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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　云南省設(shè)立燃煤發(fā)電調(diào)節(jié)容量市場，火電調(diào)節(jié)能力價(jià)值彰顯，對(duì)新能源項(xiàng)目收益率擾動(dòng)有限。
　　摘要：
　　投資建議：維持“增持”評(píng)級(jí)。我們認(rèn)為在當(dāng)前能夠提供調(diào)節(jié)能力的各類電源中，電化學(xué)儲(chǔ)能的成本較為昂貴且安全性亦有待提升，抽水蓄能受自然資源限制且建設(shè)周期較長，我們認(rèn)為發(fā)揮煤電機(jī)組調(diào)節(jié)能力仍是“十四五”期間提升電力系統(tǒng)靈活性最為現(xiàn)實(shí)可行的選擇?；凇澳茉床豢赡苋恰笨蚣?，推薦火電轉(zhuǎn)型標(biāo)的：國電電力、華能國際、申能股份，受益標(biāo)的華潤電力、中國電力、粵電力A、穗恒運(yùn)A。
　　事件：云南省發(fā)改委印發(fā)《云南省燃煤發(fā)電市場化改革實(shí)施方案（試行）》（下文簡稱“方案”），提出設(shè)立燃煤發(fā)電調(diào)節(jié)容量市場以及通過電力成本分擔(dān)機(jī)制對(duì)燃煤發(fā)電企業(yè)成本進(jìn)行合理補(bǔ)償。
　　設(shè)立燃煤發(fā)電調(diào)節(jié)容量市場，火電調(diào)節(jié)能力價(jià)值彰顯。我們認(rèn)為“建立燃煤發(fā)電調(diào)節(jié)容量市場”為《方案》核心亮點(diǎn)。煤電最大最小出力間的可調(diào)節(jié)空間參與調(diào)節(jié)容量市場交易，試行期煤電參與規(guī)模為合格煤電機(jī)組（褐煤發(fā)電暫不參與）裝機(jī)的40%；調(diào)節(jié)容量價(jià)格為基準(zhǔn)（220元/千瓦·年）+浮動(dòng)（±30%區(qū)間內(nèi)）。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，云南為首個(gè)正式提及設(shè)立調(diào)節(jié)容量市場（非僅針對(duì)輔助服務(wù)或現(xiàn)貨市場）政策的省份，信號(hào)意義顯著。我們測算云南火電調(diào)節(jié)容量折算電量電價(jià)0.025~0.047元/千瓦時(shí)，較云南煤電基準(zhǔn)電價(jià)/21年煤電市場電價(jià)上浮比例7.5~14.0%/10.2~18.9%，火電調(diào)節(jié)價(jià)值顯著提升。
　　并非電源側(cè)零和博弈，降本預(yù)期疊加調(diào)節(jié)成本顯性化新能源項(xiàng)目收益率有望維持穩(wěn)定。本次《方案》提出按照電源、用戶的需求分?jǐn)傉{(diào)節(jié)容量成本，我們認(rèn)為煤電調(diào)節(jié)容量的支付方并非僅在電源側(cè)內(nèi)部轉(zhuǎn)移。我們以調(diào)節(jié)容量基準(zhǔn)價(jià)格（220元/千瓦·年）和21年云南省各類裝機(jī)及電量數(shù)據(jù)做極端情況的靜態(tài)測算：1）調(diào)節(jié)容量成本全部由省內(nèi)電力用戶承擔(dān)，則后者用電成本增加0.006元/千瓦時(shí)，對(duì)應(yīng)不同類型用戶增幅約1~2%，整體增幅可控；2）調(diào)節(jié)容量成本全部由新能源機(jī)組承擔(dān)，則新能源電價(jià)讓利約0.048元/千瓦時(shí)，低于目前新能源市場電折價(jià)（21年云南風(fēng)電/光伏市場電價(jià)較煤電基準(zhǔn)電價(jià)折價(jià)0.084/0.085元/千瓦時(shí)），且云南市場電價(jià)僅維持溫和增長（2018~2021年市場平均成交電價(jià)CAGR+4.5%）。國家能源局提出支持云南打造國家級(jí)新型電力系統(tǒng)示范區(qū)，我們認(rèn)為本次《方案》更著重在于云南新能源高增預(yù)期下提升新能源的調(diào)節(jié)能力（自建、購買儲(chǔ)能或購買系統(tǒng)調(diào)節(jié)服務(wù)），有望實(shí)現(xiàn)合理項(xiàng)目收益率下的裝機(jī)放量增長。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：用電需求不及預(yù)期，新能源裝機(jī)進(jìn)度低于預(yù)期，煤價(jià)漲幅超預(yù)期，市場電價(jià)上漲不及預(yù)期，煤電價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制推進(jìn)低于預(yù)期等。