>> 國(guó)泰君安-宏觀周報(bào)：出口向下，設(shè)備制造能否逆勢(shì)破局-221204
| 上傳日期： |
2022/12/4 |
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3064KB |
| 格式： |
pdf 共25頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)泰君安 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
董琦 |
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市場(chǎng)雖然認(rèn)可中央加杠桿帶來(lái)的基建及制造業(yè)投資對(duì)于設(shè)備制造的拉動(dòng)，但又擔(dān)憂出口下行對(duì)其需求的拖累。我們認(rèn)為：即使2023年設(shè)備出口負(fù)增，但在國(guó)內(nèi)制造業(yè)和基建投資齊發(fā)力、地產(chǎn)困境反轉(zhuǎn)的背景下，設(shè)備內(nèi)需支撐力度較強(qiáng)，是設(shè)備“破局之盾”；此外，歷史最低的融資成本疊加上游材料成本擠壓的持續(xù)回落將帶動(dòng)設(shè)備利潤(rùn)率大幅回升，是其“破局之矛”。我們判斷2023年設(shè)備利潤(rùn)增速依然能夠維持在10~15%的高景氣區(qū)間，結(jié)構(gòu)角度看好通用設(shè)備（金屬切削機(jī)床）、專用設(shè)備（工程機(jī)械）、電力設(shè)備（風(fēng)電、光伏、鋰電、輸配電）。
摘要：
上周聚焦：出口向下，設(shè)備制造能否逆勢(shì)破局？
市場(chǎng)對(duì)于設(shè)備制造的出口擔(dān)憂是否成立？設(shè)備制造的出口占比達(dá)到20%以上（若考慮對(duì)中間需求的拉動(dòng)占比約1/3），往往其景氣度和出口關(guān)聯(lián)度較高，因此市場(chǎng)雖然認(rèn)可中央加杠桿帶來(lái)的基建及制造業(yè)投資對(duì)于設(shè)備制造的拉動(dòng)，但又擔(dān)憂出口下行對(duì)其需求的拖累。在我們看來(lái)，決定設(shè)備景氣度的核心因素不在需求，而在于利潤(rùn)率，因?yàn)椋?）過(guò)去在設(shè)備外需回落的環(huán)境中，內(nèi)需往往能夠發(fā)力對(duì)沖，為設(shè)備總需求提供托底支撐；2）中游設(shè)備行業(yè)景氣度對(duì)于成本端（材料成本、融資成本）的敏感性極高，例如：2019年下半年雖然出口負(fù)增，但由于融資成本極低，設(shè)備行業(yè)依然維持近10%的利潤(rùn)增速。此外，我們看到2022年7月以來(lái)，出口迅速回落（18%→-0.3% ），而設(shè)備的利潤(rùn)增速卻逆勢(shì)飆升（-5.3%→29.6%）；
破局之盾：內(nèi)外需切換，確定性抓手在制造業(yè)投資。設(shè)備制造的內(nèi)需支撐主要來(lái)源于制造業(yè)的投資需求（占21.2%）、基建地產(chǎn)的中間需求（占18.8%），因此我看到22年在地產(chǎn)持續(xù)探底的過(guò)程中，設(shè)備制造內(nèi)需端的韌性主要源于基建和制造業(yè)投資的拉動(dòng)。往后看，23年的大環(huán)境依然是中央加杠桿主導(dǎo)，對(duì)于基建和制造業(yè)投資的支撐力度確定性極強(qiáng)，此外，我們看到制造業(yè)投資的領(lǐng)先指標(biāo)企業(yè)中長(zhǎng)貸在近幾個(gè)月持續(xù)提升，同樣預(yù)示著2023年為制造業(yè)投資大年，內(nèi)外需的切換過(guò)程中，制造業(yè)和基建投資的確定性是設(shè)備制造的“破局之盾”。
破局之矛：結(jié)構(gòu)性貸款工具落地，企業(yè)融資成本歷史最優(yōu)。2022年初的信用格局呈現(xiàn)“類流動(dòng)性陷阱”的情況，即：貨幣淤積在銀行間市場(chǎng)，無(wú)法有效寬信用。因此，下半年以來(lái)央行推動(dòng)結(jié)構(gòu)性貸款工具的投放，以極低的利率支持制造業(yè)的融資需求，以達(dá)到結(jié)構(gòu)性寬信用的目的，主要投向設(shè)備和基建領(lǐng)域，我們看到下半年以來(lái)企業(yè)票據(jù)利率維持在1~2%的歷史極低區(qū)間。往后看，23年結(jié)構(gòu)性寬信用的工具依然是政策的主要發(fā)力方向，核心受益的領(lǐng)域包括：低碳清潔、設(shè)備更新、科技創(chuàng)新；
破局之路：上游成本擠壓極值已過(guò)，荊棘之路開出鮮花。2021年4月至2022年6月，設(shè)備行業(yè)的內(nèi)外需景氣度維持高位，但是其利潤(rùn)總額同比卻持續(xù)走低，實(shí)際上是由于大宗盛世帶來(lái)的上游成本擠壓不斷加劇，我們看到PPI原材料和加工品的剪刀差一度達(dá)到接近15%的歷史極值。因此，下半年以來(lái)上游成本擠壓的持續(xù)放緩是設(shè)備景氣扭轉(zhuǎn)的核心因素。往后看，23年在全球衰退和國(guó)內(nèi)弱復(fù)蘇的背景下，通脹環(huán)境對(duì)于中游設(shè)備相對(duì)利好，過(guò)去兩年的“荊棘之路”有望變成“鮮花大道”；
內(nèi)需為盾、政策為矛、峰回路轉(zhuǎn)，2023年設(shè)備高景氣不依賴出口端動(dòng)能。根據(jù)我們測(cè)算，即使2023年設(shè)備出口負(fù)增（-7~-3%），但在國(guó)內(nèi)制造業(yè)和基建投資齊發(fā)力、地產(chǎn)困境反轉(zhuǎn)的背景下，設(shè)備內(nèi)需支撐力度較強(qiáng)（10~13%）；此外，歷史最低的融資成本疊加上游材料成本擠壓的持續(xù)回落將帶動(dòng)利潤(rùn)率大幅回升（同比5~7%），此時(shí)2023年設(shè)備利潤(rùn)增速依然能夠維持在10~15%的高景氣區(qū)間。結(jié)構(gòu)角度更看好政策支持力度較大、成本擠壓放緩最顯著、出口需求占比偏低的通用設(shè)備（金屬切削機(jī)床）、專用設(shè)備（工程機(jī)械）、電力設(shè)備（風(fēng)電、光伏、鋰電、輸配電）。
國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)：疫情再度沖擊消費(fèi)，金屬價(jià)格持續(xù)回升。下周關(guān)注：下周中國(guó)公布11月進(jìn)出口、CPI、PPI等數(shù)據(jù)，美國(guó)公布11月PPI等數(shù)據(jù)。
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