>> 德邦證券-志邦家居(603801)品類渠道多元開拓，大家居戰(zhàn)略穩(wěn)步推進-221216
| 上傳日期： |
2022/12/18 |
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| 2057KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
花小偉 |
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多品類多渠道持續(xù)開拓，大家居戰(zhàn)略穩(wěn)步推進。志邦家居創(chuàng)立于1998年，以廚柜業(yè)務(wù)起家，2015年開啟定制衣柜業(yè)務(wù)，2018年拓展木門業(yè)務(wù)，在大家居戰(zhàn)略背景下，多品類全渠道雙輪推動公司營收持續(xù)高增。公司通過市場化引進職業(yè)經(jīng)理人，2021年完成高管團隊改革，管理層呈現(xiàn)年輕化，通過兩輪股權(quán)激勵覆蓋中高層215人，深度綁定管理層，公司內(nèi)部長期運營穩(wěn)定。2013-2021年營業(yè)收入從9.70億元增至51.53億元，CAGR為23.2%；歸母凈利潤從0.74億元提升至5.06億元，CAGR為27.2%。2022Q1-3公司實現(xiàn)營收35.17億元，同比+5.9%；歸母凈利潤3.15億元，同比+5.0%。
行業(yè)規(guī)模：廚衣柜市場規(guī)模穩(wěn)定增長，集中度有望提升。2021年全球家具規(guī)模達6731億美元，2013-2021年CAGR達3.6%，全球家具行業(yè)處于穩(wěn)步增長階段，2021年中國定制家居市場規(guī)模約2100億元，2013-2021年定制家具CAGR達9.2%，增速高于全球家具行業(yè)增速。2021年國內(nèi)定制家具產(chǎn)量已超5000萬套，2020年國內(nèi)定制廚柜產(chǎn)量達2190萬套，2010-2020年國內(nèi)廚柜產(chǎn)量CAGR達18.0%，定制廚柜處于快速增長期。短期內(nèi)家具企業(yè)有望受益地產(chǎn)竣工回暖，同時疫情加速行業(yè)出清，行業(yè)集中度有望持續(xù)提升，中長期精裝房滲透率提升以及舊住宅翻新改造有望拉動大宗渠道需求。
品類視角：廚柜業(yè)務(wù)基本盤穩(wěn)定，衣柜、木門業(yè)務(wù)為中長期業(yè)績驅(qū)動力。公司業(yè)務(wù)處于擴品類階段，依托基本盤廚柜優(yōu)勢拓展衣柜及木門業(yè)務(wù)，持續(xù)拓寬產(chǎn)品矩陣，實現(xiàn)從整體廚房/衣柜/木門/墻板/衛(wèi)浴到全屋定制家具配套完整產(chǎn)品線。2022Q1-3廚柜營收17.52億元，同比-6.36%，2017-2021年CAGR為11.8%；2022Q1-3衣柜營收14.42億元，同比+21.48%，2017-2021年CAGR為67.2%，衣柜業(yè)務(wù)保持高速增長；木門業(yè)務(wù)處于新興發(fā)展階段，2022Q1-3木門營收1.24億元，同比+61.09%，2018-2021年CAGR為177.0%，木門業(yè)務(wù)有望憑借經(jīng)銷門店擴張及大宗渠道拓展，維持高速增長態(tài)勢。
渠道視角：零售拓店+大宗提量雙輪驅(qū)動。零售：2022Q1-3年零售收入23.92億，同比+9.98%，零售端占營收68.0%，零售占比較同行業(yè)歐派家居（83.8%）/索菲亞（84.9%）/好萊客（82.1%）/金牌廚柜（55.7%），仍處于較低水平。截至2022年9月底，志邦家居直營/經(jīng)銷店數(shù)量分別為33家/4134家，合計4167家，對標龍頭歐派家居5832家廚衣木門店，志邦零售渠道仍具備提升空間。零售端營收主要來自低線城市，2021年廚柜經(jīng)銷渠道一二級/三四級/五六級城市占比分別為16%/29%/55%，衣柜經(jīng)銷渠道一二級/三四級/五六級城市占比分別為20%/30%/50%，零售端通過渠道下沉，快速占據(jù)低線城市市場份額，隨著國家城鎮(zhèn)化、家具下鄉(xiāng)等政策持續(xù)推行，低線城市營收規(guī)模有望持續(xù)增長。大宗：2022Q1-3年大宗業(yè)務(wù)創(chuàng)收8.56億元，同比-7.75%，近期改善房企融資政策陸續(xù)出臺，民營企業(yè)融資有所好轉(zhuǎn)，伴隨房地產(chǎn)逐漸復蘇以及精裝修紅利釋放，志邦家居大宗營收有望持續(xù)穩(wěn)定增長。
投資建議：志邦家居穩(wěn)步推進大家居戰(zhàn)略，基本盤廚柜業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，衣柜、木門業(yè)務(wù)處在快速發(fā)展期，規(guī)模效應(yīng)有望驅(qū)動衣柜毛利率提升，大宗渠道快速增長，經(jīng)銷渠道積極布局華東以外市場，持續(xù)進行渠道下沉，門店開拓空間較大，憑借品類渠道雙輪驅(qū)動，公司營收有望持續(xù)穩(wěn)定增長。預期22-24年公司營業(yè)收入為57.21億元/65.93億元/75.77億元，同比增長11.0%/15.2%/14.9%，歸母凈利潤為5.60億元/6.42億元/7.36億元，同比增長10.8%/14.6%/14.7%，EPS為1.80/2.06/2.36元，公司22-24年對應(yīng)PE為15.48X/13.50X/11.77X，參考可比公司22-24年P(guān)E平均為15.33X/13.39X/11.23X，首次覆蓋給與“買入”評級。
風險提示：地產(chǎn)竣工不及預期的風險，原材料價格大幅波動，疫情影響終端需求。
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