(605020)全產(chǎn)業(yè)鏈布局的氟化工企業(yè)，加快布局含氟高分子材料奠定業(yè)績高增速-221127
| 上傳日期： |
2022/11/28 |
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| 格式： |
pdf 共40頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
宋濤,馬昕曄 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)：
螢石—?dú)浞帷评鋭叻肿硬牧先a(chǎn)業(yè)鏈布局的氟化工龍頭企業(yè)。公司氟化工產(chǎn)業(yè)鏈布局完整，聚焦高附加值含氟高分子材料和環(huán)保氟碳化學(xué)品，經(jīng)過多年發(fā)展已形成從螢石礦、氫氟酸、氟碳化學(xué)品到含氟高分子材料的完整產(chǎn)業(yè)鏈。目前公司擁有螢石資源（2個(gè)采礦權(quán)、3個(gè)探礦權(quán)），無水氫氟酸年產(chǎn)能13.5萬噸，氟碳化學(xué)品年產(chǎn)能14萬噸，含氟高分子材料及單體年產(chǎn)能2.48萬噸（主要包括FEP、HFP等），主要產(chǎn)品品質(zhì)和產(chǎn)能規(guī)模國內(nèi)領(lǐng)先，此外還擁有年混配、分裝6.72萬噸單質(zhì)制冷劑、混合制冷劑的生產(chǎn)能力，目前已形成內(nèi)蒙、金華、衢州、邵武四大氟化工生產(chǎn)基地。未來公司將沿著R22—TFE—HFP—FEP，HFP—HFPO—PPVE—PFA，152a—142b—VDF—PVDF三條路線，全產(chǎn)業(yè)鏈配套布局附加值高的含氟聚合物FEP、PFA和PVDF等。
三代制冷劑配額落地在即，價(jià)格有望拐點(diǎn)向上，帶動氟化工行業(yè)景氣反轉(zhuǎn)上行，公司主要布局小品種三代制冷劑，預(yù)計(jì)公司三代制冷劑配額占比約為7.9%。根據(jù)《蒙特利爾協(xié)定書》締約方達(dá)成《基加利修正案》，將逐步限控HFCs（三代制冷劑），預(yù)計(jì)三代制冷劑選取的基限值為2020-2022年HFCs全行業(yè)生產(chǎn)排放的GWP的平均值+HCFCs（二代制冷劑）基線值的65%，因此這三年企業(yè)紛紛擴(kuò)產(chǎn)以及維持高開工率以便獲得更多的配額，同時(shí)下游汽車和房地產(chǎn)等領(lǐng)域需求不佳，供大于求矛盾突出，導(dǎo)致目前三代制冷劑主流產(chǎn)品R32等處于全行業(yè)虧損狀態(tài)。到2022年底三代制冷劑配額基線年結(jié)束，未來行業(yè)不會再有新增產(chǎn)能且2024年開始執(zhí)行配額生產(chǎn)，2029年開始逐步縮減配額量。2023年行業(yè)將再次回歸效益為導(dǎo)向的格局，氟化工行業(yè)有望拐點(diǎn)向上。公司布局的三代制冷劑主要集中在小品種，如R143a產(chǎn)能全國第一，據(jù)我們測算，公司三代制冷劑配額占比約為7.9%。按照我們測算，三代制冷劑R143a、R32、R134a每上漲2000元/噸，氫氟酸上漲500元/噸，將分別增厚公司稅前凈利潤0.28、0.14、0.41、0.60億元，制冷劑漲價(jià)公司業(yè)績彈性大。
加快布局含氟高分子材料，大量在建工程奠定未來業(yè)績高增速。截止3Q2022年公司擁有含氟高分子材料及單體年產(chǎn)能2.48萬噸，其中包括4200噸FEP、2萬噸HFP、600噸PTFE等，其中FEP和PFA產(chǎn)品品質(zhì)國內(nèi)領(lǐng)先，售價(jià)高于行業(yè)平均，已實(shí)現(xiàn)出口替代海外產(chǎn)能，HFP新規(guī)劃產(chǎn)能投產(chǎn)后也將成為全球最大的生產(chǎn)企業(yè)。截止3Q2022公司在建工程較2021年末增加6.51億元至12.72億元。隨著下游新能源汽車、鋰電池、電線電纜等領(lǐng)域需求釋放，含氟高分子材料市場及國產(chǎn)化空間廣闊。公司積極布局邵武永和金塘新材料的新型環(huán)保制冷劑及含氟聚合物以及1萬噸PVDF和3000噸HFPO擴(kuò)建等項(xiàng)目，打造含氟聚合物大型生產(chǎn)基地?？偼顿Y額預(yù)計(jì)為26.95億元，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)將新增1.35萬噸FEP（包括0.3萬噸PFA柔性產(chǎn)線），1.8萬噸PTFE，1.5萬噸HFP，1萬噸PVDF，0.3萬噸HFPO，0.05萬噸PPVE產(chǎn)能，3萬噸電子級氫氟酸等，根據(jù)《可轉(zhuǎn)債反饋意見回復(fù)》中測算全面達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)營收50億元，凈利潤6.02億元，奠定未來業(yè)績高增速。
投資分析意見：三代制冷劑配額爭奪戰(zhàn)即將落下帷幕，氟化工行業(yè)拐點(diǎn)向上，公司加大力度延伸產(chǎn)業(yè)鏈向含氟聚合物、氟精細(xì)化學(xué)品等高附加值產(chǎn)品發(fā)展，奠定未來業(yè)績高增速以及成長性。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤預(yù)測分別為3.10、6.50、9.45億元，對應(yīng)EPS為1.15、2.40、3.49元，當(dāng)前市值對應(yīng)PE為37、18、12倍，首次覆蓋，給于“增持“評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）公司三代制冷劑配額低于預(yù)期；2）新項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期；3）制冷劑價(jià)格修復(fù)不及預(yù)期；4）下游房地產(chǎn)及汽車行業(yè)需求恢復(fù)不及預(yù)期
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