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▌公司已有產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)釋放完畢，后續(xù)有望進(jìn)入平穩(wěn)增長期，已有產(chǎn)品提供充分的安全邊際
　　制劑業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)釋放完畢：公司順阿曲庫銨于2021年集采，預(yù)計(jì)2022年該產(chǎn)品收入從1億減少至2000萬元；另一款主力產(chǎn)品羅庫溴銨于2022年Q3集采，該產(chǎn)品收入規(guī)模預(yù)計(jì)從2022年的5億元降至2023年的5000萬元，公司短期集采風(fēng)險(xiǎn)釋放完畢。羅庫溴銨集采影響將在2022年Q4反映，明年實(shí)際同比角度反映3個(gè)季度，減少約3億元，其中2023年普藥、舒更、呼吸類產(chǎn)品有望實(shí)現(xiàn)快速增長，合計(jì)基本抵消羅庫溴銨集采影響，全年有望不下滑，2024年有望恢復(fù)15%的增長中樞。預(yù)計(jì)2022-2024年制劑收入分別為27、27、32億元。
　　公司特色甾體原料藥業(yè)務(wù)全球地位穩(wěn)固，有望保持平穩(wěn)增長，預(yù)計(jì)2022-2024年收入分別為17、20、24億元。公司整體2022-2024年收入分別為44、46、57億元，預(yù)計(jì)分別實(shí)現(xiàn)增長2%、5%、22%。公司管理層通過不斷降本增效，利潤增速有望超過收入增速，預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利潤分別為7、7.7、9.2億，增長14%、10%、22%。目前市值110億對應(yīng)23年P(guān)E為14x，基本反映現(xiàn)有產(chǎn)品的價(jià)值。
　　▌公司儲(chǔ)備的新產(chǎn)品奧美克松鈉，具備30億以上峰值銷售潛力，有望增厚市值130億
　　目前中國每年全麻手術(shù)量約3000萬臺(tái)，全麻手術(shù)為了創(chuàng)造更好的操作條件，比如插管和腹腔鏡等手術(shù)操作時(shí)均需要肌肉松弛藥物使用。但手術(shù)完成后，需要肌松藥物快速失效，患者盡快恢復(fù)肌肉正常功能。奧美克松鈉即為該類型藥物。目前主流的肌松藥物為羅庫溴銨和順阿曲庫銨。其中羅庫溴銨起效迅速，肌松強(qiáng)度高，是全球主流的藥物選擇，在美國占據(jù)大部分市場份額。而中國由于恒瑞等大藥廠推廣能力更強(qiáng)，導(dǎo)致順阿曲庫銨在中國的市場份額為70%，羅庫溴銨為30%。隨著集采進(jìn)行，順阿曲庫銨和羅庫溴銨均進(jìn)入集采不再有企業(yè)推廣，后續(xù)有望回歸藥物本質(zhì)，即羅庫溴銨份額逐步提升。
　　由于奧美克松鈉為專門拮抗羅庫溴銨的藥物，后續(xù)有多個(gè)條件有利于羅庫溴銨和奧美克松鈉組合成為醫(yī)生手術(shù)的主流方案：1）羅庫溴銨起效快，肌松深度高，過往醫(yī)生擔(dān)心喚醒慢，使用順阿曲庫銨做維持期，以便手術(shù)后喚醒，后續(xù)有了奧美克松鈉后，患者使用羅庫溴銨+奧美克松鈉，可以隨時(shí)被解除肌松，肌松解除時(shí)間比順阿曲庫銨還要快速，醫(yī)生使用顧慮減少，學(xué)術(shù)角度有利于羅庫溴銨+奧美克松鈉組合推廣；2）營銷推廣角度，所有肌松藥物均被集采，如果選擇羅庫溴銨+奧美克松鈉組合，醫(yī)生會(huì)得到學(xué)術(shù)支持，營銷利益角度也有利于奧美克松鈉上量。
　　目前，我國每年全麻手術(shù)約為3000萬人次/年，10年后有望增長至3600萬人次/年，假設(shè)其中50%使用羅庫溴銨、25%使用奧美克松鈉拮抗復(fù)蘇，即使用奧美克松鈉拮抗復(fù)蘇的手術(shù)量為450萬。假設(shè)公司單只定價(jià)700元，對應(yīng)2032年峰值銷售有望實(shí)現(xiàn)32億元。
　　▌市場潛力分析
　　公司傳統(tǒng)藥物價(jià)值105億。奧美克松鈉為我國唯一的靶向性肌松拮抗劑，是該領(lǐng)域的新一代的創(chuàng)新藥物，此處我們給予其3-5x ps，則對應(yīng)代表市值增厚為95億-160億，中樞為125億。以上2部分合計(jì)市值為230億，目前公司市值110億，代表110%漲幅。
　　▌?dòng)A(yù)測
　　預(yù)測公司2022-2024年收入分別為44.23、46.47、56.80億元，EPS分別為0.71、0.78、0.96元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為15.7、14.2、11.7倍，給予“買入”投資評級。
　　▌風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新品研發(fā)不及預(yù)期、市場推廣不及預(yù)期、臨床進(jìn)展不及預(yù)期、集采影響超預(yù)期。