>> 山西證券-煤炭行業(yè)煤炭債季度復(fù)盤：贖回潮不改煤炭債配置價值-230104
| 上傳日期： |
2023/1/4 |
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| 709KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
山西證券 |
| 評級： |
同步大市-A |
作者： |
楊立宏,胡博,劉貴軍 |
| 行業(yè)名稱： |
煤炭 |
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市場回顧：
一級市場：三季度新發(fā)煤炭債山西占近半，四季度為償債高峰。煤炭債連續(xù)三個季度凈融資為負(fù)。受市場環(huán)境影響，2022年四季度煤炭債新發(fā)行436億元，償還1058億元，凈融資-622億元，環(huán)比降293億元。四季度新發(fā)煤炭債以AAA為主，YY投資級占比略多，以中短期為主，山西國企占比近半，機(jī)構(gòu)對煤炭債整體風(fēng)險偏好較上一季度有所降低。取消發(fā)行主要集中在2-3年期弱資質(zhì)敞口。2023年一季度和2023年三季度為償債高峰。
二級市場：債市贖回潮引發(fā)煤炭信用利差和超額利差大幅走擴(kuò)，期限利差收窄?？紤]到當(dāng)前煤炭行業(yè)基本面持續(xù)改善，煤企償債能力增強(qiáng)，當(dāng)季無違約，11月前延續(xù)前期趨勢，煤炭債信用利差和超額利差維持較低水平。11月之后，由于地產(chǎn)融資政策放松和疫情防控政策轉(zhuǎn)向，債市前期基本邏輯改變，疊加資金面收緊跡象，引發(fā)市場恐慌，進(jìn)而導(dǎo)致多輪贖回潮。負(fù)反饋機(jī)制形成后信用債也遭到大量拋售，從煤炭債敞口看，信用利差和超額利差走擴(kuò)幅度分別超過40BP和70BP。期限利差角度看，由于短久期品種流動性較好，率先遭到拋售，短期限信用利差走擴(kuò)幅度大于長期限，各期限利差不同程度收窄。
點(diǎn)評與投資建議：
贖回潮不改煤炭債配置價值。四季度贖回潮背景下，市場對煤炭債風(fēng)險偏好有所降低，一級凈融資量繼續(xù)收縮，二級信用利差大幅走擴(kuò)和期限利差收窄?？紤]到雙碳背景下企業(yè)新投煤礦意愿仍低，2023年中長期合同擴(kuò)大覆蓋范圍提升煤企長期盈利預(yù)期。同時，在國內(nèi)疫情調(diào)控政策轉(zhuǎn)變后，需求端有望在2023年下半年再次提振價格。另外歐盟2023年煤炭缺口或?qū)⒋笥?022年，海外局勢仍復(fù)雜，海外煤價在2023年仍有沖高邏輯基礎(chǔ)。高景氣預(yù)期背景下，未來煤炭債風(fēng)險展望基本穩(wěn)定?？紤]到贖回潮大幅增厚中短端煤炭債利差，在未來資金面逐步寬松和贖回趨勢放緩后，煤炭債仍具備較高配置價值。
山西煤炭債值得關(guān)注。山西本輪專業(yè)化重組效果顯著，相關(guān)主體債務(wù)結(jié)構(gòu)改善。但市場關(guān)注的股權(quán)變更、資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)與對應(yīng)債務(wù)邊際等方面雖有序推進(jìn)，但未完全落地。此外，2022年以來山西省政府相關(guān)部門領(lǐng)導(dǎo)、企業(yè)管理層頻繁變動也可能對本輪國企改革帶來潛在不確定性，但省內(nèi)保兌付意愿明確，無需過度擔(dān)憂。未來山西煤炭主體償債壓力有望不斷降低，值得關(guān)注。
風(fēng)險提示：贖回潮延續(xù)，行業(yè)景氣度下行，資金面收緊，市場風(fēng)險偏好變化，發(fā)債主體逃廢債，山西煤企重組進(jìn)度不及預(yù)期。
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