>> 東北證券-三未信安(688489)深度報告：商用密碼全產(chǎn)業(yè)鏈布局，芯片量產(chǎn)提升盈利水平可期-221212
| 上傳日期： |
2022/12/13 |
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| 2473KB |
| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
東北證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
吳源恒 |
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商用密碼全產(chǎn)業(yè)鏈布局，2018-2021年業(yè)績復(fù)合增速85%。三未信安是商密基礎(chǔ)設(shè)施提供商，布局從密碼芯片、密碼板卡、密碼整機到密碼系統(tǒng)的全產(chǎn)業(yè)鏈。公司定位為上游產(chǎn)品供應(yīng)商，客戶主要以合作廠商吉大正元、格爾軟件為主。受益于密碼行業(yè)高景氣、高毛利業(yè)務(wù)高增、控費，2018-2021年公司營業(yè)收入復(fù)合增長率37%，凈利潤復(fù)合增長率85%。
密改有望從政府外延至八大重點行業(yè)，空間拓展數(shù)倍至300-400億元。2019年《密碼法》正式通過，2021年《信息安全技術(shù)信息系統(tǒng)密碼應(yīng)用基本要求》出臺，為密碼改造、密碼測評指明道路。據(jù)要求，所有等保三級系統(tǒng)均要實現(xiàn)國產(chǎn)密碼改造，涉及系統(tǒng)約2萬個，改造花費由系統(tǒng)大小、系統(tǒng)功能而定，若平均按200萬元計算全國空間400億元可期，較此前小幾十億有望擴大十倍。目前政府領(lǐng)域密改滲透率仍然較低。同時，央行要求剛性，疊加金融國產(chǎn)化加速，金融密改持續(xù)保持高景氣。醫(yī)療、電力、電信等行業(yè)2022年處于試點階段，未來有望大規(guī)模推廣。
密碼芯片行業(yè)集中度高、競爭力強，量產(chǎn)后提升盈利水平可期。2021年10月公司第一款自研密碼安全芯片XS100獲得商密資質(zhì)、2022年9月量產(chǎn)，適合于服務(wù)端高性能加密場合，多項指標達到國內(nèi)領(lǐng)先水平。預(yù)計今年部分板卡、整機將使用自研芯片，有望降低硬件成本，提升毛利率，同時自研芯片也將對外銷售有望貢獻增量收入。我們認為，上游密碼芯片環(huán)節(jié)技術(shù)壁壘較高、集中度較強，公司產(chǎn)品達到行業(yè)先進水平，具有較強的競爭優(yōu)勢，預(yù)計未來將取得較高市場份額。
投資建議：預(yù)測公司2022-2024年營業(yè)收入分別為3.55、5.02、6.80億元，同比增速分別為31.34%、41.52%、35.38%；實現(xiàn)歸母凈利潤分別為1.08、1.63、2.28億元，同比增速分別為44.49%、50.65%、40.28%；EPS（最新攤?。┓謩e為1.41、2.12、2.98元。給予公司2024年50x PE，對應(yīng)目標市值114億元、目標價148.91元，上漲空間31.70%。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：密碼芯片自用盈利水平提升不達預(yù)期、政策推動不及預(yù)期、財政緊張、疫情反復(fù)、行業(yè)競爭加劇。
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