>> 浙商證券-盛泰集團(605138)深度報告：高檔針梭織一體化龍頭，精細化管理未來可期-221202
| 上傳日期： |
2022/12/3 |
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| 4765KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
馬莉,詹陸雨 |
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投資要點
全球化布局的針梭織一體化制造商
15年高效產(chǎn)業(yè)運作，完成全球化布局。盛泰集團于2007年成立，在浙江嵊州以色織面料起家，2011年并購新馬集團切入成衣制造領(lǐng)域并開啟東南亞布局，經(jīng)過10年的產(chǎn)業(yè)并購，目前已形成針織、梭織兩種織法以及紗線、面料、成衣全產(chǎn)業(yè)鏈格局，客戶主要為優(yōu)衣庫、拉夫勞倫、Lacoste、FILA等。
2022年已走出業(yè)績底部，針織產(chǎn)品及國內(nèi)客戶為重要驅(qū)動。2021年公司收入51.6億元（+10%），但由于棉價暴漲，以及疫情導致生產(chǎn)及海運不暢、空運費增加較多，扣非凈利潤下滑34%至1.59億元。2022年隨著物流恢復(fù)、產(chǎn)能釋放及調(diào)價落地，前三季度收入/扣非凈利潤同比增長21%/128%。近年來公司針織產(chǎn)品以及國內(nèi)客戶占比逐漸提高，2021年針織成衣/梭織成衣/針織面料/梭織面料收入占比44%/29%/11%/8%，國內(nèi)（包含港澳臺）銷售占比50%。
產(chǎn)品為基，高檔面料綁定中高端客戶
研發(fā)能力領(lǐng)先，打造“水柔棉”等拳頭產(chǎn)品。公司自成立之初即定位生產(chǎn)高檔面料，一直十分注重研發(fā)能力的提升，共擁有85項境內(nèi)已授權(quán)專利，在面料的免燙、抗皺、透氣、保暖、輕薄等特性上具有較強的優(yōu)勢，明星產(chǎn)品“水柔棉”擁有介于棉與絲之間的獨有質(zhì)感，受到FILA、BOSS等中高端品牌高度認可。
大客戶合作關(guān)系穩(wěn)固，品類延伸空間較大。公司已切入全球各細分賽道的優(yōu)質(zhì)客戶，客戶類型包含輕奢品牌、大眾休閑品牌、運動品牌以及百貨品牌。公司前五大客戶占比維持在53%-55%之間，2021年依次為拉夫勞倫、優(yōu)衣庫、Lacoste、FILA及HUGOBOSS，核心客戶合作關(guān)系穩(wěn)固，未來老客戶品類延伸+國內(nèi)新客戶挖掘空間廣闊。
精細生產(chǎn)，國際化、智能化全面賦能
國內(nèi)外雙循環(huán)產(chǎn)業(yè)格局，正處產(chǎn)能爬坡期。公司2019年貿(mào)易摩擦后開啟“國內(nèi)外雙循環(huán)”戰(zhàn)略，目前國內(nèi)產(chǎn)能位于嵊州、湖南、安徽及河南，海外產(chǎn)能位于越南、斯里蘭卡及柬埔寨，海外客戶均由海外基地生產(chǎn)供給。為適應(yīng)訂單變化趨勢，近年來持續(xù)擴大針織產(chǎn)能，目前IPO項目及其他海外建設(shè)項目已進入產(chǎn)能爬坡期，2022年發(fā)行可轉(zhuǎn)債持續(xù)推進全球化擴產(chǎn)。
持續(xù)加碼智能化建設(shè)，營運效率提升顯著。公司將自動化設(shè)備引入生產(chǎn)各環(huán)節(jié)，目前70%的單個工藝程序可實現(xiàn)自動化生產(chǎn)，同時公司投建自研的SPS系統(tǒng)，形成從生產(chǎn)計劃到車間執(zhí)行的閉環(huán)管控，提效成果顯著：1）員工結(jié)構(gòu)持續(xù)精簡，人均產(chǎn)出在逆勢下仍有改善；2）在JIT庫存精細化管理下，存貨周轉(zhuǎn)效率持續(xù)改善；3）小單快反能力行業(yè)領(lǐng)先，最快可一周內(nèi)交期。
財務(wù)比較：成長性優(yōu)于行業(yè)，提效潛力巨大
收入端，盛泰52億的體量處于同行前列，但對標申洲超200億的規(guī)模仍有巨大成長空間。毛利率端，盛泰（16%-20%）與同為一體化的申洲（24%-32%）存在一定差距，主要是由于產(chǎn)品特征及客戶結(jié)構(gòu)不同，海外工廠提效后有望縮小差距。費用率端，國際化的銷售管理團隊、上市前較高的資產(chǎn)負債率，使盛泰的管理、銷售、財務(wù)費用率均高于行業(yè)平均，但近年來改善趨勢明顯。營運效率端，得益于庫存精細化管理，盛泰存貨周轉(zhuǎn)率穩(wěn)定在4.5左右，高于同為一體化的申洲；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率略低于行業(yè)平均，主要是由于海外大品牌客戶占比較高，而境外客戶一般具有較長的收款期。
盈利預(yù)測與估值
公司作為全球化布局的針梭織一體化制造商，綁定全球優(yōu)質(zhì)客戶，隨著國內(nèi)外產(chǎn)能擴張、效率提升，預(yù)計公司2022-2024年實現(xiàn)收入62.1/72.1/83.4億元，同比增長20%/16%/16%；實現(xiàn)歸母凈利潤4.5/5.4/6.8億元，同比增長54%/21%/25%，對應(yīng)PE為15/12/10倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
原材料價格波動風險，全球貿(mào)易政策變動風險，疫情反復(fù)導致客戶訂單減少或生產(chǎn)受阻
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