>> 中信證券-昊海生科(688366)多因素致利潤承壓，疫后業(yè)績彈性可期-230327
| 上傳日期： |
2023/3/27 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
陳竹,沈睦鈞,徐曉芳 |
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此報告為加密報告 |
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2022年，公司營業(yè)收入同比+20.5%；歸屬凈利潤同比-48.9%，資產(chǎn)減值、激勵費用、分紅收益等因素疊加影響利潤增速。2022年公司眼科視光產(chǎn)品快速增長，角膜塑形鏡2023年有望受益集采以價換量；醫(yī)美業(yè)務(wù)較快增長，海魅表現(xiàn)亮眼。公司持續(xù)加碼研發(fā)，多款優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品處臨床試驗及注冊申請階段。展望2023年，公司各項業(yè)務(wù)均顯著受益于場景恢復(fù)和購買力逐漸回升，角膜塑形鏡和醫(yī)美業(yè)務(wù)尤其是海魅有望拉動整體增速?？紤]公司業(yè)務(wù)多元性、成長性，給予2023年45倍PE，目標(biāo)市值188億元，對應(yīng)目標(biāo)價110元，維持“增持”評級。
▍全年收入平穩(wěn)增長，資產(chǎn)減值、激勵費用、分紅收益等因素疊加影響利潤增速。
2022年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入21.30億元，同比+20.5%；實現(xiàn)歸屬凈利潤1.80億元，同比-48.9%。2022Q4單季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入5.48億元，同比+11.3%；實現(xiàn)歸屬凈利潤0.19億元，同比-55.2%。收入端：2022年，南鵬光學(xué)和歐華美科全年并表（歐華美科2021年僅并表4個月），分別貢獻(xiàn)營業(yè)收入約1.24億元/2.37億元，若剔除上述并表影響，營業(yè)收入同比增速約+5.8%。利潤端：
2022年，①公司計提Aaren業(yè)務(wù)資產(chǎn)減值損失約4,607萬元；②公司實施股權(quán)激勵計劃，總計確認(rèn)股權(quán)支付費用約3,023萬元；③公司較上年度缺少“深梧1號”投資產(chǎn)品分紅收益共計約5,622萬元，若同時剔除上述因素影響后，歸屬凈利潤同比增速約-28.3%。
▍眼科：白內(nèi)障產(chǎn)品線業(yè)績受疫情影響，視光產(chǎn)品快速增長，角膜塑形鏡2023年有望受益集采放量。2022年，眼科實現(xiàn)營業(yè)收入7.70億元，同比+14.1%，收入占比36.1%，同比-2.0ppts。分項目看，白內(nèi)障產(chǎn)品線3.68億元，同比-16.4%，其中人工晶狀體2.79億元，同比-16.3%；眼科粘彈劑0.89億元，同比-16.9%；近視防控與屈光矯正產(chǎn)品線3.79億元，同比+74.3%，其中視光材料1.80億元，同比+11.2%；視光終端產(chǎn)品1.99億元，同比+259.8%。公司自研“童享”系列新型角膜塑形鏡于2022年12月獲批注冊上市（透氧系數(shù)125），與公司旗下“邁兒康my OK”、“亨泰Hiline”形成差異化定位，豐富消費者產(chǎn)品選擇，提升角膜塑形鏡產(chǎn)品線市占率。2022年11月，三明采購聯(lián)盟介入河北省20個醫(yī)用耗材集采，采購品種含角膜塑形鏡。角膜塑形鏡潛在需求大、滲透率低，集采降價有望提升滲透率；角膜塑形鏡產(chǎn)品扣率低，集采較難傷及出廠價，公司2023年或受益集采以價換量。
▍醫(yī)療美容與創(chuàng)面護(hù)理：業(yè)務(wù)較快增長，三代玻尿酸“海魅”表現(xiàn)亮眼。2022年，醫(yī)療美容與創(chuàng)面護(hù)理實現(xiàn)營業(yè)收入7.48億元，同比+61.5%，收入占比35.1%，同比+8.9ppts，若剔除歐華美科并表影響，醫(yī)療美容與創(chuàng)面護(hù)理營業(yè)收入同比增速約+38.7%。分項目看，玻尿酸3.08億元，同比+27.9%；重組表皮生長因子1.51億元，同比+17.7%；射頻及激光設(shè)備2.90億元，同比+205.5%。三代玻尿酸“海魅”定位高端，2022年產(chǎn)品銷售收入同比增長近30%；二代玻尿酸“嬌蘭”于2023年2月新增唇部適應(yīng)癥，擴大應(yīng)用場景；第四代有機交聯(lián)玻尿酸已進(jìn)入注冊申報階段。根據(jù)昊海顏究院官方微信公眾號，2023年3月，公司與朗姿醫(yī)美達(dá)成戰(zhàn)略合作，整合行業(yè)優(yōu)質(zhì)資源。
▍持續(xù)加碼“眼科+醫(yī)美”雙賽道，在研管線豐富，多款優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品處臨床試驗及注冊申請階段。公司不斷加大研發(fā)投入，推動不同管線產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)程。2022年公司研發(fā)費用1.81億元，同比+7.9%，研發(fā)費用率8.5%。根據(jù)公司2022年年報，①人工晶狀體領(lǐng)域：創(chuàng)新疏水模注非球面人工晶狀體已進(jìn)入注冊申報階段。疏水模注散光矯正非球面人工晶狀體、親水非球面多焦點人工晶狀體等均處臨床試驗階段。②醫(yī)美注射填充領(lǐng)域：第四代有機交聯(lián)玻尿酸已進(jìn)入注冊申報階段。線性精密交聯(lián)水光注射劑、加強型水光注射劑分別處于臨床前研究和注冊檢驗階段。智能交聯(lián)膠原蛋白填充劑處于臨床前研究階段。
▍風(fēng)險因素：若眼科、醫(yī)美等產(chǎn)業(yè)鏈競爭加劇，可能對公司整體經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響；公司代理及自研新品、次新品及傳統(tǒng)業(yè)務(wù)銷售或不達(dá)預(yù)期；公司產(chǎn)品研發(fā)上市進(jìn)度不及預(yù)期；公司產(chǎn)品主要為醫(yī)療用途，存在醫(yī)療事故的可能性。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：展望2023年，公司各項業(yè)務(wù)均顯著受益于場景恢復(fù)和購買力逐漸回升，角膜塑形鏡和醫(yī)美業(yè)務(wù)尤其是海魅有望拉動整體增速，前者有望受益于帶量采購、醫(yī)保支付等政策環(huán)境的變化以及自產(chǎn)提升盈利能力，后者產(chǎn)品力強，處于快速放量期，利潤率高。根據(jù)2022年年報，考慮2022年疫情、資產(chǎn)減值、激勵費用、分紅收益等因素影響，下調(diào)公司2023-2024年歸屬凈利潤預(yù)測至4.18億元/5.11億元（原預(yù)測為4.78億元/5.66億元），同比+131.6%/+22.3%，新增2025年歸屬凈利潤預(yù)測為6.16億元，同比+20.6%。
綜合以上因素并結(jié)合同業(yè)可比公司估值水平（截至2023/03/24收盤，2023年同業(yè)Wind一致預(yù)期PE分別為：愛博醫(yī)療59x；愛爾眼科58x；華熙生物40x；愛美客59x），鑒于公司業(yè)務(wù)的多元性、成長性，給予公司2023年45xPE，目標(biāo)市值188億元，對應(yīng)目標(biāo)價110元，維持“增持”評級。
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