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幕墻業(yè)務(wù)持續(xù)深耕，免稅注入穩(wěn)步推進(jìn)。公司位于國內(nèi)幕墻業(yè)前列，于2007年上市，主營涉及幕墻與內(nèi)裝工程、光伏玻璃、特種玻璃深加工等三大領(lǐng)域，具備完整產(chǎn)業(yè)鏈布局，過往經(jīng)營穩(wěn)健，管理團(tuán)隊(duì)具備強(qiáng)專業(yè)背景且深耕行業(yè)多年；受大環(huán)境擾動及上下游影響，經(jīng)營略有承壓；2020年控股股東變更為海南控股，積極投身自貿(mào)港建設(shè)，同年海控全球獲批免稅資質(zhì)，公司將通過定增吸納該免稅資產(chǎn)，據(jù)最新公告，海南控股承諾定增完成后三年內(nèi)將旗下免稅資產(chǎn)注入上市公司，2022年5月定增落地，重組已進(jìn)入承諾履行期，免稅業(yè)態(tài)注入穩(wěn)步推進(jìn)。
　　三大主營業(yè)務(wù)并進(jìn)，全產(chǎn)業(yè)鏈布局。1）幕墻與內(nèi)裝工程：幕墻工程為公司核心業(yè)務(wù)，2021年占總營收比重約68.5%，建筑裝飾行業(yè)外部擾動下略有承壓，伴隨復(fù)蘇有望回暖，公司曾參與大興機(jī)場等知名項(xiàng)目，競爭優(yōu)勢強(qiáng)；2）光伏玻璃：受益于行業(yè)景氣過往增長迅速，當(dāng)前供需、原料價(jià)格均存擾動，中長期有望回歸常規(guī)增長軌道，公司在光伏玻璃領(lǐng)域布局完善，為全球光伏組件企業(yè)的核心供應(yīng)商，2021年550噸光伏玻璃產(chǎn)線已完成升級；3）特玻：行業(yè)整體受宏觀擾動需求放緩，但當(dāng)前行業(yè)馬太效應(yīng)已逐步顯現(xiàn)，公司持續(xù)深耕已具備多方面競爭優(yōu)勢，有望持續(xù)受益。
　　乘離島免稅東風(fēng)，迎來第二增長曲線。1）離島免稅受益消費(fèi)回流近年實(shí)現(xiàn)高增，據(jù)Frost & Sullivan，2021年市場規(guī)模已達(dá)452億元，5年復(fù)合增速達(dá)54.2%，同時(shí)銷售金額亦持續(xù)擴(kuò)張，2020-2021年分別同比增長104%、80%；海南旅客量逐年增長的同時(shí)，離島免稅滲透率亦實(shí)現(xiàn)迅速提升，由2014年的7.9%至2021年已達(dá)32.7%，且滲透空間廣闊；近年政策端亦持續(xù)加碼，需求不斷釋放，但牌照供給稀缺性仍在。2）?？孛舛愐劳形挥诤？谌赵聫V場的?？厝蚓访舛惓?，經(jīng)營以來實(shí)現(xiàn)了高速擴(kuò)張，2022年實(shí)現(xiàn)銷售額近38億，同比增長105%，其中抖音成交額已超2億，2023年元旦期間GDF免稅城銷售額亦實(shí)現(xiàn)同比增長77%，亦保持較快增長，據(jù)測算，當(dāng)前?？孛舛愂姓悸始s為7.8%；同時(shí)，會員體系不斷完善，2022全年新增會員超百萬，有望持續(xù)受益。
　　投資建議：公司位列全國幕墻業(yè)前列，過往因外部環(huán)境、行業(yè)景氣度、房地產(chǎn)政策等因素略受擾動，有望伴隨宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有所恢復(fù)；海控全球免稅精品自2021年運(yùn)營以來實(shí)現(xiàn)了高速擴(kuò)張，當(dāng)前已位列海南免稅運(yùn)營商前列，在海南自貿(mào)港建設(shè)、消費(fèi)回流大背景下，疊加防控政策優(yōu)化后消費(fèi)及出行彈性彰顯，有望持續(xù)向上。當(dāng)前，伴隨定增落地，?？孛舛愖⑷胍堰M(jìn)入承諾履行期，重組完成后公司將迎來第二增長曲線。我們假設(shè)2023年完成資產(chǎn)注入并以全年業(yè)績并表，則預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I業(yè)收入為36.4/105.0/131.8億元，歸母凈利潤為-1.4/3.1/7.5億元，對應(yīng)EPS為-0.17/0.37/0.89元/股，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為-65/30/12，其中2023-2024存量業(yè)務(wù)、免稅業(yè)務(wù)EPS分別為0.02、0.15元/股，0.35、0.74元/股，對應(yīng)2024年，我們分別給予公司存量業(yè)務(wù)、免稅業(yè)務(wù)10、20倍PE，計(jì)算可得目標(biāo)股價(jià)為16.3元，首次覆蓋給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：重組落地不及預(yù)期；政策風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)。