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一、當(dāng)前強(qiáng)烈看好東方證券的原因：財(cái)富管理標(biāo)簽鮮明，高盈利彈性。
　　 1）中國(guó)權(quán)益基金仍處于黃金發(fā)展期，東方證券財(cái)富管理標(biāo)簽鮮明享受行業(yè)成長(zhǎng)紅利。常態(tài)年份（非大牛/大熊市）下，東方證券公募業(yè)務(wù)（匯添富+東證資管）利潤(rùn)占公司半壁江山（21年占49%）。2023年隨市場(chǎng)賺錢效應(yīng)啟動(dòng)，存款將繼續(xù)搬家，公募行業(yè)有望迎來(lái)新一輪高增期；公司充分享受行業(yè)貝塔。
　　 2）基數(shù)效應(yīng)下東方證券2023年具備高盈利彈性，加杠桿空間仍充足、短期無(wú)再融資預(yù)期。公司2022年完成大額配股，3Q22經(jīng)營(yíng)杠桿約3.29倍，大幅低于前十大券商均值及公司過(guò)去3年值，短期內(nèi)無(wú)再融資壓力；基數(shù)效應(yīng)下（1Q22股票自營(yíng)虧損、2Q22大額減值）預(yù)計(jì)公司1H23E利潤(rùn)同比增超300%。
　　 3）資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)化、風(fēng)險(xiǎn)出清輕裝上陣，近4年持續(xù)壓降股票質(zhì)押規(guī)模。自2018年以來(lái)東方證券持續(xù)壓縮股票質(zhì)押規(guī)模，截至2Q22公司股票質(zhì)押凈值約49億，較18年末下降80%。夯實(shí)減值、輕裝上陣，19-21年計(jì)提減值均超10億，9M22計(jì)提減值10.5億，信用業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)基本出清。
　　二、業(yè)務(wù)線分析：公募為重要支柱、財(cái)富管理轉(zhuǎn)型領(lǐng)先，投資保持彈性。
　　常態(tài)年份下公募資管業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)5成利潤(rùn)。匯添富、東證資管相較于同梯隊(duì)基金公司，主動(dòng)權(quán)益基金規(guī)模占比較高（4Q22主動(dòng)權(quán)益占非貨基比重-匯添富44%、東證資管61%），在牛市中業(yè)績(jī)爆發(fā)力也更強(qiáng)。
　　財(cái)富管理轉(zhuǎn)型領(lǐng)先同業(yè)，基金投顧后來(lái)居上。東方證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，21年機(jī)構(gòu)傭金+代銷收入占經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)比重超4成，對(duì)零售傭金依賴度低?；鹜额櫂I(yè)務(wù)處于行業(yè)第一梯隊(duì)，當(dāng)前公司投顧隊(duì)伍人數(shù)已超2000名，截至2022年11月末，已實(shí)現(xiàn)基金投顧AUM147億，客戶數(shù)達(dá)16萬(wàn)戶。
　　投資業(yè)務(wù)以固收為主，但投資策略上保留部分股票自營(yíng)敞口，牛市中有業(yè)績(jī)彈性。1H22受股票自營(yíng)拖累，金融投資收益率年化約2.0%（18年約2.2%，19-21年均值4.7%）?？紤]到投研能力是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)，公司保留部分股票自營(yíng)敞口（2Q22公司交易性股票86億），因此在牛市中能獲取一定業(yè)績(jī)彈性。
　　投資分析意見(jiàn)：維持買入評(píng)級(jí)。考慮到公司當(dāng)前股質(zhì)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大幅出清、但市場(chǎng)兩融需求仍較低，下調(diào)22年、24年減值準(zhǔn)備假設(shè)，略下調(diào)23年兩融業(yè)務(wù)規(guī)模假設(shè)，因此上調(diào)22年、24年利潤(rùn)，下調(diào)23年利潤(rùn)，預(yù)計(jì)2022-2024年?yáng)|方證券歸母凈利潤(rùn)27.8/55.8/66.9億（原預(yù)測(cè)27.2/57.3/65.1億元），同比-48.2%/+100.3%/+19.9%，當(dāng)前23年動(dòng)態(tài)PB 1.22倍，動(dòng)態(tài)PE 17.6倍。采用分部估值法估值，給予公司23E目標(biāo)市值1600億元，對(duì)應(yīng)股價(jià)18.8元/股，對(duì)應(yīng)2023年目標(biāo)PB 2.1倍，上漲空間71%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全面注冊(cè)制改革推進(jìn)不及預(yù)期；市場(chǎng)流動(dòng)性收緊；股票市場(chǎng)大幅下跌。