>> 民生證券-宏觀專題研究：從庫存看中國地產(chǎn)是否過剩-230329
| 上傳日期： |
2023/3/30 |
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| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評級： |
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作者： |
周君芝 |
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常用觀察地產(chǎn)庫存的指標，待售面積，顯示2022年商品房庫存攀至2018年以來新高。
待售面積攀至新高，讓市場陷入懷疑，2022年地產(chǎn)高庫存是否壓制2023年地產(chǎn)銷售和房價修復？更進一步，中國樓市是否又一次進入高庫存的過剩時代？
解密本輪地產(chǎn)周期面臨的真實庫存，客觀評估2022年地產(chǎn)庫存并解剖真正成因，進而觀測2023年地產(chǎn)庫存走勢。尋覓中國樓市庫存真相，這是本文研究的初衷所在。
評估本輪地產(chǎn)真實庫存，首先我們需要構(gòu)建一個有效的庫存指標。
既有反映地產(chǎn)庫存的指標常見有兩個，一個是待售面積，另一個是可售面積。
待售面積只統(tǒng)計現(xiàn)房庫存，而中國地產(chǎn)銷售中期房和現(xiàn)房比重超過8:1，顯然待售面積無法有效反映中國地產(chǎn)的真實庫存?？墒勖娣e主要統(tǒng)計期房庫存和現(xiàn)房庫存，最能準確反映地產(chǎn)庫存的指標。遺憾的是，目前缺乏全國層面的可售面積數(shù)據(jù)。
反映中國地產(chǎn)庫存，尤其是期房庫存，我們需要構(gòu)建一個新指標，結(jié)構(gòu)上類似于可售庫存。基于中國地產(chǎn)運行現(xiàn)實，并充分考慮中國期房銷售制度，我們構(gòu)建新的庫存指標。
構(gòu)建新庫存指標的核心邏輯如下：在建面積扣減已售出期房，得到期房庫存；加入現(xiàn)房庫存，便得到一個同時涵蓋期房和現(xiàn)房庫存的加總庫存指標。
值得注意的是，目前已有研究嘗試構(gòu)建可售面積的替代指標，從而評估中國地產(chǎn)真實庫存。我們對比不同方法之下的庫存測算，與本文測算結(jié)果差異不大。
再來客觀評估2022年高企的地產(chǎn)庫存，關(guān)鍵原因在于當年銷售過于疲軟。
新指標測算顯示，2022年庫存幾乎持平于2021年，為歷史偏高分位?？吹揭粋€高分位庫存指標，直覺反應(yīng)是供給過剩。事實上任何一個庫存指標，都是當期供需博弈的結(jié)果。高庫存有可能是供給過大，也有可能是需求過度萎縮。
2022年地產(chǎn)供需雙弱。尤其是需求，地產(chǎn)銷售面積同比約-24%，幾乎可以說將至歷史冰點。一旦控制住需求降溫過快因素，我們發(fā)現(xiàn)2022年地產(chǎn)真實庫存并不高。哪怕假定2022年地產(chǎn)銷售面積同比在-20%，-20%這也是上一輪地產(chǎn)高庫存時期銷售面積增速（2014年），2022年地產(chǎn)庫存也比直接的表觀讀數(shù)低。
可見2022年地產(chǎn)庫存高企，更多起因需求過快萎縮，而非供給過剩。
敏感性測試指向2023年地產(chǎn)庫存并不高，庫存壓力大概率小于2022年。
我們從靜態(tài)庫存和動態(tài)庫銷比兩個維度評估2023年地產(chǎn)真實庫存。評估測算過程中需要設(shè)置三組關(guān)鍵參數(shù)，2023年施工面積、竣工面積以及銷售面積。
經(jīng)過多維度敏感性測試，我們評估2023年真實地產(chǎn)庫存，得到如下四點結(jié)論。
第一，2023年地產(chǎn)庫存（靜態(tài)庫存和動態(tài)庫銷比）壓力大概率低于2022年。
第二，只要2023年地產(chǎn)銷售面積超過12億平，調(diào)整其他參數(shù)之后結(jié)果偏一致，即2023年地產(chǎn)庫存低于2022年。
第三，2023年施工和竣工現(xiàn)實情況更為復雜，2023年庫存或低于我們測算。
第四，2023年庫存對銷售敏感度最強，銷售強則庫存低，反之反是。
這里隱含一個推論，地產(chǎn)-庫存-房價預(yù)期，三個環(huán)節(jié)存在互為強化的循環(huán)機制。這也意味著，一旦地產(chǎn)銷售起勢，后續(xù)銷售修復、房價上行節(jié)奏或?qū)⒓涌臁?br> 今年地產(chǎn)形勢決定大類資產(chǎn)定價方向，影響股票市場風格。二季度密切跟蹤地產(chǎn)走勢。
風險提示：地產(chǎn)銷售超預(yù)期，房企融資限制超預(yù)期松綁。
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