>> 民生證券-超額流動(dòng)性系列研究(二)-超額儲(chǔ)蓄三問(wèn)：能否釋放、流向何處、誰(shuí)來(lái)“買(mǎi)單”-230103
| 上傳日期： |
2023/1/3 |
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| 格式： |
pdf 共18頁(yè) |
來(lái)源： |
民生證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周君芝 |
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我們認(rèn)為2023年國(guó)內(nèi)資產(chǎn)定價(jià)最重要的主線就是資產(chǎn)負(fù)債表重塑以及超額儲(chǔ)蓄釋放。故開(kāi)設(shè)系列專(zhuān)題追蹤2023年超額儲(chǔ)蓄釋放可能撬動(dòng)的超額流動(dòng)性。
系列之一測(cè)算居民超額儲(chǔ)蓄規(guī)模約7.4萬(wàn)億，系列之二旨在回應(yīng)超額儲(chǔ)蓄三個(gè)問(wèn)題：超額儲(chǔ)蓄能否釋放，或?qū)⒘飨蚝翁?，超額儲(chǔ)蓄本質(zhì)上是誰(shuí)在“買(mǎi)單”？首先我們回溯2022年逾7萬(wàn)億的居民儲(chǔ)蓄形成，主要與四條機(jī)制相關(guān)。
我們測(cè)算得到2022年居民超額儲(chǔ)蓄共有7.4萬(wàn)億。超額儲(chǔ)蓄形成有四條機(jī)制：
其一，疫情壓制消費(fèi)，居民消費(fèi)節(jié)制貢獻(xiàn)約2萬(wàn)億超額儲(chǔ)蓄。
其二，地產(chǎn)價(jià)格下行，居民減配地產(chǎn)貢獻(xiàn)約4萬(wàn)億超額儲(chǔ)蓄。
其三，理財(cái)凈值化波動(dòng)，居民贖回理財(cái)增配存款貢獻(xiàn)約0.8萬(wàn)億超額儲(chǔ)蓄。
其四，減稅降費(fèi)規(guī)?？涨?，帶動(dòng)居民超額儲(chǔ)蓄累計(jì)約千億級(jí)別規(guī)模。
近期市場(chǎng)開(kāi)始逐步關(guān)注超額儲(chǔ)蓄，當(dāng)下有三個(gè)問(wèn)題需要回應(yīng)。
超額儲(chǔ)蓄怎么形成，與超額儲(chǔ)蓄流向何處，兩者并不相關(guān)。2022年消費(fèi)節(jié)制、地產(chǎn)減配、理財(cái)贖回和減稅降費(fèi)，貢獻(xiàn)居民超額儲(chǔ)蓄比例為2：4：1.5，但不意味著2023年超額儲(chǔ)蓄將分別推升消費(fèi)、地產(chǎn)、理財(cái)規(guī)模比重在2：4：1.5。
關(guān)于2023年居民超額儲(chǔ)蓄取向，市場(chǎng)關(guān)注三個(gè)問(wèn)題，我們給出相應(yīng)三點(diǎn)判斷。
一問(wèn)，居民超額儲(chǔ)蓄能否釋放？
一切助推居民超額儲(chǔ)蓄的事件，在2022年形成共振：疫情壓制消費(fèi)，地產(chǎn)壓抑居民擴(kuò)表，理財(cái)贖回潮下居民增配存款，大力度減稅降費(fèi)帶動(dòng)居民儲(chǔ)蓄增加。
這些事件指向一個(gè)事實(shí)，居民超額儲(chǔ)蓄形成，根源在于風(fēng)險(xiǎn)偏好極度收縮。
判斷一，2023年居民超額儲(chǔ)蓄能否釋放，關(guān)鍵居民部門(mén)風(fēng)險(xiǎn)偏好能否被有效激活，而非取決于簡(jiǎn)單的消費(fèi)場(chǎng)景是否有所修復(fù)。
二問(wèn)，逾7萬(wàn)億居民超額儲(chǔ)蓄如何釋放？
2012年有居民超額儲(chǔ)蓄類(lèi)似經(jīng)驗(yàn)。2013年創(chuàng)業(yè)板牛市、2012年非標(biāo)擴(kuò)張，2014年股票牛市，2015年地產(chǎn)牛市，多少有2012年超額儲(chǔ)蓄釋放的影子。
判斷二，超額儲(chǔ)蓄并非一年釋放完畢，超額儲(chǔ)蓄不一定流向單一板塊，影響單一領(lǐng)域。居民超額儲(chǔ)蓄流向哪里，關(guān)鍵是哪個(gè)板塊對(duì)居民資金有足夠吸引力。
三問(wèn)，如果居民超額儲(chǔ)蓄遲遲得不到釋放，誰(shuí)來(lái)“買(mǎi)單”？
當(dāng)消費(fèi)和地產(chǎn)深度拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，基建擴(kuò)張頂上，經(jīng)濟(jì)及居民收入避免過(guò)度下行；當(dāng)?shù)禺a(chǎn)“硬著陸”疊加民營(yíng)房企信用坍縮，財(cái)政信用頂上，避免金融縮表，這才有了居民超額儲(chǔ)蓄積累?？梢赃@樣理解，2022年財(cái)政一直為居民部門(mén)超額儲(chǔ)蓄“買(mǎi)單”。
判斷三，若2023年居民超額儲(chǔ)蓄無(wú)法釋放，甚至進(jìn)一步增加，這意味著財(cái)政需要擴(kuò)張來(lái)穩(wěn)定增長(zhǎng)并維持?jǐn)U表，而這兩點(diǎn)也是居民超額儲(chǔ)蓄積累的”土壤”。
至此得到一個(gè)推論浮出水面，居民超額儲(chǔ)蓄是否必然得以釋放，需要判斷一個(gè)前置條件，那就是財(cái)政空間是否足夠大，能否足以支撐起增長(zhǎng)和金融的平衡。
我們認(rèn)為2023年財(cái)政依然擴(kuò)張，但財(cái)政重點(diǎn)及運(yùn)行邏輯不同于2022年。2023年財(cái)政重點(diǎn)已非簡(jiǎn)單基建擴(kuò)張和金融擴(kuò)表，超額儲(chǔ)蓄增擴(kuò)”土壤”不在。2023年居民資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)，風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)，超額儲(chǔ)蓄持續(xù)釋放或是必經(jīng)之路。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情發(fā)展超預(yù)期，理財(cái)產(chǎn)品贖回規(guī)模超預(yù)期，房地產(chǎn)銷(xiāo)售超預(yù)期
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