>> 財通證券-固收+的策略迷思：從雙低轉(zhuǎn)債到波動率擇時-221228
| 上傳日期： |
2022/12/28 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
財通證券 |
| 評級： |
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作者： |
房鐸 |
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此報告為加密報告 |
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轉(zhuǎn)債由于含有期權(quán)特性，在整體估值不過分的情況下，能隨著股市波動逐步積累優(yōu)勢，這種優(yōu)勢在宏觀上體現(xiàn)為轉(zhuǎn)債指數(shù)的走勢比股票指數(shù)更平滑，從而對擇時的容錯率更高。但過去幾年，固收+產(chǎn)品在風險收益特性上反而整體落后于權(quán)益類產(chǎn)品，背后的一個重要原因是所謂“夏普比率上的優(yōu)勢”在轉(zhuǎn)債內(nèi)部有明顯的結(jié)構(gòu)分化，最直觀的體現(xiàn)是在債性品種、股性品種和雙低品種上的差異。
債性品種和股性品種都是對擇時有剛性需求的部分，雙低的優(yōu)勢在于它試圖通過折中來盡量避免了擇時，代價是攻防兩端都會打折扣。然而實際上，在無法做到高頻調(diào)倉的情況下，雙低仍然面臨擇時問題。低頻調(diào)倉的雙低，本質(zhì)是對近端動量做多，同時做空遠端動量的策略。因此，改善雙低策略的關(guān)鍵并不是“動量增強”，而是“動量擇時”。那么，可否根據(jù)對市場狀態(tài)的判斷，直接在股性和債性品種中選擇，從而收獲更加優(yōu)秀的攻防特性？
我們試圖給出一個實踐中簡單可行的方案，即基于波動率的擇時。我們對股性轉(zhuǎn)債的正股指數(shù)，計算其波動率中上行波動的貢獻比例，同下跌波動貢獻比例的差值，記為“波動率的正向偏移”。當該指標由頂部回落時，則買入債性轉(zhuǎn)債指數(shù)，當該指標由底部回升時，則買入股性轉(zhuǎn)債指數(shù)，其他情況下維持原有持倉不變。從回測結(jié)果看，不僅收益占優(yōu)，風險收益比也明顯改善，2022年多次實現(xiàn)了準確的切換。此外該策略調(diào)倉信號頻率低，間隔通常在2個月至半年，實際應(yīng)用難度小，更易同其他研究方法結(jié)合。
該方案的拓展性很強。例如考慮到明年利率中樞抬升對轉(zhuǎn)債估值形成掣肘，我們可以將上述策略“買入股性轉(zhuǎn)債”的信號閾值提高，同時在策略給出“買入債性轉(zhuǎn)債”信號時，放棄債性轉(zhuǎn)債，直接買入純債。此外，也可據(jù)此方案對雙低策略進行增強。更進一步的，我們加入對波動率差的考量，能夠進一步增強策略在2022年高波動行情下的效果。最后，該方案也可直接用于股債配置，效果可觀，回測結(jié)果詳見正文。
對于固收+而言，最關(guān)鍵的問題是“什么時候參與高波動”以及“以什么方式參與高波動”，這一問題對于原本就承擔更高波動的權(quán)益產(chǎn)品而言并不重要，因此簡單的全盤接納權(quán)益產(chǎn)品的投研思路，對解決“固收+”的核心問題幫助十分有限。轉(zhuǎn)債在此間的作用，是在股票債券間建立了波動率梯度，使得風險和收益的組合能實現(xiàn)更多可能性。同時，轉(zhuǎn)債是非常能體現(xiàn)資產(chǎn)配置思路的品種。展望2023年，債市或亦有波動提升的可能，后凈值化時代的波動率管理可能也不會僅局限于“管控權(quán)益波動”。
風險提示：宏觀環(huán)境變化，市場情緒波動，歷史統(tǒng)計結(jié)果失效
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