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跳出煤電看煤電，從歐洲能源危機(jī)說(shuō)起。2022年初至今，全球燃?xì)饧懊禾績(jī)r(jià)格出現(xiàn)大幅波動(dòng)，主要是由于俄羅斯-歐洲能源貿(mào)易平衡格局被打破（俄對(duì)歐燃?xì)獬隹诹空既蛳M(fèi)量4.59%），俄烏沖突導(dǎo)致全球燃?xì)狻⒚禾坑肯驓W洲，推升能源價(jià)格。2022年三季度，歐洲在供暖季之前已完成能源庫(kù)存儲(chǔ)備，因此在暖冬+工業(yè)需求衰退雙重沖擊下，歐洲能源需求疲軟（3月16日歐洲燃?xì)鈳?kù)存依然維持55.77%的高位，歷史同期平均水平為37.21%），使得全球燃?xì)?、煤炭?jī)r(jià)格出現(xiàn)大幅回落。
　　2022年電力供需兩弱，極端因素導(dǎo)致供給端問(wèn)題凸顯。2022年8月，在極端高溫天氣影響下四川、重慶、浙江、安徽、江蘇等多地用電負(fù)荷達(dá)到歷史新高，相繼出現(xiàn)電力供應(yīng)緊張問(wèn)題；浙、蘇、皖、鄂等省份接連發(fā)布有序用電通知。我們認(rèn)為，核心原因?yàn)闅夂?、進(jìn)口煤等因素出現(xiàn)了階段性供需失衡。
　　供給端：2022年全國(guó)火電/水電發(fā)電量同比增速分別為1.49%/1.11%，與2021年火電/水電裝機(jī)量同比增速分別為4.14%/5.61%不匹配。2022年第三季度后水電經(jīng)歷“豐水期不豐”，極端天氣使降雨帶北移至水電裝機(jī)群所在的緯度之外，水電站來(lái)水嚴(yán)重偏枯。2022年豐水期（6-10月）我國(guó)水電機(jī)組利用小時(shí)數(shù)僅1740小時(shí)，同比-13.65%，相較五年平均-11.34%，火電機(jī)組出于保供壓力被迫加大運(yùn)行，但連續(xù)兩年高熱值澳煤進(jìn)口減少，加劇了成本端的壓力。極端情況疊加使得電力供應(yīng)區(qū)域性、結(jié)構(gòu)性問(wèn)題依然突出。
　　需求端：2022全社會(huì)用電量同比+3.90%，較2012-2022年CAGR5.71%相比明顯降速。具體來(lái)看，2022年第二產(chǎn)業(yè)用電量增速僅有+1.55%，同時(shí)外貿(mào)端全年出口金額總量同比+10.29%，明顯低于2021年的同比+21.20%。在地產(chǎn)端，2022年4月以來(lái)我國(guó)房地產(chǎn)施工面積累計(jì)同比增速已轉(zhuǎn)負(fù)，而地產(chǎn)竣工增速與原煤開(kāi)采增速偏離度較大。
　　2023年電力供需形勢(shì)展望：電煤供需環(huán)境從一次能源（煤改氣、煤炭國(guó)內(nèi)擴(kuò)產(chǎn)及恢復(fù)海外進(jìn)口）到二次能源（風(fēng)、光、水、核等非化石能源發(fā)電）均有改善空間。假設(shè)需求端全社會(huì)用電量增速與GDP目標(biāo)增速均為5%，即總量為9.07萬(wàn)億度，增量為4318.6億度。則在供給端：
　　一次能源：2022年全國(guó)天然氣表觀消費(fèi)量3638.12億方，同比-2.72%，首次出現(xiàn)下滑（十年CAGR14.09%）?？紤]到碳中和政策及燃?xì)?煤性價(jià)比提升，我們假設(shè)今年燃?xì)庠鏊?%，則2023年全國(guó)新增消費(fèi)天然氣181.91億方，可在一次能源端替代約2000萬(wàn)噸標(biāo)煤消耗。此外，2023年我國(guó)煤炭供給渠道可能因國(guó)內(nèi)主產(chǎn)區(qū)擴(kuò)產(chǎn)和海外進(jìn)口恢復(fù)得到豐富。
　　二次能源：假設(shè)風(fēng)、光出力維持均衡，水電出力分來(lái)水繼續(xù)悲觀和來(lái)水恢復(fù)至平均水平分別倒推火電發(fā)電量，測(cè)算得出2023年發(fā)電用原煤消費(fèi)增速在3.75%-4.79%之間（區(qū)間值為8864.48萬(wàn)噸-1.13億噸），低于GDP目標(biāo)增速。
　　能源清潔化方向不變，電煤供應(yīng)改善已經(jīng)顯現(xiàn)。年初以來(lái)重要港口及25省電廠庫(kù)存維持高位，電廠用煤將進(jìn)入淡季（檢修+供暖季結(jié)束），下游補(bǔ)庫(kù)壓力不大。2023年1-2月，能源局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，原煤開(kāi)采增長(zhǎng)5.8%，進(jìn)口煤炭增長(zhǎng)70.8%，用電同比增長(zhǎng)2.3%，其中火電-2.3%，水電-3.4%，核電4.3%，風(fēng)電30.2%，光伏9.3%。政府工作報(bào)告要求統(tǒng)籌能源安全穩(wěn)定供應(yīng)，及時(shí)解決煤炭電力供應(yīng)緊張問(wèn)題：1)首推長(zhǎng)協(xié)煤改善+進(jìn)口改善沿海及中部?jī)?yōu)質(zhì)標(biāo)的，寶新能源、浙能電力、粵電力A、皖能電力、建投能源、申能股份及江蘇國(guó)信等。2）火電+綠電共振標(biāo)的，建議關(guān)注華電國(guó)際（H+A）、華能國(guó)際（H+A）。3）水電建議關(guān)注國(guó)投電力、川投能源、華能水電、長(zhǎng)江電力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)際能源價(jià)格大幅提升風(fēng)險(xiǎn)，來(lái)水情況不及預(yù)期增大火電需求風(fēng)險(xiǎn)等。